中信證券：減碳大潮強力湧動，氫基綠色能源風起

氫基綠色能源在能源轉型浪潮的推動下價值凸顯，主要受益於三大驅動力：技術逐步成熟，政策強力推動，經濟性持續可期。我們測算2025-2030年未來5年內，氫基綠色燃料將會帶動綠氫需求CAGR達到84%，或帶動投資金額4400億元。在快速增長的市場中，我們認爲投資價值量佔比集中和運營階段具備核心競爭力的環節受益更爲明顯，推薦關注價值量佔比可達綠醇項目總額13%/11%的電解槽及生物質氣化爐設備供應商，以及項目選址臨近燃料加注港口和生物質富集區域的清潔能源運營商。

▍能源轉型大幕拉开，氫基綠色能源一馬當先。

氫基綠色能源是指綠色甲醇、綠色合成氨等以綠氫爲原料、全生命周期碳排放量極低的燃料。與傳統燃料相比具有幾近零碳的優勢，與綠氫相比則具有易儲運、下遊應用廣、與現有能源體系更易匹配的優點，因此得到國家及地方政策的大力推動。近年來EU ETS和IMO對航運業碳排放要求日趨嚴格，2025年歐盟航线船舶碳成本顯著提升，綠色甲醇有望迎來航運需求落地。而煤電摻氨燃燒被視爲火電行業減碳的關鍵技術，國家能源局提出2027年低碳化改造機組平均碳排放水平較2023年下降50%，綠氨需求有望因此受到帶動。我們認爲氫基綠色能源市場規模將在需求端的增長拉動下得到快速擴張。

▍氫基綠色燃料需求明確，千億市場徐徐打开。

我們根據綠色甲醇船舶訂單交付節奏預測綠色甲醇在航運領域的市場空間。測算得出全球2025-2027年將分別帶來綠色甲醇需求442/836/1331萬噸，對應綠氫需求84/159/253萬噸。根據煤電機組低碳化改造的進程，我們預計全國2025-2027年摻氨發電將帶來綠色合成氨需求10/92/262萬噸，對應綠氫需求2/16/47萬噸，若國內綠醇供應量佔比20%，預計2025-2027年國內綠氫需求分別爲19/48/98萬噸。根據現有項目投資額測算，以上產能建設將會帶動投資159/336/522億元，到2030年，累計投資額將突破4400億元。在項目總投資中，電解槽和生物質氣化爐設備價值量較爲集中，我們測算分別可佔項目投資額的13%/11%，訂單獲取能力強、技術優勢突出的企業業績有望受到帶動。

▍商業模式競爭力：選址分布或帶來成本優勢，綠色認證爲關鍵環節。

目前國內擁有綠色甲醇加注能力的港口較少，產品運輸距離偏長。生物質原料成本則受到當地的生物質平均收運距離等影響較大，因此項目盈利能力受項目選址與港口距離、生物質原料集中度息息相關，我們測算受上述因素影響，現有項目毛利率波動範圍可達17%-37%。ISCC等綠色認證是氫基綠色能源最終獲得綠色溢價的關鍵一環，國內項目普遍受到該認證流程較繁瑣及經驗不足的限制，目前國內已有5個項目獲認證，相關企業產品銷售範圍將會明顯拓展。

▍風險因素：

綠色燃料技術路线發生重大變化；氫基綠色燃料降本進度不及預期；政策支持力度不及預期；氫基綠色燃料項目建設進度及投資落地情況不及預期。

▍投資策略。

氫基綠色燃料受到國內減碳政策、國際上歐盟將航運業納入碳排放交易體系驅動，在2025年，行業有望迎來綠醇項目進入實質運營階段以及項目建設投資加速落地兩大重要節點。我們建議沿兩條主线參與氫基綠色能源行業投資：1）核心設備制造企業。2）綠色甲醇需求首先放量，提前卡位布局綠醇的清潔能源運營商有望率先受益。

注：本文節選自中信證券研究部已於2025年2月5日發布的《氫能行業氫基綠色燃料系列報告之一—減碳大潮強力湧動，氫基綠色能源風起》報告，分析師：祖國鵬S1010512080004

標題：中信證券：減碳大潮強力湧動，氫基綠色能源風起

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