美國制造業或在築底——美歐7月制造業PMI點評

核心觀點

結論

7月份，美國制造業PMI略微回升，但仍處在收縮區間。新訂單和產出指數有所上升，但就業指數大幅下降。美國制造業已經連續9個月位於收縮區間。隨着美國商品零售增速在低位企穩，美國制造業或也在築底。歐元區PMI指數繼續下滑，制造業再創疫情後新低，服務業再度回落。歐央行或將繼續加息，制造業阻力進一步加大。

數據

美國7月制造業PMI指數46.4%，前值46.0%，上升0.4個百分點。歐元區7月制造業PMI初值42.7%，前值43.4%，下降0.7個百分點。

要點

新訂單指數回升來源於美國國內訂單。總體需求依然疲軟，但相比6月份略有好轉。ISM報告指出“表現疲軟來自中國和歐洲的訂單水平一直令人擔憂”。美國新國內訂單指數回升，反映了美國內需回暖，或將導致通脹居高不下。美國商品消費增速可能正在見底，耐用品消費增速有所反彈。

美國制造業產出繼續收縮，但速度放緩；就業指數大幅降低。ISM報告指出“招聘速度放緩，自然減員、凍結和裁員正在積極實施”。雖然制造業就業在下行，但美國勞動力市場的主要問題在於服務業，總體而言勞動力市場仍然緊張。

原材料庫存，產成品庫存和訂單庫存都在繼續收縮，但速度有所放緩。供應鏈風險緩解之後，供應商交付速度加快，企業沒有必要維持疫情期間的高庫存，因此美國企業處於主動去庫存階段。原材料價格仍在下行，與制造業PPI走勢一致。

總體而言，美國經濟維持強韌，但結構上分化明顯，制造業回落較快，服務業回落緩慢。不過制造業可能正在築底。

歐洲制造業和服務業均繼續回落，導致歐元區7月綜合PMI初值48.9%，前值49.9%，下降1.0個百分點並連續兩個月低於榮枯线。歐央行或將繼續加息，歐洲制造業阻力進一步加大。歐元區出口增速大幅下降，外需不足也促使歐洲制造業回落。伴隨着M1增速、M2增速和M1-M2增速差的下降，歐元區零售增速也在回落，歐洲制造業進一步下滑的可能性較高。

1 美國制造業或在築底

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7月份，美國制造業PMI略微回升，但仍處在收縮區間。美國7月份制造業PMI指數46.4%，高於前值的46.0%，低於市場預期的46.8%。其中新訂單和產出指數有所上升，但就業指數大幅下降。美國制造業已經連續9個月位於收縮區間。隨着美國商品零售增速在低位企穩，美國制造業或也在築底。美國經濟結構分化，服務業依然擴張，維持着經濟的韌性。美國經濟的後續走勢需要更加關注非制造業。

新訂單指數回升來源於美國國內訂單。7月份美國制造業新訂單47.3%，高於前值的45.6%，也高於市場預期的44.0%。總體需求依然疲軟，但相比6月份略有好轉。拆解訂單結構來看，美國新出口訂單46.2%，前值47.3%，出口訂單進一步萎縮。ISM報告指出“表現疲軟來自中國和歐洲的訂單水平一直令人擔憂”。美國新國內訂單51.2%，前值48.2%，反映了美國內需回暖，或將導致通脹居高不下。

美國商品消費增速可能正在見底，耐用品消費增速有所反彈。2023年6月，美國實際個人消費支出同比2.38%，高於5月份的2.20%，其中耐用品消費增速從4月的2.04%連續兩個月回升至6月的4.74%。更高頻的美國紅皮書商業零售銷售周同比也已經處於較低位，7月份平均值爲-0.04%。我們認爲，美國經濟較爲強韌，人均可支配收入回升，零售增速進一步下降的空間有限，商品消費需求可能反彈。

美國制造業產出繼續收縮，但速度放緩；就業指數大幅降低。7月份，美國制造業產出指數48.3%，高於前值的46.7%。產出指數低於榮枯线，說明仍在收縮，但高於前值，說明收縮速度減慢。7月份美國制造業就業指數44.4%，低於前值的48.1%，低於預期的48.0%。44.4%也是自2020年7月疫情後新低。ISM報告指出“招聘速度放緩，自然減員、凍結和裁員正在積極實施”。雖然制造業就業在下行，但美國勞動力市場的主要問題在於服務業，總體而言勞動力市場仍然緊張。

原材料庫存，產成品庫存和訂單庫存都在繼續收縮，但速度有所放緩。7月份，美國制造業原材料庫存指數46.1%，高於前值的44.0%；產成品庫存指數48.7%，高於前值的46.2%；訂單庫存42.8%，高於前值的38.7%。ISM報告指出“庫存指數仍處於收縮趨於，因爲企業繼續努力減輕庫存風險”。我們認爲，供應鏈風險緩解之後，供應商交付速度加快，企業沒有必要維持疫情期間的高庫存，因此美國企業處於主動去庫存階段。

原材料價格仍在下行，與制造業PPI走勢一致。7月份，美國制造業原材料價格指數42.6%，略高於前值41.8%，表明價格繼續下行，只是速度放緩。ISM報告顯示，在16個行業中，僅有石油和煤炭產品、計算機和電子產品兩個行業的原材料價格上漲。6月份，美國制造業PPI同比-6.3%，是2020年4月以來新低。6月份美國PPI最終需求同比0.2%，連續12個月下降。

總體而言，美國經濟雖然維持強韌，但結構上分化明顯，制造業回落較快，服務業回落緩慢。2023年上半年，美國人均可支配收入增速大幅反彈至7%以上，平均周薪增速平均值也在3.81%的高位。美國居民的消費能力依然旺盛，消費需求集中於服務業，是經濟保持強韌的原因之一。美國經濟可能維持一種高韌性、高通脹、高利率的平衡。

2 歐元區制造業再創疫情後新低

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歐元區PMI指數繼續下滑，制造業再創新低，服務業再度回落。2023年7月，歐元區制造業PMI指數42.7%，前值43.4%，下降0.7個百分點，連續創造2020年6月疫情後新低。如果排除2020年疫情影響，42.7%也是2009年6月以來新低。歐元區服務業PMI初值51.1%，前值52.0%，下降0.9個百分點。制造業和服務業均繼續回落，導致歐元區7月綜合PMI初值48.9%，前值49.9%，下降1.0個百分點並連續兩個月低於榮枯线。

德國制造業訂單指數回升。2023年5月，德國制造業訂單指數101.5，前值95.4。從內外結構來看，歐元區訂單指數106.1，前值99.6，非歐元區訂單指數101.7，前值95.8，內外訂單均大幅回暖。從產品類型來看，資本貨物訂單指數大幅增加，帶動德國制造業訂單指數回暖，消費品和中間產品略有減少。總體而言，德國制造業訂單指數處在回落的大趨勢之中，資本貨物訂單回暖一定程度上反應出歐央行加息仍舊不足。

歐央行或將繼續加息，制造業阻力進一步加大。在之前的報告中，我們指出“歐洲制造業的阻力從高昂成本轉變爲高利率環境”。2023年5月，歐元區PPI同比-1.5%，自2020年12月以來首度轉負。7月CPI能源同比-6.1%，在能源成本掣肘已去的情況下，今年以來歐元區PMI持續回落的主要原因就是高利率環境。2023年7月，歐央行加息25bp並傳遞出繼續加息的態度，歐洲經濟景氣指數繼續下滑。

歐元區出口增速大幅下降，外需不足也促使歐洲制造業回落。2023年5月，歐元區商品出口同比-2.3%，連續兩個月同比負增。服務需求旺盛但商品需求不足是當前全球經濟面臨的普遍問題，歐元區出口大幅下降也是受到這一因素影響。但歐元區進口增速下降更快，進口同比-12.9%，因此歐元區貿易差額從4月份的-87.61億美元收窄至-9.21億美元，歐元兌美元也在上升。

歐元區M1-M2增速差繼續下探，連續創2008年金融危機以來新低。歐央行加息後，歐元區貨幣增速明顯下降。2023年6月，歐元區M1同比-7.98%，M2同比-0.20%，M1-M2增速差擴大至-7.78%，是2008年10月以來新低。M1-M2增速差反映了經濟的活力，是經濟的領先指標。伴隨着M1增速、M2增速和M1-M2增速差的下降，歐元區零售增速也在回落，歐洲制造業進一步下滑的可能性較高。