5月通脹解讀：CPI低位運行，PPI繼續下探

核心觀點

5月CPI 環比-0.2%，同比+0.2%（前值0.1%），低於市場和我們預期，CPI低位運行，5月食品項、非食品項環比均有所下降。5月核心CPI環比持平，同比+0.6%，前值0.7%，體現了居民消費需求釋放有所不足，出行類消費和可選耐用品價格有所回落。5月PPI環比-0.9%，同比-4.6%（前值-3.6%），低於市場預期，PPI繼續探底，全球工業品需求偏弱，國內工業企業开工率整體下行，大宗商品價格普遍下跌。我們認爲，物價持續低於預期，工業企業盈利承壓，人民幣匯率貶值一定程度上爲國內貨幣政策寬松打开窗口，6月存在降低政策利率的可能性。

上漲動能偏弱，CPI維持低位運行

5月CPI 環比-0.2%，同比+0.2%（前值0.1%），略低於市場和我們預期，CPI低位運行，5月食品項、非食品項環比均有所回落。豬肉價格延續下跌趨勢，環比降幅有所收窄。Q2爲豬肉消費淡季，供給充分但需求有限，豬價延續低位徘徊。不過，由於年初开始能繁母豬有所去化，對應2～3個季度之後生豬供應將有所回落，且下半年節假日較多，旅遊、聚餐等消費助力豬肉需求回暖，預計豬價將在Q3迎來拐點。鮮菜、鮮果、蛋類、食用油、牛羊肉等食品價格環比出現了不同程度的回落。

消費釋放不足，核心CPI同比回落

5月核心CPI環比持平，同比0.6%，前值0.7%，體現了居民消費需求釋放有所不足。一方面，假期後出行需求有所回落，機票、交通工具租賃費環比均回落7.2%，CPI旅遊項環比回落0.6%。另一方面，消費需求釋放不足，可選耐用消費品價格偏弱，如通信工具、家用器具、交通工具分項環比分別回落-0.8%、-0.6%和-0.4%。不過，隨着會展、演唱會等线下活動增加，電影及演出票價格上漲0.8%。

大宗商品整體下行，PPI繼續探底

5月PPI環比-0.9%，同比-4.6%（前值-3.6%），低於市場預期，PPI繼續探底，全球工業品需求偏弱，大宗商品價格普遍回落。二季度以來，經濟修復的斜率變緩，工業企業开工率有所回落，鋼材、水泥等國內定價品種價格持續回落。“保交樓”工作持續推進，地產竣工表現較好，5月玻璃價格延續上漲態勢。5月美國、歐元區制造業PMI有所回落，海外工業品需求偏弱，原油、銅等商品價格同步回落。

原油需求疲軟，油價中樞下探

5月布倫特原油現貨價格較4月下行約10美元至75美元/桶，油價中樞有所下探。主要體現了全球經濟復蘇缺乏動力，原油需求端疲軟。我們認爲，當下油價大幅上行和下行概率都不大，油價整體將保持震蕩態勢。一方面，原油需求仍有上行空間，一是中國國際航班尚未恢復到疫情前水平，二是美國战略原油庫存水平較低，存在補庫需求。另一方面，OPEC+仍掌握原油供給的主動權，油價下探至財政預算約束线之後或引發新的減產行爲。

風險提示

消費者信心修復不及預期；厄爾尼諾現象導致夏季持續幹旱炎熱。