交易活躍度降低，債市怎么看？

核心觀點

短期關注資金面，或可擇機做陡；中期仍然關注做平曲线的可能。弱交易、強配置，弱化資本利得，強化組合流動性，靜態考慮，可以繼續參與長期限品種，账戶可以啞鈴型，比如一年CD加30年國債，負債穩定的機構可考慮久期加在信用上，一般機構和账戶久期仍然建議加在利率上。

伴隨債券市場監管加強，市場交易活躍度下降，債券市場和機構面臨交易層面流動性的或有壓力。交易活躍度問題進一步延伸，機構或許會擔心負債端不穩定和贖回壓力。

在交易活躍度下降背景下，機構結合账戶屬性調整優化組合流動性，可能是近一個階段不同品種表現分化和差異的原因。

針對市場對於交易活躍度和流動性的擔憂，我們的分析如下：

第一，利率上行也是風險

“央行的本意未必是大幅擡高利率水平中樞，更多是避免形成單邊預期並不斷強化。”“配置國債等各類資產是金融機構的合理需求。”“增強宏觀政策協調配合，支持積極的財政政策更好發力見效。”這說明債市防風險不等於利率上行。

第二，債市風險關鍵在於監管行爲選擇

“金融管理部門對債市的監管主要還是從“宏觀審慎”和“合規”的角度推進的。只要機構是本着市場化、法治化原則進行交易，金融管理部門不會直接幹預。”“一些金融機構在央行提示風險後，又從一個極端走向另一個極端，一刀切地暫停了國債交易，這既是其風險管理能力弱的體現，也是對央行意圖的誤讀。”這說明監管意圖是規範，不是去交易。

第三，交易角度需要結合預期和資金面來分析

市場穩定與否基礎在於有無穩定的預期和穩定的資金面。一方面，目前市場預期並不穩定；另一方面，8月以來資金利率波動有所加大。債券市場交易活躍度下降既是原因，也是結果。

央行的意圖或者說訴求市場已經基本明確，但是債券市場預期和資金面仍不穩定。

後續需要關注央行進一步行動和資金面，如果央行希望穩定債券市場預期，或許可以操作的就是進一步穩定資金面，比如隔夜資金利率能夠重回1.8-1.9%。

我們對於債券市場仍然保持偏樂觀的觀點。

理由有三：第一，貨幣以外進一步增量政策或許會有，但是力度可能溫和，而降息降准或仍是在途狀態；第二，基本面是債市最重要的勝率支撐；第三，人民幣資產中，債券之外，可替代資產較少。第四，防風險需要避免發生新的風險。點位判斷：

我們認爲下限關注監管，上限服從基本面，我們預計10年國債在2.1-2.25%，30年國債在2.3-2.45%。

對於現階段策略建議：

風險提示：基本面變化超預期，增量政策超預期，貨幣政策和財政政策效果存在不確定性。

注：本文選自天風證券報告，分析師：孫彬彬 SAC 執業證書編號：S1110516090003

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