新型全球化如何補位後地產時代？

主要內容

引言：新型全球化將悄然發生，中國出口產業鏈升級已伏脈千裏。我國經濟正站在出口轉型的起點，而不是外需拉動的終點。

後地產時代誰來補位？思考這一問題不能再囿於靜態視角。譬如“逆全球化”這一市場所謂的既定共識，未來或也發生扭轉。海外後地產時代的成功經驗，均是在動態視角下完成的，本質上是“技術進步加速—全球產業鏈再分工—全球化率提升—出口模式變革—出口韌性”的傳導鏈條，對於中國，前半部分是並不遙遠的理想，後半部分是已在實現的事實。

國際比較：出口與供給升級應對後地產周期。1990s以來，主要經濟體均經歷“去地產”時代。有兩大應對思路。1）短期方面，通過政府投資、政府消費穩定經濟，也包括促進居民消費，但從長期看上述三項佔GDP比例均會下滑至低於地產周期時水平。2）中長期方面，均是由“非貿易部門（房地產）”向“可貿易部門（制造業）”轉型來真正擺脫地產對經濟的拖累，其一爲轉型出口，出口佔比提升。其二爲鼓勵供給側技術升級，無形資本形成佔比明顯上升，替代固定資產投資。但海外經驗也存在特殊性以及不足，特殊性是在於轉型時恰逢90s信息化浪潮疊加全球化率加快提升，不足在於放任私人消費長周期下行。

新型全球化：技術進步重塑全球產業鏈分工。本輪中國所處的後地產時代，或也可以期待全球化再提速，驅動邏輯類似1990s。有四大原因。1）新一輪技術進步將驅動全球化再提速，新興國家受益。全球化率實際上是結果、而非原因，驅動因素在於全球技術進步速度，後者具備創造需求、以及重塑全球產業鏈分工的作用，下文有充足數據證明。本輪以數字經濟、大模型爲代表的新一輪技術進步提速，或也將再度帶動全球化率重新上升。2）新型全球化下的全球產業再分工，中國將優先於東盟。勞動力成本低只是承接全球產業分工的必要條件，而充分條件則是工業體系稟賦（廣度與深度），目前我國工業體系明顯領先東盟等新興國家，因此新一輪全球化帶來的產業分工或仍是中國承接爲主。3）全球化利好高附加值商品，數據上高附加值商品出口佔比與全球化率明顯正相關，本輪可關注數字產品與能源資源兩大領域。4）制造業回流是全球化的起點，不是逆全球化的起點。

出口產業鏈：產業模式換檔，出口國別轉型。我國出口產業鏈模式和分工與過去已明顯不同，本身出口具備韌性，迎接新型全球化具備基礎：1）產業變化一：從加工貿易轉向高附加值自主產業。2）產業變化二：傳統產業向新興國家轉移，但影響可控。3）國別變化一：轉向非美發達國家，緩和美國制裁影響。4）國別變化二：繞道“加墨”，額外緩和美國制裁影響。5）國別變化三：向新興國家加快滲透，尤其是高附加值中間品與資本品。

出口框架革新與短期展望：“發達、新興、協同供給”三條主线，對應三大短期改善空間。傳統國別出口框架未考慮貿易轉移與協同供給，我們從全球產業鏈分工視角升級框架：1）發達國家驅動：需求、生產、庫存的“三重”博弈。本輪發達國家供需結構呈現生產、消費品進口均明顯低於終端需求，因此消費品方面，我國後續出口改善無須等待發達國家補庫，去庫結束本身即可拉動出口（當期消費品進口重新回歸需求）、也確實已在拉動我國出口，這一空間後續仍有10個百分點，若補庫則有額外拉動，結構上對歐盟優於美國，非耐用品優於耐用品。中間品方面，發達國家工業生產明顯反彈，關注去庫結束、生產正常化後對我國高附加值中間品出口的拉動。2）協同供給：由發達國家需求驅動，影響新興國家生產。發達國家也相應拉動協同供給出口，同時消費電子等產能向東盟轉移也將利好中間品出口。3）新興國家驅動：滲透率提升的影響大於新興國家需求。包括橡膠塑料、礦物制品等滿足新興國家投資與工業化，以及汽車等我國自主產業鏈升級領域。4）出口價格：內生於PPI與外需變化，而非匯率影響。綜合分析，上修2024年出口增速全年預測至1.3%。

中長期展望：新型全球化中國產業提檔，貿易順差率提升。若未來全球化如預期加速，受益於全球新一輪技術進步驅動，我國出口增速預計4%左右，主要受益領域爲數字設備以及能源資源（工業化驅動用能需求）。即使未發生新型全球化，目前我國出口產業鏈已經歷產業模式換檔、出口國別轉型，出口角色向全球分工中更高附加值躍遷，貿易順差率有望擴大，近年來已出現线索（機電進口佔比大幅下滑、相關出口強於進口）。若全球化不及預期，比我國更依賴外需的新興國家也應向擴內需轉型，形成拉動我國出口的結構性機會，目前印度經濟強勁背後已有投資內需對抗貿易逆差的线索。

風險提示：全球政治因素變化，新興國家政策不確定性，國際形勢變化。

以下爲正文

1. 國際比較：出口與供給升級應對後地產周期

本部分將重點分析主要經濟體在後地產周期“做對了什么”，表現爲經濟結構發生了何種變化，從海外經驗梳理“後地產周期”我國的潛在方向。

1.1 1990s以來，主要經濟體均經歷“去地產”時代

主要經濟體近30年均先後經歷“去地產”時代，最早爲日本，最近爲美國。通過住宅投資/GDP比例來衡量各國依賴地產投資驅動經濟的程度（數據上房價拐點也與地產投資拐點時間基本一致），主要經濟體均曾經歷地產驅動經濟的時代，譬如日本（1980-1985年）、新加坡（1990-1997年）、韓國（1985年-1990年）、德國（1994年前）、美國（1990-2005年），但也先後經歷“去地產”時代，最早爲日本金融泡沫破滅後（1988年以來），其後依次是韓國（1991年以來）、德國（1994年以來）、新加坡（1998年以來）、美國（2005年以來）。

主要經濟體地產周期下行至少持續10年以上，住宅投資佔GDP比例下滑幅度十年平均爲3.8個百分點，而本輪中國下滑幅度已超出這一水平。其中美國相對較短（下滑6年後企穩回升），新加坡（8年）調整時間也相對不長，但其他國家調整周期更長，德國長達14年，日本長達22年，韓國長達21年等。而從下滑幅度來看，下滑幅度最大的爲新加坡（住宅投資佔GDP比例最多下滑8個百分點），其次爲韓國（7.4個百分點）、日本（4.5個百分點），美國（4.1個百分點），而本輪中國自2021年至2023年短短3年時間，住宅投資佔GDP比例已下滑4.9個百分點。

但主要經濟體在“後地產周期”仍實現了人均GDP的提升，尤其是新加坡與韓國。此外日本、德國、美國雖然在後地產周期人均GDP提升速度放緩，但整體仍趨於提升。

1.2 “後地產周期”特徵一：促消費是選項，但面臨掣肘

促消費包括兩類政策：其一爲促進居民消費，其二爲拉動政府消費。

1）部分主要經濟體在後地產周期曾短期採取促進居民消費對抗地產拖累，但效果一般，中後期私人消費佔比反而低於地產周期階段。通過對比住宅投資見頂前後，主要經濟體私人消費/GDP比例的變化，觀察主要經濟體的政策效果。從數據上來看，新加坡、日本都曾經歷在地產周期見頂前消費比例下行、但地產周期見頂後消費比例提升的過程，此外美國、德國、韓國在地產周期見頂後也短期推動私人消費佔GDP比例提升。但單邊促進消費的政策難以長久，這也勢必會加劇財政壓力，因此在中期德國、韓國、新加坡、日本的私人消費佔比也重新回落。後地產周期10年後，上述國家私人消費佔GDP比例反而低於地產周期時期。

2）主要經濟體短期採取政府消費穩增長，但中期持續性不高，且也受制於財政壓力、效果一般。從數據上來看，美國、德國、日本、新加坡、澳大利亞在地產佔比回落初期均通過政府消費穩定經濟，但3-5年後政府消費佔GDP比例均趨於回落，只有日本採取了持續的財政擴張、拉動政府消費，但受制於財政壓力，20年時間裏政府消費佔GDP比例僅提升3個百分點，明顯小於住宅投資下滑幅度。而其他國家採用持續性的政府消費穩定增長的經驗較少。

1.3 “後地產周期”特徵二：轉型出口是共同選擇

主要經濟體在後地產周期均採取轉型出口的導向，出口佔GDP比例快速大幅上行。從數據上來看，主要經濟體在地產投資回落周期中，均轉向拉動出口模式形成對衝，幾乎所有國家在地產投資上行期出口佔GDP比例提升不明顯，但在地產投資下行期出口佔GDP比例快速提升，尤其是新加坡（後地產周期10年內出口佔GDP比例提升50個百分點），德國、韓國、澳大利亞也皆是如此。美國在2006年後出口佔GDP的比例也一度持續上升。

1.4 “後地產周期”特徵三：技術升級驅動無形資本形成，代替固定資產投資

政府投資是短期對衝手段，但主要經濟體較少採取持續的刺激政策，也源於上文提到的財政約束與效率問題。從數據上來看，只有澳大利亞採取拉動政府投資的方式穩定經濟增長，表現爲澳大利亞政府投資佔GDP比例在地產周期時提升不明顯，但在後地產周期時明顯上升，但佔比也僅是1.5個百分點的提升，低於澳大利亞住宅投資佔比的下滑幅度。而其他經濟體如美國、韓國、日本等短期會採取政府投資政策，但持續時間都不長，從中期來看主要經濟體政府投資佔GDP比例均會下滑。

大部分主要經濟體後地產周期經歷制造業投資佔比大幅提升的過程，對應近兩年中國制造業投資也持續超預期。但中後期會趨於回落，或也受到消費走弱的影響。從數據上來看，除了新加坡以外，其他大部分主要經濟體在後地產周期均經歷過制造業投資佔比提升的過程，德國、韓國、澳大利亞持續時間較久，日本制造業投資佔GDP比例也曾3年提升兩個百分點，美國也類似。但在地產周期見頂5年後，制造業投資佔比均會回落，或與上文提到的同期私人消費佔比回落有直接關系。

所有主要經濟體後地產周期均經歷無形資本形成佔比大幅提升過程，提升速度快於發展非貿易部門（房地產）時期，政策更鼓勵供給側技術升級，創造需求。通過對比住宅投資佔GDP比例見頂前後，主要經濟體無形資本形成（GDP資本形成中重要組成部分）/GDP比例的變化，從數據上來看，韓國、新加坡、美國提升最爲顯著。

1.5 總結：海外應對經驗的兩大思路和兩個問題

主要經濟體應對後地產周期採取兩大思路。1）短期方面，通過政府投資、政府消費穩定經濟，也包括促進居民消費，但從長期看上述三項佔GDP比例均會下滑至低於地產周期時水平。2）中長期方面，均是由“非貿易部門（房地產）”向“可貿易部門（制造業）”轉型來真正擺脫地產對經濟的拖累，其一爲轉型出口，出口佔比提升。其二爲鼓勵供給側技術升級，無形資本形成佔比明顯上升，替代固定資產投資。核心是通過可貿易部門（制造業）替代非貿易部門（房地產），應對後地產周期。

但主要經濟體轉型也存在特殊性以及不足，特殊性是在於轉型時恰逢90s信息化浪潮疊加全球化率加快提升，不足在於放任私人消費長周期下行。放任私人消費長周期下行，導致制造業投資佔比也趨於回落、弱化遠期產業競爭力。這或也是爲何近期主要發達國家重新引導“制造業回流”原因之一。與此同時，轉型失敗的國家也恰恰是未強有力鼓勵可貿易部門、同時私人消費持續弱化的經濟體，譬如日本與巴西。

2. 新型全球化：技術進步重塑全球產業鏈分工

本部分我們將重點分析，本輪中國所處的後地產時代，或也可以期待全球化再提速，驅動邏輯類似1990s，本部分更多爲邏輯推導，第三部分會有更多產業鏈證據。

2.1 新一輪技術進步將驅動全球化再提速，新興國家受益

全球化率實際上是結果、而非原因，驅動因素在於全球技術進步速度，後者具備創造需求、以及重塑全球產業鏈分工的作用。全球化率本質上只是產業分工的結果，在技術進步較快的時期，一方面供給創造需求，可以理解爲“增量時代”，加之技術進步後本身就存在產業鏈新一輪分工的必要，也相應驅動全球化提速。而在技術進步放緩的階段，可以理解爲“存量時代”，各主體之間競爭加劇、瓜分存量市場，甚至演變成“逆全球化”等現象，往往會反映爲全球化率的降速甚至停滯。數據上也顯現出全要素生產率走勢和全球化率走勢高度一致。

本輪以數字經濟、大模型爲代表的新一輪技術進步提速，或也將再度帶動全球化率重新上升，從美國經驗來看，可貿易部門技術升級確實存在供給創造需求的良性效果。美國技術進步與美國居民消費中信息化相關產品支出十分吻合。

而全球化下所有國家均受益，但相對來說更受益的是新興國家，而非發達國家。回顧1990年以來全球化提速進程，體現兩大特徵，其一是新興國家對全球化率的貢獻更大。全球出口/GDP比例提升過程中，新興國家貢獻10個百分點，發達國家貢獻僅1個百分點。其二是發達國家出現進口佔GDP比例提升大於出口的情況，進口佔GDP比例同期提升6個百分點，出口僅提升3個百分點。上述兩大特徵說明在全球化深化全球產業鏈分工的背景下，新興國家由於勞動力成本較低，能承接更多可貿易部門產能轉移。

2.2 新型全球化下的全球產業再分工，中國將優先於東盟

上一輪全球化，並不完全是低勞動成本國家受益的全球化。回顧1990-2008年的全球化進程，數據表現跟市場固有直覺不同，彼時出口份額提升幅度最大（提升6個百分點）、最受益全球化的國家是中國，但中國並不是勞動力成本更低的國家，有大量成本比中國更低的國家出口份額份額沒有增長，也有部分成本比中國高的國家出口份額增長，譬如沙特、韓國、波蘭、捷克等等。

相比之下，工業體系的廣度與深度才是能否承接全球產業分工更核心的原因。勞動力成本低只是承接全球產業分工的必要條件，而充分條件則是工業體系稟賦，其一表現爲擁有足夠大的工業體量和產業完備性，數據上也體現爲上一輪全球化時期工業增加值規模更大的新興國家，出口份額提升幅度也更大。其二表現爲工業模式不能局限於低附加值加工，產業鏈需要更具備深度，具有高附加值領域，數據上體現爲貿易順差的規模也與出口份額提升幅度強相關。換言之，越南雖然出口規模較大，但更多爲加工貿易模式，貿易順差並不大，這並不是受益全球化最優的結構。

而目前中國是全球最大的工業國，產業體系完備、工業稟賦較高，同時勞動力成本實際上仍具備一定優勢，因此新一輪全球化下預計仍將是中國受益爲主，而不是越南等工業體系薄弱的國家受益爲主。

2.3 全球化利好高附加值商品，新型全球化關注兩大領域

全球化往往是高附加值商品全球再分工的過程，數據上也表現爲全球化率與全球出口中低附加值商品佔比反向變化。在技術進步驅動全球化的背景下，也相應帶動相關行業在全球進行再分工，促進生產資源更高效分配。數據上也表現爲低附加值商品（紡織服裝鞋帽等等）在全球出口中的佔比，與全球化率呈現持續反向變化。譬如1995-2008年全球化時期，全球出口中低附加值商品佔比由32%下滑至24%。而在2009年以來全球化停滯期，低附加值商品佔比一度提升至29%。

上一輪全球化時期全球商品出口中，消費電子與能源資源品佔比提升，前者反映全球產業分工，後者反映工業發展催生能源需求。上一輪全球化由信息化浪潮驅動，反映在全球出口商品中，其一是消費電子相關商品佔比持續提升（提升5個百分點），其二是能源資源品佔比提升，一方面受到各國工業發展提速的影響，能源需求增加，同時也有彼時OPEC緊供給、導致油價大幅上升擡升名義出口金額的影響。而與信息化浪潮無關的紡織服裝、汽車等裝備制造的出口佔比實際上是在回落的。

對應到本次由數字產業技術革新帶動的技術進步，由此催生的新一輪全球化，或也是數字產品出口更受益，此外能源資源在當前時代下重要性也更加凸顯。

2.4 制造業回流是全球化的起點，不是逆全球化的起點

目前發達國家訴諸制造業回流，一度引發市場對於逆全球化的擔憂。自2022年以來，美國歐盟均开始出台引導“制造業回落”相關的政策，尤其是針對半導體等領域，譬如《芯片與科學法案》、《削減通脹法案》等等。

但實際上，制造業回流是全球化的起點，背後傳導機制是“發達國家制造業回流——技術進步加快——全球化率提速”。上文提到，全球化是結果而非原因，本身也受技術進步的影響，而技術進步也需要依賴可貿易部門的發展。上一輪全球化經驗顯示，1990年後發達國家也曾經歷一輪“制造業回流”，表現爲發達國家制造業增加值在全球制造業中佔比由18%提升至21%，也相應帶動技術進步，進而驅動全球化提速。換言之，全球技術進步很大程度上由發達國家制造業發展引領，而技術進步後也會重塑全球產業分工，促進生產資源更高效配置，因而出現全球化率提升的現象。

而若本輪發達國家制造業回流並成功引領技術升級突破，雖然美國或因爲政治因素對中國承接產業分工形成幹擾，但從經濟因素來看中國要明顯優於東盟，加之歐洲對於中國的態度較美國更柔和，因此中國預計仍將較大程度受益於新一輪新型全球化。

3. 出口產業鏈：產業模式換檔，出口國別轉型

本部分更側重數據證據，實際上我國出口產業鏈模式和分工與過去已明顯不同，外部制裁、產業轉移真實影響可控，本身出口具備韌性，新型全球化對我國出口是“錦上添花”，而並不是“雪中送炭”。

3.1 產業變化一：從加工貿易轉向高附加值自主產業

2015年之前中國消費品在全球的出口份額持續提升，但2015年後停滯，改由中間品、資本品出口份額提升。通過對比我國商品出口/全球商品出口，衡量我國貿易模式以及在全球產業鏈中的位置變化。在2015年之前，我國更多扮演的是全球主要消費品供應國的角色，表現爲消費品出口在全球消費品出口中的佔比由2000年3%左右，大幅提升至2015年27%。但2015年後，消費品出口份額增長停滯，而中間品、資本品出口份額开始提升，由11%提升至14%。

我國出口模式已在由加工貿易（附加值低）爲代表的電子產品，轉向機械制品與能源資源（附加值高）。而進一步拆分消費品、中間品和資本品，2015年前主要貢獻消費品出口份額提升的來自電子產品，譬如手機電腦等等，但這一產品主要並非中國自主產業鏈，更多是幫助發達國家做加工代工貿易，因此附加值較低，這也是上一輪全球化產業分工的結果。但2013年以來，電子產品佔比开始回落，我國自主性更強的機械制品和能源資源出口佔比开始提升，這部分也是附加值更高的領域。

而上文提到本輪數字技術、綠色低碳引領的新型全球化，包括全球用能需求的增加，也將相應驅動我國未來電氣機械、能源資源出口，這兩類出口也恰恰是目前我國出口產業鏈已在轉向的方向。

3.2 產業變化二：傳統產業向新興國家轉移，但影響可控

市場一度擔心我國產業向成本更低的東盟轉移，引發遠期“產業空心化”擔憂，但從全球產業分工數據來看，該影響相對可控。上文提及，全球產業分工不僅只考慮勞動力成本，工業體系的廣度與深度更爲重要，越南等新興國家雖然發展較快，但工業體系目前僅相當於中國的2%，難以承接大規模的產能轉移。同時從數據上看，近年來雖然我國計算機、手機等傳統加工貿易出口在全球份額佔比有所回落，但僅分別從40.8%、41.6%下滑至37.6%、38.5%，回落幅度相對有限。

我國產業鏈由低附加值的消費品組裝集成，轉向更高附加值的中間品協同供給，也適度緩和了電子產業鏈轉移的壓力。雖然手機、電腦等整機生產組裝存在向成本更低的東盟國家轉移現象，但我國由整機提供商轉向中間品協同供給商，更多發揮我國產業在附加值更高的中間品領域優勢，而不是過去附加值較低的組裝集成，因此雖然我國手機電腦整機出口佔比回落，但對新興國家零部件出口（尤其是電腦）佔比上升。

從我國對外投資數據來看，去往東盟的制造業ODI規模也較小。我國整體對外直接投資（ODI）規模逐年擴大，至2022年已達到1631億美元，但其中大部分爲服務業，而制造業佔比僅10%左右，同時東盟在ODI中佔比也僅12%左右，若簡單估算，目前一年去往東盟的制造業投資可能僅不到20億美元。

3.3 國別變化一：轉向非美發達國家，緩和美國制裁影響

雖然美國制裁導致我國出口壓力，但加速融入歐洲、日本“猶豫性”令我國對非美出口相對穩定，緩和整體發達國家市場壓力。通過觀察主要經濟體總進口中自中國的比例可以發現，自2018年中美貿易摩擦以來，美國自中國進口比例持續下滑，由高點21.6%下滑至2023年14%。但與此同時，歐元區和英國自中國進口比例同期快速上升，分別由7.0%、9.3%提升至8.1%、12.9%。此外，雖然日本外交政策也受美國影響，但由於地域屬性與產業鏈協同，日本進口高度依賴中國（最高時佔比26.9%，是發達經濟體中最高的），因此日本雖然自2018年以來也在壓降對自中國進口，但效果並不顯著，近期日本自中國進口比例反而有所回升，上升至23.7%。

歐洲自中國進口提升主因產業鏈深度互補：我國對歐盟出口、以及歐盟對全球出口的商品結構中，消費品互補、中間品資本品相關。歐盟對全球出口主要以資本品和中間品爲主，中間品包括化學品（佔比18%）、礦物與金屬制品（11%），資本品包括機械設備及零件（14%），而消費品如車輛及零件（11%）、食品（8.9%）等佔比靠後。而我國對歐盟的出口商品結構中，消費品佔比最靠前，且並非車輛與食品，而是紡織服裝（12%）、計算機辦公機械（8%）和手機（6%），而中間品出口中也同爲化學品（7%）、礦物制品（7%），資本品中機械設備及零件（9%）佔比也較高，與歐洲出口產業鏈類似。與此同時，我國對歐洲出口中電氣設備及零件（11%）佔比也較高，包括光伏鋰電池等等，與歐洲近年來推動綠色低碳的發展方式相適配。此外我國汽車零部件也加快對歐洲出口，支持歐洲汽車產業。

3.4 國別變化二：繞道“加墨”，額外緩和美國制裁影響

有別於產業轉移，出口轉移對於總出口的影響是中性的。產業轉移是指產業從國內轉移到海外，因而該產業形成的出口將被記爲海外國家出口，而不再是中國出口。但出口轉移是指產業仍在國內，只是出口過程經過其他國家，多用於避免海外對“原產地”制裁問題，仍屬於中國出口。

而美國制裁對我國的出口壓力，相當一部分被出口向加拿大墨西哥轉移對衝，而非向東盟轉移。2018年以來，美國自中國進口增速同期开始持續大幅低於我國對美國出口增速（我國海關認定），期間最多相差17個百分點左右，也進而引發市場對於美國制裁衝擊我國出口的擔憂。但這一風險很大程度上被出口轉移對衝，也即我國出口先運至其他國家，經過相關處理後，再運至美國。但這一過程並非通過東盟實現，即使考慮東盟的影響，美國自中國和東盟的進口增速也仍大幅低於我國和東盟對美國的出口。出口轉移更多通過繞道美國毗鄰的“加墨”實現，數據上也表現爲美國自“中加墨”的進口與“中加墨”對美國出口增速則不再出現明顯的差異。

3.5 國別變化三：向新興國家加快滲透

中美貿易摩擦以來，新興國家進口中來自中國比例快速上升，對衝發達國家走弱影響。上一輪全球化時期（1990-2008），發達國家進口中來自中國比例快速上升，而新興國家進口中來自中國比例的上升是滯後於發達國家的，至2000年才开始提速。但在2018年中美貿易摩擦、逆全球化進一步加劇背景下，發達國家進口中自中國的比例總體趨於下降，由15%左右下滑至13%。但同期新興國家進口中自中國比例开始快速上升，同期由11.9%提高至13.4%。

主要新興國家自海外進口中，來自中國的佔比近年來均出現普遍性提升。譬如2013-2023年，俄羅斯由17%提升至28%，越南由28%提升至34%，印度尼西亞由16%提升至28%，泰國由15%提升至24%，沙特由12%提升至21%，韓國由16%提升至22%。

4. 出口框架革新：發達、新興、協同供給

4.1 從全球產業鏈分工視角升級傳統出口國別分析框架

在全球產業鏈分工背景下，傳統的基於國別的分析框架適用性降低，存在三大問題。我國總出口中對美國、對歐盟、對日本、對英國出口佔比分別爲15%、15%、2%、5%，因此市場多直接假定我國出口中合計37%左右由發達國家需求驅動，剩下63%由新興國家需求驅動。但這一框架存在三大問題，其一是未考慮貿易轉移。我國對中國香港出口高達8%，這裏面包括對於發達國家的轉口，其二是未考慮協同供給。我國對東盟、韓國、印度等出口中包括集成電路、手機零部件等中間品，該中間品在當地進一步生產後仍是出口給發達國家，我國對新興國家出口只是協同供給模式，這部分商品出口本質上仍是由發達國家需求驅動。其三是出口國別是結果而非原因，驅動國別出口的更多的是全球產業鏈分工下的商品變化，如果全球化發生改變，出口商品的改變會影響現有的出口國別分布。

根據不同商品出口模式，結合全球產業鏈分工，將出口劃分爲發達國家驅動、新興國家驅動和協同供給出口。通過對我國HS 8位編碼最細致的出口商品數據進行分析，拆出所有出口商品中對發達國家的佔比，將佔比較高、且近年來未出現發達國家佔比明顯下降的商品定義爲發達國家驅動，將佔比較低、且主要爲消費品或滿足新興國家投資需求的商品定義爲新興國家驅動，將佔比較低、以中間品爲主的（譬如集成電路）定義爲協同供給，指的是我國給新興國家供應中間品，在新興國家進一步生產加工後，最終銷向發達國家。

4.2 發達國家驅動：需求、生產、庫存的“三重”博弈

發達國家驅動類商品出口增速，與我國對發達國家出口增速基本一致。發達國家驅動類商品出口主要包括手機、電腦、紡織服裝等輕工制品、電氣設備、鋰電池、汽車零部件等等。從數據上來看，發達國家驅動類商品出口增速，也確實和我國對發達國家出口增速走勢基本一致。

發達國家驅動類商品可進一步分爲兩類：

其一，中間品出口，佔我國對發達國家出口的三成左右，主要受發達國家工業生產影響。我國對發達國家中間品出口主要爲汽車零部件、電氣設備零件、木制品、鋰電池、精密儀器等等，用於發達國家工業生產。因此數據上也呈現發達國家工業生產增速滯後於我國對發達國家中間品出口增速2個月。雖然數據關系是滯後，但由於發達國家是全球貿易最終驅動者，往往是發達國家未來有生產需要、因此當下先從新興國家進口中間品，因此這一數據關系仍然反映的是發達國家工業生產驅動我國出口。

其二，消費品出口，佔我國對發達國家出口的七成左右，由發達國家消費品進口驅動。從數據上來看，發達國家消費品進口增速與我國對發達國家消費品出口增速走勢基本一致，這也說明發達國家對於我國出口的直接影響。

但發達國家消費品進口並不直接由發達國家消費需求決定，而是需求和庫存博弈後的供需缺口決定。2022年下半年以來，發達國家消費需求持續強勁，核心商品零售增速大部分時間在3%~4%左右，但並未帶來發達國家進口強勁。後者反而出現了大幅低於發達國家工業生產的表現，顯示消費品進口在大幅下降。因此出現了發達國家需求強勁、但進口減少，供需缺口擴大，導致我國出口增速持續弱於發達國家需求。而這背後也源於發達國家在持續消耗疫情期間積壓的大量消費品庫存，因而呈現進口增速弱於自身當期需求增速。

因此，總結下來，我國對發達國家出口3成由發達國家工業生產影響，7成由發達國家消費需求和庫存博弈後的供需缺口影響。

4.3 協同供給：由發達國家需求驅動，影響新興國家生產

首先，雖然協同供給類商品出口目的地是新興國家，但最終需求來自發達國家，因此受發達國家需求驅動、而非新興國家需求驅動。雖然協同供給是我國對於新興國家的中間品出口，以集成電路、手機零部件、電腦零部件、電池、化學品等等爲主。但這一商品最終是在新興國家加工後去往發達國家，因此本質上最終需求來自發達國家，因此數據上也顯示協同供給出口增速數據上也更匹配發達國家驅動類出口、而非新興國家驅動類出口，也側面證明這一分類科學性。而在這一分類下，由發達國家驅動的真實商品出口佔比高達72%（國別數據僅爲37%），由新興國家驅動的佔比28%（國別數據爲63%）。

由於新興國家在協同供給中扮演加工方，因此我國對新興國家協同供給類出口領先新興國家生產2個月。新興國家從中國進口中間品，在本國進一步生產後再銷向發達國家，因此中國對於新興國家中間品的供應會影響新興國家生產，數據上呈現2個月左右的時滯關系，這也是全球產業鏈安全的傳導機制。

從另一個角度來講，這說明的也是發達國家需求對於新興國家經濟的影響方式。發達國家需求影響協同供給商品，也相應影響新興國家工業生產和GDP。

4.4 新興國家驅動：滲透率提升的影響大於新興國家需求

新興國家驅動類出口與對新興國家出口走勢一致，但其與新興國家內需直接關系不大，上文提到的滲透率提升影響更大。通過對比我國出口數據中，新興國家驅動類商品出口增速，與我國直接對新興國家出口的國別數據增速，兩者走勢基本一致，也側面驗證我們這一分類的科學性。而從驅動因素來看，新興國家出口增速近年來大部分時間都持續高於新興國家自身內需增速，這說明影響我國對新興國家出口更多並非新興國家需求本身，而是新興國家加大從中國進口的比例，令我國對新興國家出口表現持續好於新興國家自身需求，這一過程也是上文提到的滲透率提升的邏輯。

我們對新興國家進行進一步拆分，觀察滲透率提升的商品領域：

對中東和俄羅斯加速滲透的主要爲汽車和裝備制造資本品，而輕工制品滲透率下降，產業鏈升級可見一斑。通過對比我國對中東和俄羅斯出口商品結構自2019年以來的數據可以發現，近四年來我國出口結構更多向汽車（2019年佔比4%，2023年大幅提高至13%）、機械設備（2019年12%，2023年15%）集中，相比之下輕工制品如紡織服裝箱包等佔比明顯下滑（2019年爲19%，2023年爲11%），也顯示我國汽車等裝備制造產業鏈主動升級的效果。

此外，傳統的協同供給國家，譬如對東盟、韓國、印度出口中，新能源相關的商品也在加快滲透。其中，礦物金屬（佔比14%）、集成電路（7%）等協同供給佔比仍高、變化不大。相較而言，新能源相關的商品譬如新能源汽車（19年佔比0%、23年佔比1%）、太陽能電池（19年1%、23年2%）、鋰電池（19年1%、23年2%）、電氣設備（19年6%、23年7%）合計提升2.4個百分點。

同時更遠的拉美、非洲國家，也在加快進口我國高端消費品和高端中間品，以及新能源相關商品。2023年以來，我國對拉美、非洲出口增速也明顯走強，也貢獻我國出口韌性。拆分商品結構看，也是向汽車等高附加值商品和新能源相關商品集中，而傳統的加工貿易與輕工制品佔比下滑。

4.5 出口價格：內生於PPI與外需變化，而非匯率影響

出口價格受兩大因素影響，其一是PPI而非匯率。根據海關總署關於出口價格的統計口徑，2013年前以美元計價，2014年後改由人民幣計價，因此人民幣升貶值並不會直接影響出口價格。相較而言，導致我國出口價格近兩年大幅波動的更多是源於PPI的供給側傳導，上遊工業品價格變化影響中下遊出口產業鏈PPI，後者領先出口價格指數4個月左右。

其二是外需本身也影響出口價格，2023年以來更需要回答的問題是，出口價格指數跌幅遠大於PPI，譬如2023年12月，出口價格同比爲-8.4%，跌幅遠大於出口產業鏈PPI（-2.9%）。通過對“出口價格-PPI”來尋找原因，我們發現出口價格大幅低於PPI的商品，也恰恰是出口表現更差的領域，這也意味着出口價格超過成本端PPI的跌幅，反映需求偏弱的額外影響。

因此出口價格走低、貶值等促進出口或只是理論情形，實際過程中出口價格偏低本質上就是外需偏弱的結果，這也側面說明宏觀分析中觀察出口無需觀察實際出口，觀察名義出口已足夠。

5. 展望：短期三大改善，中期貿易升級

5.1 短期：發達國家供需缺口正常化+新興國家加速滲透

對發達國家出口，未來關注三條改善邏輯：

1）對發達國家消費品出口方面，無須等待發達國家終端消費品補庫，僅前期去庫過程結束即可拉動我國出口，若補庫則有額外拉動，結構上歐盟補庫的空間大於美國。“去庫結束拉動我國出口”、而非“補庫拉動出口”的邏輯在於，本輪發達國家供需結構呈現消費品進口增速大幅低於發達國家需求的水平，反映發達國家終端消費品去庫的影響。而若發達國家去庫結束，即使庫存持平，當期消費品進口增速也會向當期需求增速回歸（當期供需缺口正常化），相應貢獻我國出口。從數據來看，美國批發零售端庫存增速（最高24.4%）已由前期大幅高於生產端庫存的水平，回落至0.6%左右，已與生產端庫存增速基本匹配（-0.1%），顯示發達國家終端消費品去庫或接近尾聲。去庫對於消費品的進口拖累將緩和，後者增速也由23年6月-14.9%明顯回升至目前-8.5%，當期供需缺口收窄已在支撐我國出口。後續缺口收窄的空間有10個百分點，估算即可拉動我國2024年全年整體出口增速2.5個百分點。而若發達國家均开啓補庫，則對出口有額外拉動，而由於此前歐盟去庫的幅度大於美國，後續補庫的空間也相應大於美國。

從利好的商品結構來看，非耐用品改善空間大於耐用品，前者關注紡織服裝等輕工制品，後者關注地產鏈商品而非消費電子。通過對比美國批發商庫存目前最新增速、本輪庫存最低增速、本輪庫存最高增速三個數據，耐用品庫存已出現回補（由-3.5%回升至1.4%），其中汽車、消費電子回補幅度並不弱，庫存增速較低點平均改善15個百分點左右，而家具、家居、家電等地產後周期耐用品庫存增速仍處於-12%左右的較低水平，疊加美國地產銷售企穩反彈對於需求的拉動，後續我國對美國耐用品出口更多關注地產鏈商品。相較而言，非耐用品庫存仍處低位（目前-8.6%，低點-9.3%），服裝（-22.5%）庫存增速仍與前期低點基本持平，後續有較大改善空間。

2）發達國家中間品去庫存也接近結束，23年底工業生產明顯反彈，關注發達國家生產正常化後對我國中間品出口的拉動，譬如電氣設備、精密儀器等等。

3）發達國家也相應拉動協同供給出口，同時消費電子等產能向東盟轉移也將利好中間品出口，預計機械設備、集成電路、手機電腦零部件也將受益。

新興國家今年關注上文提到的滲透率提升邏輯，包括橡膠塑料、礦物制品等滿足新興國家工業化，以及汽車等我國自主產業鏈升級。

綜合分析，在今年發達國家驅動類出口回升、新興國家滲透率加快、協同供給穩中小幅恢復背景下，全年出口增速預計爲1.3%，好於2023年-4.6%的水平。從節奏上來看，根據我們出口春節調整模型，3月出口仍將受春節尾部影響，增速或下行至0%附近。但4月後重回升勢，全年呈現“倒U型”走勢。

5.2 中期：新型全球化中國產業提檔，貿易順差率提升

若未來全球化如預期加速，受益於全球新一輪技術進步驅動，我國出口增速預計4%左右，主要受益領域爲數字設備以及能源資源（工業化驅動用能需求）。上一輪全球化15年時間裏中國出口份額提升6個百分點，假設本輪全球化10年時間中國出口份額提升2.5個百分點，未來全球貿易增速與過去十年年化增速（2.9%）基本一致，對應中國出口未來十年年化增速4.2%左右。商品方面，上文提到，全球化率與低附加值商品出口佔比反向變化，新型全球化將更多利好數字設備與能源資源。

即使未發生新型全球化，目前我國出口產業鏈已經歷產業模式換檔、出口國別轉型，出口角色向全球分工中更高附加值躍遷，貿易順差率有望擴大，近年來已出現线索（機電進口大幅下滑、相關出口強於進口）。上文提到，目前我國出口產業模式換檔，由前期消費電子加工貿易轉向更高附加值的自主產業，譬如汽車、高端裝備制造、高附加值中間品等等，同時在全球綠色發展背景下充分發揮國內資源稟賦與技術優勢，新能源相關產業也快速發展，出口國別也在非美國家加快滲透。在此背景下，出口增速總體維持韌性的同時，加工貿易佔比的下滑將帶動進口減少，自主產業佔比的提高將帶動貿易順差率的擴大。實際上，自2022年以來，我國進口中機電產品佔比由46.7%大幅下滑至36.4%，但同期機電產品出口增速开始大幅高於進口，顯示國內產業鏈進口替代、自主升級的邏輯，對貿易順差率形成支撐。

5.3 風險提示：若全球化不及預期，關注新興國家轉型

若全球化不及預期，比我國更依賴外需的新興國家也應向擴內需轉型，形成拉動我國出口的結構性機會，目前印度經濟強勁背後已有投資內需對抗貿易逆差的线索。在出口依賴模式難以爲繼的階段，新興國家也需要穩增長，爲數不多能參考的也即2008年後擴投資穩內需的“中國經驗”。目前新興國家出口佔GDP比例顯著高於2007年中國，而投資佔GDP的比例顯著低於發力投資前的中國，新興國家向投資驅動模式轉變有充分基礎。從政策空間來看，多數出口佔GDP比例高於我國的“一帶一路”沿线新興國家，政府槓杆率也低於我國當前水平，財政有空間加槓杆擴投資。從風險來看，新興國家或因財政貨幣擴張而面臨國際收支壓力，但多數新興國家外儲大於短期外債，適度逐步向投資拉動型模式轉型是有可能的。

根據我們測算，悲觀假設下我國出口增速未來十年均值也有望穩定在2%左右。目前我們梳理的有較大概率和能力轉型擴內需模式的國家，GDP中資本形成比例平均爲25.6%附近，這一比例若分別提升至30%、40%、50%，對應工業品需求相當於目前我國出口金額1.3/1.7/2.1倍。若考慮消費內需也提升5個百分點，則拉動倍數分別爲1.6/2.0/2.5倍。假設投資驅動的增量需求30%由中國承接，這一轉型進程十年時間達成，則對應未來十年新興國家轉型對我國出口增速年化拉動1.4個百分點、2.2、2.9個百分點。假設我國對發達國家出口增速貢獻下降至0個百分點、甚至小幅負增長，預計整體出口增速仍有2%左右。