2023年4季度貨幣政策執行報告簡評：強調逆周期，兼顧跨周期

摘要

央行對於短周期的下行壓力進行了更加充分的論述，說明政策層面對當前經濟面臨的形勢是較爲清晰的。爲了應對經濟下行壓力，央行對社會融資規模和貨幣供應量增速可能仍有一定要求，對於“三大工程”的支持以及配合財政發力或是保證中介目標實現的重要手段。

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正文

在對中國宏觀經濟金融展望的環節當中，我們觀察到央行對於短周期的下行壓力進行了更加充分的論述。

• 在對增長的分析上，本次央行貨幣政策報告更加關注短周期的下行壓力，論述也更加具體。在對內部環境的判斷上，央行在上次的貨幣政策執行報告中指出，“從國內看，以債務拉動經濟增長的效能降低，房地產供求關系發生重變化，推動經濟加快轉型的緊迫性”[1]，關注點更偏向結構性問題。但是在本次貨幣政策執行報告中，央行明確提出“需求不足與產能過剩的矛盾較爲突出”、“社會預期依然偏弱”，並且在論述中明確指出了自己的觀察指標，比如“消費者信心指數和民間投資增速仍處低位”、“制造業PMI連續4個月位於收縮區間”。

• 在對通脹的分析上，央行在強調中長期沒有通縮的基礎上，明確提出了需求不足是物價偏低的主要原因。在上一次的貨幣政策執行報告當中，央行並未對通脹水平較低的原因進行詳細分析，更多強調“不存在長期通縮或通脹的基礎”。在這次貨幣政策執行報告當中，央行明確提出“目前物價水平較低背後反映的是經濟有效需求不足、總供求恢復不同”[2]。

爲了應對經濟下行壓力，貨幣政策量價還需繼續發力，對於“三大工程”的支持以及配合財政發力或是保證中介目標實現的重要手段。

• 在本次貨幣政策執行報告的專欄中[2]，央行專門提出要“要減少對月度貨幣信貸高頻數據的過度關注”、“更多注重盤活低效存量金融資源”，但央行也指出“保持社會融資規模、貨幣供應量同經濟增長和價格水平預期目標相匹配”，並且強調要統籌信貸和債券兩個市場。

• 在內生需求不足的背景下，對於“三大工程”的支持以及配合財政的發力可能是最重要的逆周期調節手段，同時也需要關注一些結構性政策、指導性政策的具體效果。央行在2023年12月增加了5000億元的PSL額度，並在2024年1月底前全部下達到政策性銀行，疊加1萬億元新增國債的拉動作用，可以對2024年一季度的融資需求提供有力的支持。我們也觀察到，2月6日金融監管總局召开專題會議部署落實城市房地產融資協調機制相關工作，1月24日潘功勝行長強調“落實好不久前發布的金融支持民營經濟‘25條舉措’”並宣布成立信貸市場司[3]，我們也會持續關注這些高規格的結構性、指導性的政策效果。

在金融周期下行與經濟金融改革並行的時點，一些跨周期政策也是推動金融高質量發展的必選項，具體來看：

• 央行在本次貨幣政策執行報告中指出“支持採取債務重組等方式盤活信貸存量，提升存量貸款使用效率”，並且專門提出“推動必要的市場化出清”。從中長期可持續發展來說，保持經營主體的新陳代謝是非常重要的。

• 在利率政策上，央行總的態度仍然是引導利率下行、近期LPR調降的可能性較大，但強調了“風險定價”要求。央行在專欄中提出“加強對LPR 報價的監督管理和考核評估，提高報價質量，爲促進社會綜合融資成本穩中有降提供有力支持”，加上在此前1月24日新聞發布會中潘功勝行長明確指出存款利率調降與降准“都將有助於推動信貸定價基准的貸款市場報價利率，也就是我們說的LPR下行”[3]，因此近期LPR調降的可能性不低。

• 但與此同時，央行也首次在貨幣政策執行報告中提出“風險定價”，要求理順貸款與債券利率、大行與中小行利率之間的關系，可能針對的是少數銀行爲了不顧風險約束、壓低貸款利率來不良競爭貸款投放的行爲。雖然央行一直在引導降低實體經濟融資成本，但並不是說金融機構可以完全忽略風險、以至於對某些機構的貸款可能低於同期限政府債券。糾正這種低息放貸的行爲對於中國利率市場化的長期發展是有利的。

注：本文來自中金公司於2024年2月9日已經發布的《強調逆周期，兼顧跨周期 | 2023年4季度貨幣政策執行報告簡評》，周彭    SAC 執證編號：S0080521070001 SFC CE Ref：BSI036；黃文靜 SAC 執證編號：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436；張文朗 SAC 執證編號：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

標題：2023年4季度貨幣政策執行報告簡評：強調逆周期，兼顧跨周期

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