“固收+”基金如何把握債市機會？
2023年四季度，股市整體走弱，其中周期紅利板塊（煤炭）以及超跌反轉的成長類板塊（電子）表現相對較優。債市方面，在央行打擊資金空轉的基調下，2023年11月起資金面持續維持緊平衡的狀態，而11月底至年末，中央經濟工作會議落地，疊加存款利率調降，債市利率出現快速下行。整體而言，四季度股市出現調整，債市則在年末走出快牛。
那么，在這樣的市場環境下，“固收+”基金規模有何變化？業績表現如何？在資產配置上又有哪些調整？
1、規模：偏債型產品更加穩定
2023年四季度，“固收+”基金整體規模下行。截至2023年12月31日，“固收+”基金共有1,808只，合計規模1.93萬億元，較2023年9月30日減少9.70%。
從各細分種類來看，一級債基規模相對穩定，含權的二級債基、偏債混基以及靈活配置型基金的規模環比出現明顯下行。從整個公募基金市場來看，四季度純債型基金規模繼續擴張，環比增速達到8.22%，而“固收+”基金和股票型基金規模均出現不同程度的回落。
這反映出，在四季度債牛行情，疊加股市持續震蕩的背景下，對投資者而言，不管是出於降波還是增收的目的，偏債型的基金都是相對更優的選擇。
具體來看，“固收+”基金的存量規模和新發產品規模環比均有所下行。（1）存量產品方面，四季度存量的“固收+”基金淨贖回規模爲2258.47億元。（2）新發產品方面，2023年四季度共發行26只“固收+”基金，對應季末規模在188.08億元，較今年三季度減少162.91億元。
從基金管理公司來看，東證融匯、華夏基金、建信基金等機構的在管規模佔比明顯增加。截至2023年12月31日，易方達管理的“固收+”基金規模爲2012.93億元，佔全部“固收+”基金市場規模的比重爲10.45%，較2023年9月底減少0.59個百分點。
而東證融匯、華夏基金、建信基金等機構所管“固收+”基金規模佔比則有明顯增加，相較於2023年三季度末，佔市場規模的比重分別擡升了0.30個百分點、0.21個百分點和0.20個百分點。
從單個基金角度來看，雖然含權類“固收+”規模整體下行，但仍有產品實現了規模的正增長，且其風險資產倉位並不算低。2023年四季度，基金規模變動排名Top5的“固收+”基金，其最新的風險資產倉位水平普遍處於20%以上。
這也再一次印證了我們的觀點：在股市震蕩分化、有結構性機會時，投資者還是希望通過中等水平的風險資產倉位，疊加偏穩健的管理策略（如紅利策略、困境反轉策略等）獲取一定的收益增強，而非一味的選擇低倉位產品以控制絕對回撤。
2、業績：有所分化
2023年四季度，“固收+”基金整體表現一般。由於債牛行情，一級債基四季度的業績表現較三季度有所提升，收益率中位數達到0.77%。而在股市震蕩的影響下，其他含權類基金表現則與三季度基本相當，區間回報中位數均在0%以下，最大回撤也基本大於1.5%。其中，二級債基由於相對較低的股票倉位，業績表現在含權類基金中相對更優。
而從全年維度看，在股票市場持續震蕩下行的情況下，“固收+”基金表現並不算突出，含權的二級債基、偏債混和靈活配置產品中，分別有65.0%、52.8%和51.4%的產品實現了正收益。
3、純債：如何有效把握債市機會？
純債方面，在2023年11月底至季末，重要會議落地、跨年資金無憂、存款利率調降等利好因素刺激債市快速走出了一波行情。“固收+”基金快速調增了槓杆率，並通過拉長久期、適當下沉等方式把握機會。具體來看：
（1）在資金面整體維持緊平衡的情況下，槓杆率仍在增加。在央行“打擊資金空轉”的導向下，四季度R007中樞整體上移，資金面始終偏緊。但截至2023年12月31日，“固收+”基金槓杆率中位數環比三季度大幅增加4.11個百分點至116.12%。
（2）從券種角度看，利率債和信用債倉位均有所增加。具體而言，利率債中，2023年四季度末，國債倉位較2023年三季度增加1.04個百分點至4.72%。在信用債上，則主要加倉了中期票據，2023年12月末持倉佔基金淨值比達24.27%，對二永債等其他金融債的增配節奏有所放緩。
（3）從期限角度看，持倉久期拉長。觀察2023年四季度末所有“固收+”基金重倉券配置情況，其對7-10Y的長債以及10Y以上的超長債持倉比例較三季度都有明顯增加，在次級債上也增加了3-5Y長期限產品的配置。
（4）從券種評級角度看，適當下沉，但幅度並不算大。2023年四季度末“固收+”基金重倉的信用債中，高評級債券的重倉比例較三季度有所下降，而AA+評級佔比則明顯增加，通過適當的信用下沉增強收益。
4、轉債&股票：穩健型策略爲主
在轉債方面，由於轉債“下跌有底”的特點，“固收+”基金相對增加了倉位，價格中樞則繼續下行。2023年12月31日，“固收+”基金的轉債持倉比例爲12.77%，與今年三季度末相比增加了1.07個百分點。
而統計2023年四季度末，所有“固收+”基金所持有的110元以下、110-130元、130-150元、150元以上進入轉股期轉債數量的平均值，可以看出，“固收+”基金所持有110元以下的低價標的佔比明顯增加。從行業選擇來看，“固收+”基金整體增加了對電子、電新等有超跌反彈行情的成長類板塊的持倉。
在股票方面，“固收+”基金的股票倉位繼續回落。四季度股市仍處於震蕩下行的狀態，“固收+”基金出於避險目的進行減倉。截至2023年12月31日，“固收+”基金的股票持倉比例11.52%，較9月底減少0.29個百分點。
從“固收+”基金重倉股所在行業的持倉比重變化來看，相較於2023年三季度，一方面，仍在加倉周期紅利板塊的有色金屬。另一方面，與轉債偏好一致，對計算機、電子等景氣度較高的成長科技股進行了增配。同時，減倉了調整較大的房地產、建築裝飾、非銀金融等地產鏈行業。
5、總結
總的來看，2023年四季度，股市出現調整、債市快牛的行情下，“固收+”基金業績表現一般，除一級債基外，各含權類“固收+”基金收益中位數均在0%以下。
在資產配置上，純債方面，通過調增槓杆率、拉長久期、適當下沉等方式把握債牛機會。風險資產上，更偏好確定性高的板塊，一方面，在股票上繼續增配周期紅利板塊，同時選擇有超跌反轉行情的部分成長股；另一方面，對“下跌有底”的轉債也繼續增配。
最後，從四季度基金的規模變動來看，一方面，雖然“固收+”基金規模整體下行，但偏債型基金的規模仍然相對穩定。
另一方面，對於含權類產品而言，在股市震蕩分化、有結構性機會時，投資者還是希望通過中等水平的風險資產倉位，疊加偏穩健的管理策略（如紅利策略、困境反轉策略等）獲取一定的收益增強，而非一味的選擇低倉位產品以控制絕對回撤。因此，對於“固收+”管理人而言，如何選擇恰當的管理配置策略、平滑產品的淨值曲线或許是相對最爲重要的方面。
風險提示：基金過往業績不代表未來表現。相關結論主要基於過往數據計算所得，不能完全預測未來。報告採用的樣本數據有限，存在樣本不足以代表整體市場的風險，且數據處理統計方式可能存在誤差。
注：本文爲國海證券2024年2月5日研究報告《“固收+”基金如何把握債市機會？》，分析師：靳毅S0350517100001、劉 暢 S0350122080146
標題：“固收+”基金如何把握債市機會？
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