離不开的“中國制造”

投資要點

“中國制造”：仍在高位。最近幾年，我國出口表現一直不錯，剔除春節效應，最近半年我國出口的年化平均增速仍然有7%左右。剔除價格效應，我國出口實際量的表現也不差。並且我國出口佔全球份額也持續保持在高位。

哪些制造：優勢提升？若從商品角度來看，截至2023年，車輛、航空器、船舶及運輸設備和機電、音像設備及其零附件兩大類商品出口份額提升較多。基於HS2位編碼測算的話，出口份額提升較多的商品是車輛及零件等、電機電氣設備、塑料及制品以及鋼鐵制品。若基於HS6位編碼測算的話，出口份額提升較多的是低值簡易通關商品（輸送美國）、鋰離子蓄電池（輸送美歐）、電動載人汽車（輸出歐洲）以及太陽能電池（輸送歐洲）。

全球分工：如何重構？從歐洲來看，對我國進口依賴度依然較高。從美國來看，對我國直接進口依賴度下滑明顯，墨西哥已經超越我國成爲美國第一大進口來源國。並且，越南、加拿大、韓國以及印度等地也替代了較多份額。不過，從墨西哥、越南、加拿大以及印度等地生產和貿易角度考察發現，這些經濟體生產並未大幅提升，甚至早已开始走弱，其增量供給實質上仍是依賴我國的生產。

風險提示：海外貨幣政策超預期，地緣政治風險加劇。

1 “中國制造”：仍在高位

最近幾年，我國出口表現一直不錯。2020年以來，我國因生產快速修復，出口表現較爲突出，尤其是2020年下半年至2022年7月期間，都保持2位數的高增長。隨着全球供應鏈的逐步修復，我國出口增速從2022年底开始有所走弱，但整體仍保持平穩。即使剔除春節效應，最近半年我國出口的年化平均增速仍然有7%左右。

剔除價格：出口依然不錯。剔除價格變動的影響，我國出口實際量一直保持在相對較高的水平，即使2021年之後有所回落，但從2023年下半年开始再度趨勢回升。整體來看，剔除價格效應，我國出口實際量的表現也不差。

其中，在2021年之後出口實際量回落下，出口價格積極發揮作用，促使出口總額保持穩定的增長。在2023年出口價格呈現拖累下，出口實際量再度發揮韌性，推動了下半年以來出口總額的增長。尤其是今年前2個月，出口數量增速平均在20%以上。

出口份額：也保持在高位。隨着全球產業鏈的逐步修復，我國出口佔全球的份額確實較之前的高點（2021年1季度）有所下滑。不過，截至2023年底，我國出口份額依然高達15.6%，仍然明顯高於2020年之前的水平，相比2017年提升了1.7個百分點。並且整體商品出口份額的提升中有超過70%是來自於中間品的貢獻。

2 哪些制造：優勢提升？

若從商品角度來看，截至2023年，我國車輛、航空器、船舶及運輸設備和機電、音像設備及其零附件兩大類商品出口份額提升較多，較2017年分別提升了0.48個百分點和0.46個百分點；賤金屬及其制品、塑料及制品、化學工業產品等等出口份額也有較大提升，提升幅度均超過0.2個百分點。而紡織原料等份額下降了0.24個百分點，降幅最大；其次爲光學醫療設備等，份額下降了0.12個百分點。

詳細地來看，基於HS2位編碼測算的話，出口份額提升較多的商品是車輛及零件等（0.48個百分點）、電機電氣設備（0.46個百分點）、塑料及制品（0.18個百分點）以及鋼鐵制品（0.1個百分點）。而光學醫療設備出口份額則下滑0.11個百分點以及非針織服裝出口份額下滑0.13個百分點。

若基於HS6位編碼測算的話，出口份額提升較爲明顯的是低值簡易通關商品（0.27個百分點）、鋰離子蓄電池（0.25個百分點）、電動載人汽車（0.16個百分點）以及太陽能電池（0.11個百分點）。其中，低值簡易通關商品主要包括邊民互市交易商品、C類快件（價值在5000元人民幣及以下的商品）以及“跨境直購”等。而液晶裝置和其他光學儀器出口份額有明顯下滑，減少了0.16個百分點，便攜自動數據處理設備份額也下滑較多（0.09個百分點）。

進一步來看，低值簡易通關商品出口份額的提升主要來自對美國輸出增加，這一定程度上或與中美關稅規定以及线上購物發展等因素有關；鋰離子蓄電池出口份額的提升主要來自對美歐輸出增加，例如美國、德國、韓國以及荷蘭等；電動載人汽車出口份額的提升主要來自對歐洲輸出增加，例如比利時、英國以及西班牙等；太陽能電池出口份額的提升也主要來自對歐洲輸出增加，例如荷蘭、巴西以及西班牙等。

而未列名液晶裝置和其他光學儀器及器具出口份額的下降主要是對墨西哥、韓國以及波蘭等經濟體的出口減少。

3 全球分工：如何重構？

從美國來看，對我國生產的直接依賴度下滑較爲明顯。美國從我國進口的直接依賴度從2018年开始明顯下滑，在經歷了2020年和2021年的短暫平穩後，自2022年开始再度下滑，尤其是2023年下滑加快。

截至2023年，美國自我國進口份額爲14.1%，較2022年減少了2.9個百分點，而美國自墨西哥進口的份額則上升至15.2%，墨西哥成爲美國第一大進口來源國。

進一步來看，相比2017年，至2023年底美國自我國進口份額下滑最多，下滑了約7.7個百分點；其次，下滑較多的爲日本和俄羅斯，分別下滑了1.0個百分點和0.6個百分點。而美國進口需求並未大幅萎縮，在從我國、日本以及俄羅斯等進口減少下，從墨西哥、越南、加拿大、韓國以及印度等地進口明顯增加。

例如，美國自墨西哥進口份額增加了約2.0個百分點，自越南進口份額增加了1.7個百分點，從加拿大、韓國以及印度等地進口份額也分別增加了0.9個百分點、0.7個百分點以及0.7個百分點。這基本上與我國損失的份額相當。

從歐洲來看，對我國進口依賴度依然較高。歐洲對我國的進口依賴度從2014年开始穩步提升，尤其是在2020-2021年期間提升更多。盡管從2021年4月之後有所下滑，但歐洲對我國進口依賴度依然明顯高於2020年之前。截至2023年，歐洲對我國進口依賴度爲20.5%，我國仍是歐洲第一大進口來源國，顯著高於第二名的美國（13.5%）。

進一步來看，相比2017年，至2023年底歐洲自俄羅斯進口份額下滑幅度最大，下滑了5個多百分點，不過這主要與俄烏地緣事件有關。而自利比亞、沙特、哈薩克斯坦、韓國以及我國等進口份額提升較爲明顯。

可見，當前中歐貿易依然較爲穩健，而產業鏈重構的焦點或集中在中美貿易領域，那么中美貿易關聯確實大幅下降了嗎？

從墨西哥來看，制造業生產並未大幅提升。盡管自2018年以來，墨西哥對美國出口明顯增加，尤其是2022-2023年期間提升加速，但我們發現，墨西哥本身生產端並沒有大幅提升。例如，從制造業生產指數來看，墨西哥工業生產指數雖然回到了2020年之前的水平，但遠沒有回到之前的增長趨勢线。從制造業佔比來看，自2022年下半年开始，墨西哥制造業佔GDP的比重便开始下滑。截至2023年底，這一比重跌破20%，回到2015年的水平（不考慮2020年的疫情衝擊）。

其超額供給很大程度上或仍與我國生產有關。例如，自2018年以來，墨西哥自我國進口明顯放量，增長速度明顯高於之前的趨勢增長。截至今年1月，墨西哥自我國進口量處於歷史相對高位，且進口依賴度也明顯提升，從2017年底的17.6%提升至19.1%附近（一度突破20.0%），共提升了1.4個百分點。截至2023年，我國是墨西哥第二大進口來源國，僅次於美國（42.8%）。

進一步來看，自2018年以來，墨西哥自我國進口燃油車份額增加較多，截至2023年，其份額提升了0.62個百分點。其次，鋁合金矩形板片、自動數據處理設備、輕油制品以及鋰離子蓄電池等進口份額也有明顯提升。而墨西哥自我國進口存儲器及存儲器部件的份額下滑較多，下滑了0.82個百分點；未列名液晶裝置和其他光學儀器也下滑了0.36個百分點。

從越南來看，制造業生產從2022年就开始放緩。越南制造業生產指數在2021年开始回升到疫情（2020年3月）前水平，但基本上也都處在之前的增長趨勢线之下（僅2022年年中短暫超出）。並且，從2022年9月开始逐步下行。越南制造業佔GDP的比重也從2022年3季度开始放緩。

而越南從我國進口大幅提升，其超額供給也依賴於我國生產。2008年以來，越南自我國進口量不斷提升，尤其是2018年以後加速提升；越南自我國進口份額也在2018年以後明顯擡升。截至2023年，越南自我國進口份額提升至33.8%，較2017年增加了6.2個百分點，我國是越南第一大進口來源國。

進一步來看，自2018年以來，越南自我國進口計算機、電子及機械設備等份額增加較多，截至2023年，份額分別提升了3.8個百分點和1.7個百分點。其次，化學產品、鋼鐵產品、其他基本金屬產品、塑料制品以及化學品等進口份額也有明顯提升。這一定程度上與越南對美出口份額提升的商品相一致。例如，越南對美出口機器設備等份額提升了約4個百分點、對美出口計算機、電子等份額提升了3.2個百分點。

加拿大表現也是如此，增加對越南依賴。從生產角度來看，截至2023年底，加拿大工業生產利用率仍未修復到疫情前水平；從制造業佔GDP比重來看，加拿大制造業佔GDP比重並未修復到正常水平，並且在2022年下半年繼續下滑，目前處於歷史低位。因而，在這種情況下，盡管加拿大對美國出口增加了很多，但一定程度上需要依賴進口來彌補其生產的不足。當前，加拿大第一大和第二大進口來源國仍是美國（49.6%）和中國（11.8%），近期在增加對越南的依賴，減少對中美的依賴。

不過，加拿大實際常年對美國出口份額在70%以上，對其他經濟體出口份額均在5%以下；自我國進口份額的減少主要體現在2023年。

此外，韓國和印度整體生產較爲穩健。從制造業生產指數來看，韓國和印度增長都相對強勁，基本都穩定在2020年之前趨勢增長线及以上位置。從貿易角度來看，二者有略有分化。

其中，韓國對美國出口大幅增加，但長期依賴我國生產。例如，2023年相比2017年對美國出口份額增加了6.3個百分點至18.3%，遠高於其他區域，接近成爲韓國第一大出口國（第一大出口國是我國19.7%）。而韓國自我國進口份額明顯增加，增加了1.8個百分點至22.2%，高於其他區域，我國仍是韓國第一大進口來源國；韓國自俄羅斯、伊朗以及日本等進口份額明顯下降，尤其是自日本進口份額下降了4.1個百分點。

進一步來看，韓國自我國進口份額增加較多的是化學品和相關產品、機械和運輸設備，例如，無機化學品等增加了1.6個百分點、電信、錄音設備增加了1.4個百分點、公路車輛增加了0.2個百分點。我國自韓國主要大量進口芯片、取像模塊等。

印度則對荷蘭和美國出口大幅增加，也長期依賴我國生產。2023年相比2017年出口份額分別增加了3.5個百分點和2.1個百分點，遠高於其他區域；美國仍是印度第一大出口國（17.5%），荷蘭躍居至第三位（5.4%，第二位是阿聯酋7.7%）。而印度自俄羅斯進口份額增加了7.2個百分點至9.0%，遠高於其他區域，成爲印度第二大進口來源國。自我國進口份額下降了1.2個百分點，但我國實際上仍是其第一大進口來源國（14.8%），份額下降很大程度上與自俄羅斯進口大幅提升有關。

進一步來看，印度對美輸出天然或養殖珍珠、寶石，醫藥產品，礦物燃料、礦物油和礦物產品，電力機械、設備與零部件，核反應堆以及鍋爐、機械和機械應用等商品。印度非常依賴自我國進口，電力機械、設備與零部件，核反應堆、鍋爐、機械和機械應用，有機化學品以及塑料及制品等商品，與主要出口商品相匹配。

而印度最近2年對俄羅斯進口大幅提升，很大程度上與俄烏地緣事件有關，印度在大量進口俄羅斯原油等產品。例如，2021-2022財年，俄羅斯原油僅佔印度原油進口的2.0%，而到2022-2023財年，這一比重大幅躍升至19.3%，僅次於伊拉克，成爲印度第二大原油進口來源國。