國內是否會連續降息？
摘 要
7月議息會議決議關注什么？
我們判斷，相關表述可能會強化美聯儲在9月开啓降息的市場預期。
鮑威爾答記者問有什么關注點？
第一，鮑威爾指出，9月降息是一個可能的選項。第二，政策重心從關注通脹到兼顧就業和通脹。第三，鮑威爾對勞動力市場表現出一定信心。第四，關於類似2023年的再通脹風險，鮑威爾認爲今年經濟與去年“完全不同”。
總體上，我們判斷，鮑威爾答記者問同樣可能強化9月降息預期。
美聯儲9月降息？
我們傾向於判斷9月議息會議將降息25bp。不過我們繼續提示當前政策定價的不對稱性和潛在擾動風險。降息預期提前計入定價，進一步增強空間可能有限。特朗普支持率若階段性滑落可能小幅抑制降息預期。此外還有地緣因素擾動。
美債、美元怎么看？
我們維持4月以後美債利率見頂回落的判斷，後續十年美債可能在3.8-4.2%區間震蕩回落。QT Taper、9月降息預期、特朗普交易以及潛在地緣擾動，均支持美債利率回落。但美債市場已經“搶跑”降息定價，利率過快下行也不容易。
對於美元指數，我們預計後續或在104附近震蕩。美元指數主要支撐還是要看歐元區降息。其次是關注日元套息交易（Carry Trading）逆轉的潛在擾動。
國內的降息空間是否進一步打开？
我們判斷，降息頻率和空間仍有不確定性。
一方面結合美債美元的走勢考慮，在降息預期進一步提升的背景下，交易狀態不如去年11月-12月，說明宏觀圖景還是有很多新的變化。
另一方面，還是需要考慮國內自身的政策行爲和選擇。
更爲重要的是，央行可能仍然十分珍惜自身的貨幣操作空間。
有效需求不足決定貨幣處在寬松周期內，降息可能存在內生必然性，但是降息時點和節奏的把握還需要兼顧內外因素。
目前還無法判斷國內是否會出現類似2023年的6-8月連續降息。
策略出發點可能仍然是靜態票息，組合建議啞鈴型，短端關注CD的性價比，長端保持一定利率久期，負債穩定的機構久期可以加在信用品種上。
正文
7月末美聯儲議息會議決議公布，信號總體或偏鴿，美債利率回落，美股、黃金衝高。對此我們做以下解讀。
1. 7月議息會議關注什么？
1.1. 決議表述的五點關注
第一，政策利率方面，決定將政策利率的目標區間維持在5.25-5.5%。
第二，就業方面，認爲“就業增長有所放緩（have moderated，新表述），失業率有所上升（has moved up，新表述），但仍處於低位（low，維持6月表述)”。
第三，通脹方面，認爲“通貨膨脹在過去一年中有所緩解(has eased，維持6月表述)，但仍處於較高水平(remains somewhat elevated，增加了somewhat一詞)”。
第四，風險評估方面，認爲“實現其就業和通脹目標的風險繼續朝着更好的平衡邁進（continue to move into better balance，新表述）。經濟前景不確定(uncertain，維持6月表述)，委員會關注其雙重任務在兩個方面的風險（both sides，新表述，此前爲關注通脹風險）。”
第五，聲明基礎方面，提出“在對通脹率持續向2%邁進的信心增強之前，降低目標區間是不合適的（維持6月表述）。”
總體來看，本次會議雖然沒有降息，並且仍然堅持認爲失業率處於低位、通脹水平仍然較高，但承認了就業增長有所放緩、失業率有所上升，並進而強調FOMC會同時關注就業和通脹兩方面的風險。我們判斷，相關表述可能會強化美聯儲在9月开啓降息的市場預期。
1.2. 鮑威爾答記者問有什么關注點？
第一，鮑威爾指出，9月降息是一個可能的選項。
結合基本面數據變化和鮑威爾表態，可能是市場認爲本次會議信號偏鴿的原因。
不過，鮑威爾仍然強調希望看到更多良好的數據，並獲得（關於抗擊高通脹繼續取得進展的）信心。
關於特朗普在彭博專訪中提出“美聯儲知道自己不應該（在11月前降息）”，鮑威爾再度強調美聯儲決策與政治無關，並重申決策取決於數據。
我們判斷，強調數據驅動（data driven）的決策框架既是美聯儲從2023年以來的一貫立場，也是11月大選之前避免陷入黨派政治的理性選擇。
第二，政策重心從關注通脹到兼顧就業和通脹。
首先是FOMC決議表述的細微調整。
其次鮑威爾也在答記者問時特意強調，不希望看到勞動力市場顯著地繼續降溫。並且在現階段，就業市場並非顯著的通脹來源。
第三，鮑威爾對勞動力市場表現出一定信心。
鮑威爾強調，低失業率和低裁員水平表明“勞動力市場正常化”。
關於勞動力市場是否會比當前數據顯示的更快走弱，鮑威爾指出美聯儲“非常仔細地”關注勞動力市場更嚴重的衰退，並對可能急劇衰退的跡象保持警惕。
關於當前失業率升高並可能觸及薩姆規則（6月聖路易斯聯儲薩姆規則衰退指標0.43%，衰退經驗規則爲0.5%），鮑威爾強調薩姆規則是統計規律（statistical regularity），而非經濟規則（economic rule）。
第四，關於類似2023年的再通脹風險，鮑威爾認爲今年經濟與去年“完全不同”。
鮑威爾指出今年失業率小幅上升，而通脹路徑已經大幅下降。
總體上，我們判斷，鮑威爾答記者問同樣可能強化9月降息預期。
1.3. 美聯儲什么時候降息？
參考FedWatch Tool，7月31日會議後，衍生品市場定價9月降息25bp的概率87.5%，9月降息50bp的概率12.5%。
結合當前基本面數據表現和7月議息會議表述，我們傾向於判斷9月議息會議將降息25bp。
不過我們繼續提示市場應該關注當前政策定價的不對稱性和潛在擾動風險。
一方面是降息預期提前計入定價，進一步增強空間可能有限。在市場已經充分定價9月降息預期的背景下，本周五即將公布的非農數據以及後續CPI數據如果按節奏回落，由於降息預期已經提前定價，進一步影響可能有限。但若數據超預期，則對市場預期可能有較大擾動。
另一方面是降息預期存在一定擾動。重點關注美國大選選情變化和地緣因素擾動。
2024年3月以來，特朗普支持率滑落時傾向於小幅推高政策利率預期水平、抑制降息預期。
而地緣方面的最新變化是7月底伊朗哈馬斯領導人身亡和以色列轟炸黎巴嫩。
2. 美債、美元怎么看？
我們維持4月以後美債利率見頂回落的判斷，後續十年美債可能在3.8-4.2%區間震蕩回落。
6月QT Taper落地，疊加9月降息預期、特朗普交易以及潛在地緣擾動，均支持美債利率回落。
2019年5月初議息會議放緩縮減美債規模，從每個月300億調整爲150億美元 ，隨後在5月中美貿易爭端再升級等因素助推下，美債利率的確經歷了一輪快速下行。
若特朗普交易偏強，對美債利率下行也可能有一定支撐（7月16日彭博專訪，特朗普希望低通脹、弱美元）。
此外若海外出現地緣擾動，避險需求也會影響美債表現。
但也要看到美債市場已經“搶跑”降息定價，如果沒有經濟衰退乃至危機信號，可能也不支持美債利率從當前水平過快下行。
而美元取決於美國與非美經濟體的基本面與貨幣政策強弱對比，我們預計美元指數現階段繼續在104附近震蕩。
對於美元指數，主要支撐還是要看歐元。歐央行6月率先降息25BP，對美元指數而言是支撐。
我們判斷，歐元的影響可能會大於特朗普交易和日央行加息。
其一是因爲日元權重低於歐元。7月31日日央行超預期加息，美元兌日元貶值1.8%，而美元指數僅跌0.4%。後續疊加7月美聯儲議息會議信號偏鴿，美元指數雖有下行但仍然在104附近。
其二也是因爲，要實現弱美元主要也是靠美聯儲降息（但仍然晚於歐央行降息），以及依靠日元升值（參考7月16日彭博專訪）。
對於日元，主要是關注日元套息交易（Carry Trading）逆轉的潛在擾動。
日元作爲低息貨幣，推動全球套息交易在2012年持續擴張、在2020年全球性貨幣寬松和2022年美聯儲开啓加息周期以後進一步加速擴張。此外NISA的發展也大幅降低了日本居民海外投資成本。若日央行持續加息、特朗普“弱美元”策略等預期助推交易逆轉，可能會觸發對衝需求增加、加速日元升值。
只是相比於套息交易的規模和潛在風險，現階段的市場調整其實可能仍然相對溫和。
首先是7月議息會議後美股回升，而7月中旬以來套息交易逆轉的觸發點可能是納指下跌。
從更深層次看，日本加息的底層邏輯是形成了企業利潤→工資增長→家庭收入→預期和消費信心提振→企業利潤的良性收支循環。
現階段日央行選擇貨幣緊縮時，通過減緩日元貶值，可以減輕通脹對消費支出的不利影響，但日央行對“工資增長→家庭收入”環節可能仍會有擔憂，因而或許會避免過度收縮金融條件、避免打破當前的良性收支循環過程。
3. 國內降息空間是否進一步打开？
考慮到美聯儲9月降息概率較高，外圍壓力較此前一個階段或有改善，事後看這或許是央行7月降息的重要背景因素。
短期展望需要回答的是，國內的降息頻率和空間是否因此而進一步提升？
從本輪寬松周期總體降息的節奏和頻率觀察，結合聯儲行爲與外圍變化，似乎仍有不確定性。
一方面結合美債美元的走勢考慮，在降息預期進一步提升的背景下，交易狀態不如去年11月-12月，說明宏觀圖景還是有很多新的變化。
短期內，降息預期、特朗普交易、套息交易逆轉等對人民幣匯率形成一定支撐。
但需要注意美聯儲降息預期上升後如果風險資產繼續上漲，可能會讓近期的交易逆轉出現再反轉。
另一方面，還是需要考慮國內自身的政策行爲和選擇。高層擁有強大的貨幣的基本訴求並未放松，國內是否有進一步提振預期和信心的有效的增量政策還需要再觀察。
市場一直以來觀察的中美政策周期收斂並不僅僅局限於貨幣政策維度，或者說並不是聯儲降息這一個因素，對內而言，貨幣政策以外的行爲更爲關鍵，所以實質落地前，外部均衡可能仍會處在一個比較復雜的狀態。
更爲重要的是，央行可能仍然十分珍惜自身的貨幣操作空間，所以7月降息之後，國內是否會因爲聯儲9月降息而進一步降息，還需要結合國內的情況來判斷。
簡單概括，有效需求不足決定貨幣處在寬松周期內，降息可能存在內生必然性，但是降息時點和節奏的把握還需要兼顧內外因素。
目前還無法判斷國內是否會出現類似2023年的6-8月連續降息。
策略出發點可能仍然是靜態票息，組合建議啞鈴型，短端關注CD的性價比，長端保持一定利率久期，負債穩定的機構久期可以加在信用品種上。
風 險 提 示
國內增量政策有可能超預期，國內通脹走勢有可能不及預期，海外就業通脹等經濟指標表現可能超預期
注：本文爲天風證券2024年8月1日研究報告：《國內是否會連續降息？——美聯儲7月議息會議點評》，報告分析師：孫彬彬S1110516090003、隋修平S1110523110001
本資料爲格隆匯經天風證券股份有限公司授權發布，未經天風證券股份有限公司事先書面許可，任何人不得以任何方式或方法修改、翻版、分發、轉載、復制、發表、許可或仿制本資料內容。
免責聲明：市場有風險，投資需謹慎。本資料內容和意見僅供參考，不構成對任何人的投資建議（專家、嘉賓或其他天風證券股份有限公司以外的人士的演講、交流或會議紀要等僅代表其本人或其所在機構之觀點），亦不構成任何保證，接收人不應單純依靠本資料的信息而取代自身的獨立判斷，應自主做出投資決策並自行承擔風險。根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》，若您並非專業投資者，爲保證服務質量、控制投資風險，請勿訂閱本資料中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，還請見諒。在任何情況下，作者及作者所在團隊、天風證券股份有限公司不對任何人因使用本資料中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本資料授權發布旨在溝通研究信息，交流研究經驗，本平台不是天風證券股份有限公司研究報告的發布平台，所發布觀點不代表天風證券股份有限公司觀點。任何完整的研究觀點應以天風證券股份有限公司正式發布的報告爲准。本資料內容僅反映作者於發出完整報告當日或發布本資料內容當日的判斷，可隨時更改且不予通告。本資料內容不構成對具體證券在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷或投資建議，不能夠等同於指導具體投資的操作性意見。
標題：國內是否會連續降息？
地址：https://www.iknowplus.com/post/133033.html
