申萬宏源：財政加碼亟待融資支持

摘要

事件：3月24日，財政部公布2025年1-2月財政收支情況。1—2月，全國一般公共預算收入43856億元，同比下降1.6%。全國一般公共預算支出45096億元，同比增長3.4%。

點評：財政支出仍需加碼，新增專項債、特別國債等後續或需加快發行使用

年初廣義財政收支增速放緩，而預算完成度與過去五年平均水平基本持平。2025年1-2月，廣義財政支出同比2.9%；從預算完成度看，廣義財政支出預算完成13.4%，與過去五年平均支出進度13.5%基本持平；1-2月，廣義財政收入同比-2.9%，從預算完成度看，廣義財政收入預算完成17.8%，高於過去五年平均的17.5%。

新增一般債、結轉結余資金等對年初一般財政支出形成支撐。2025年1-2月，一般財政收支差-0.1萬億元，而2020-2024年同期平均爲0.5萬億元，或指向新增一般債、結轉結余等資金對年初一般財政支持形成有效支撐；政府性基金收支差-0.5萬億元，與2020-2024年同期相近，後續新增專項債發行提速或可進一步支持政府性基金支出加碼。

年初地方債發行規模雖維持較高水平，但多爲特殊再融資專項債，新增專項債發行及使用尚待提速。2025年1-2月，新增地方債及特殊再融資債發行規模近1.8萬億元。用於置換隱性債務的特殊再融資專項債發行較快，前兩月已發行9542億元、發行進度約48%；相比之下，新增專項債發行進度較慢，前兩月僅發行5968億元，發行進度約14%。

財政收入端修復較慢下，發債節奏或主導財政支出力度，專項債以及特別國債後續發行計劃和節奏值得重點關注。年初廣義財政收支增速均低於財政預算，指向當前財政收支仍受出土地出讓收入收縮、稅收增速放緩掣肘。若錨定2025年財政支出預算目標，“加大支出強度、加快支出進度”，新增專項債、特別國債等或需加快發行，助力財政支出提速。

常規跟蹤：年初廣義財政收支增速放緩，但預算完成度持平於過去五年平均水平

廣義財政收入增速下滑，但收入預算完成度處於近年較高水平。2025年1-2月廣義財政收入同比-2.9%，較2024年12月增速下降16.9個百分點；其中，政府性基金收入1-2月同比-10.7%；一般財政收入1-2月同比-1.6%。從預算完成度看，2025年1-2月廣義財政收入預算完成17.8%，高於2024年同期的17.6%及過去五年平均的17.5%。

廣義財政支出維持一定強度，但較2024年12月亦明顯放緩。2025年1-2月，廣義財政支出同比2.9%、較2024年12月增速下降7.6個百分點；一般財政支出同比3.4%，政府性基金支出同比1.2%，均較2024年12月支出增速放緩。從預算完成度看，2025年1-2月廣義財政支出預算完成13.4%，與過去五年平均支出進度13.5%基本持平。

風險提示

政策變化超預期，經濟變化超預期。

報告正文

1.財政加碼亟待融資支持

年初廣義財政收支增速放緩，而預算完成度與過去五年平均水平基本持平。2025年1-2月，廣義財政支出同比2.9%；一般財政、政府性基金支出當月均較2024年12月支出增速放緩；從預算完成度看，廣義財政支出預算完成13.4%，與過去五年平均支出進度13.5%基本持平。2025年1-2月，廣義財政收入同比-2.9%，從預算完成度看，廣義財政收入預算完成17.8%，高於過去五年平均的17.5%。

新增一般債、結轉結余資金等對年初一般財政支出形成支撐。2025年1-2月，廣義財政收支差達-0.6萬億元，規模高於2020-2024年同期平均的0.1萬億元；一般財政收支差-0.1萬億元，而2020-2024年同期平均爲0.5萬億元，或指向新增一般債、結轉結余等資金對年初一般財政支持形成有效支撐；政府性基金收支差-0.5萬億元，與2020-2024年同期平均-0.4萬億元相近，或指向後續新增專項債仍需提速進一步支持政府性基金支出加碼。

地方債發行規模雖維持較高水平，但多爲用於隱債化解的特殊再融資專項債，新增專項債發行及使用尚待加速。2025年1-2月，新增地方債及特殊再融資債發行規模近1.8萬億元，2月發行明顯提速、當月發行近1.3萬億元。用於置換隱性債務的特殊再融資專項債發行較快，前兩月已發行9542億元、發行進度約48%；新增專項債發行進度較慢，前兩月僅發行5968億元，發行進度約14%。

財政收入端修復較慢下，發債節奏或主導財政支出力度，專項債以及特別國債後續發行計劃和節奏值得重點關注。年初廣義財政收支增速均低於財政預算，指向當前財政收支仍受出土地出讓收入收縮、稅收增速放緩等因素掣肘。若錨定2025年財政支出預算目標，“加大支出強度、加快支出進度”，新增專項債、特別國債等補充資金或需加快發行，以助力財政支出提速、加快落地形成實物工作量。

2. 常規跟蹤：廣義財政收支增速放緩

一般財政、政府性基金收入均有放緩，推動廣義財政收入增速回落。2025年1-2月廣義財政收入同比-2.9%，較2024年12月增速下降16.9個百分點；政府性基金收入同比-10.7%；一般財政收入同比-1.6%。從預算完成度看，2025年1-2月廣義財政收入預算完成17.8%，高於2024年同期的17.6%及過去五年平均的17.5%。

政府性基金收入下滑。2025年1-2月，政府性基金收入同比-10.7%，較2024年12月4.9%的增速下降近16個百分點；其中，地方國有土地出讓收入同比-15.7%，與2024年12月-16%的增速基本持平。2025年1-2月政府性基金收入預算完成度爲10.2%，高於2024年同期的10.1%，持平與過去五年同期平均水平。

稅收、非稅收入均有放緩，使得一般財政收入小幅負增長。2025年1-2月，一般財政收入同比-1.6%，較2024年12月增速下降近3個百分點；非稅收入維持正增長，1-2月同比11%；稅收收入修復放緩，1-2月同比-3.9%，較12月增速下降超6個百分點；個人所得稅改善，1-2月同比提升至26.7%，或主因春節錯位，2月獎金個稅入账較多；國內增值稅、消費稅回落，1-2月同比較2024年12月分別下降5.5、6.5個百分點。2025年1-2月一般財政收入預算完成19.9%，低於過去五年同期平均的20.8%。

一般財政、政府性基金支出放緩，廣義財政支出增速回落。2024年1-2月，廣義財政支出同比2.9%，較2024年12月增速下降7.6個百分點；一般財政支出同比3.4%，政府性基金支出同比1.2%，均較2024年12月支出增速放緩。從預算完成度看，2025年1-2月廣義財政支出預算完成13.4%，與過去五年平均支出進度13.5%基本持平。

一般財政支出分項中，科學技術、教育、社保類支出增速相對較高。2025年1-2月，一般財政支出同比3.4%，較2024年12月增速下降6.2個百分點；支出分項中，科學技術、教育、社保支出增速相對較高，同比分別爲10.6%、7.7%、6.7%；社會保障、教育、衛生健康支出佔比有所提升，較2024年12月佔比分別提升3.4、1.6個百分點。2025年1-2月一般財政支出預算完成度爲15.2%，高於過去五年同期平均。

地方國有土地出讓收入拖累下，政府性基金支出放緩。2025年1-2月政府性基金支出同比1.2%、較2024年12月增速下降超11個百分點。政府性基金支出放緩或主因土地出讓收入拖累，1-2月地方國有土地出讓收入同比-15.7%。從預算完成度看，2025年1-2月政府性基金支出預算完成度9.1%、低於過去五年同期平均的9.7%。