美元指數還有向下空間嗎？
7月第2周各類資產表現：7月第2周，美股三大指數普遍上漲。Wind全A上漲1.40%，日均成交額下降至8594.43億元。30個一級行業中24個行業實現上漲，石油石化、食品飲料和傳媒表現相對靠前；綜合、輕工制造和房地產表現靠後。信用債指數小幅上漲0.12%，國債指數小幅上漲0.11%。
權益
7月第2周，Wind全A的風險溢價在略高於【中性】水平位置（中位數上0.3倍標准差，58%分位）。滬深300和上證50的風險溢價分別上升至74%和70%分位，中盤股（中證500）的風險溢價維持36%分位。金融、周期、成長、消費的風險溢價爲63%、45%、70%、75%分位。
7月第2周，大、中盤成長股擁擠度維持穩定，其余風格股擁擠水平繼續緩解。大盤價值、大盤成長、中盤價值、中盤成長、小盤價值、小盤成長的擁擠度分別爲49%、13%、25%、16%、27%、23%歷史分位。
7月第2周，30個一級行業的平均擁擠度維持39%分位。當前擁擠度最高的爲通信、傳媒和汽車。建材、房地產和消費者服務的擁擠度最低。
分板塊來看，除電子外TMT行業擁擠度上升空間都已較爲逼仄，本期均开始下降。中特估（建築、石油石化、金融）的交易擁擠度（除建築外）有所回升，石油石化擁擠度上升較大；消費板塊和地產後周期板塊本周交易擁擠度均出現下降（見圖6）。
債券
7月第2周，流動性溢價回升至20%分位。市場對未來流動性收緊的預期在中性附近（52%分位），期限價差下降至27%分位；信用溢價下降至47%分位。
利率債的短期交易擁擠度下降至59%分位，信用債的短期交易擁擠度下降至44%分位。可轉債的短期交易擁擠度上升至50%分位。
商品
能源品：7月第2周，布油上漲1.87%至79.63美元/桶。原油的交易擁擠度大幅下降至5%分位，情緒較低。美國石油總儲備上升1.03%，其中战略儲備下降0.12%。
基本金屬：7月第2周金屬價格普遍上漲。銅價、滬鋁和滬鎳分別上漲3.59%、2.52%和0.83%。銅油比維持在中性位置，銅金比處在中性下方，銅在工業屬性上定價中性，在金融屬性上定價中性偏便宜。
貴金屬：倫敦金現貨價格上漲1.55%。COMEX黃金的非商業持倉擁擠度下降至50%分位，投機情緒中性。現貨黃金ETF周均持倉量下降0.37%，黃金的短期交易擁擠度與上周基本持平（40%分位）。
匯率
7月第2周，美元指數大幅下跌2.21%，收於99.96。在岸美元流動性溢價維持31%分位，離岸美元流動性溢價下降至74%分位。
美元指數下跌既有內因也有外因。內因方面，在非農和通脹數據的雙重強化下，加息預期的變化开始緩和：市場對7月後暫停加息的預期逐漸一致，7月之後的緊縮預期也整體降溫。在美國緊縮交易緩解的驅動下，七月以來組成美元指數的所有匯率全數下跌，其中美元兌瑞典克朗、瑞士法郎和日元貶值最多，廣譜下跌表明美元指數下跌的主因還是自身。
具體拆解美元指數的貶值，權重最高的歐元升值對美元指數下降的貢獻（55.1%）與其權重（57.6%）基本接近（兩者七月以來基本上都跌去了3%）。而在美元指數中權重排名第二的日元對7月以來的貶值貢獻明顯高於其權重（貢獻17.7%的跌幅，權重13.6%）。兩者加起來貢獻了本輪美元指數72.8%的跌幅。
歐元兌美元升值的原因是兩者的貨幣政策預期差。與美國加息預期緩解相反，歐央行的加息預期還在強化。歐央行6月貨幣政策會議紀要顯示，委員們一致認爲有必要進一步提高利率來壓低通脹。除了加息，歐央行近期還在加碼縮表。與之對應的就是，歐元區的債券收益率在7月美債利率回落的背景下還在上漲。作爲美元指數模型中最爲顯著的變量（與美元指數的相關系數接近80%），美德10Y實際利差自7月以來累計回落了15bps。
日本方面，近期10Y國債利率也出現了明顯的反彈。10Y利率已經升至日本央行設定的0.5%上限附近。從日本國債的掉期價格（0.7%）來看，市場在對賭日本央行在本月的政策委員會會議上可能會進一步調整收益率曲线控制政策（YCC）。此外，日元快速上漲可能還有技術性的原因。加拿大皇家銀行表示，日元最近的反彈可能是由於日元空頭頭寸的大規模平倉。他們認爲，這似乎是比日本央行可能在本月會議上調整政策更合理的解釋。
從我們的美元指數定量預測模型來看，目前基本面確實是支持美元指數下行的。模型顯示美元指數可能在7-8月下行至100以下（96-97），因此美元指數短期內可能還有下降空間。但中長期看，美國經濟基本面的韌性遠好於歐洲，聯儲的態度依舊較爲強硬，支持美元趨勢性下跌的證據目前還無從談起。等待美國通脹同比數據隨基數下行而再次上行，歐洲加息帶來的滯後緊縮效應逐漸顯現，或博弈日本央行調整YCC的交易落空，美元有反抽的可能。
離岸人民幣匯率下跌1.16%至7.14，中美實際利差的歷史分位數仍處在中低位置，人民幣賠率中性偏低。
海外
7月第2周，10Y美債名義利率下降23bps至3.83%，10Y美債實際利率下降20bps至1.59%，10年期盈虧平衡通脹預期下降3bps至2.24%。美國10年-2年期限利差倒掛幅度擴大3bps至91bps，10年-3個月利差倒掛幅度縮小至166bps。
7月第2周，美股三大指數普遍上漲。道瓊斯上漲2.25%、標普500和納斯達克分別上漲2.42%和3.32%。標普500的風險溢價上升至42%分位，納斯達克和道瓊斯分別上升至25%和26%分位。美國信用溢價下降至29%分位，投機級信用溢價下降至25%，投資級信用溢價維持34%分位。
風險提示
地緣衝突進一步升級；經濟復蘇斜率不及預期；貨幣政策超預期收緊
注：本文來自：天風證券於2023年7月17日發布的《大類資產風險定價周度觀察-7月第3周》
分析師：宋雪濤 SAC執業證書編號：S1110517090003；林彥 SAC執業證書編號：S1110522100002
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