國泰海通證券：搶出口再現，分化將至

投資要點

3月出口增速的超預期回升既是基數的回落所致，更是由於搶出口的重現。往後看，預計出口受關稅衝擊有所回落，而對美國與非美、豁免產品與非豁免產品的出口將呈現出顯著的分化。國泰海通證券預計，積極的宏觀政策也會及時對衝影響，應積極看待。

外需回落的背景下，中國出口環比動能依舊強於季節性，背後是搶出口的短暫重現。全球PMI和美國PMI均在回落的背景下，中國出口環比動能強於季節性水平。拆分來看，在美國對中國和墨西哥關稅加徵的背景下，對美出口環比增速回升至季節性水平、對拉美出口增速顯著回升，可能反映對4月關稅預期升溫下出口商對美搶出口效應再現。

往後看，隨着4月美國全球對等關稅落地，預計出口受關稅衝擊有所回落，且將出現兩類顯著的分化現象：

一是對美國和非美貿易的分化。短期看，對美直接貿易將總體受到超高額關稅的影響顯著回落，而轉口貿易地如東盟和墨西哥受到的關稅加徵相對較低，且東盟在7月前僅受10%關稅影響，若當地不對轉口貿易進行限制，預計對東盟出口短期將顯著升溫；中長期看，歐盟和中東在特定產品上有望替代拉動中國關鍵產品的出口，如新能源汽車、電力設備和消費電子等；

二是豁免產品與非豁免產品的分化。美國關稅措施大致分爲三類：一是對全球加徵基准10%的對等關稅；二是對部分國家加徵10%以上的對等關稅；三是對部分豁免於對等關稅的部分產品通過232法案加徵全球統一的關稅。目前豁免於對等關稅的產品有鋼、鋁、汽車及部分零部件、銅、藥品及部分化學品、能源品和部分礦產品、木材、半導體、消費電子等，合計將近對美出口總額的25%。相關產品均已或有可能受232法案單獨加徵，但預計加徵幅度不及對華對等關稅125%。

風險提示：全球經濟波動加大；美國關稅策略調整。

1出口環比動能回升

2025年3月，美元計價的中國出口增速12.4%（前值-3.0%），進口增速-4.3%（前值1.5%）。3月商品貿易順差強於2024年第四季度均值，預計淨出口仍舊是一季度GDP的核心支撐。

從環比動能來看，3月出口較1-2月均值相比環比增速16.3%，強於季節性，近五年內僅次於2023年水平；進口環比增速14.4%，與季節性水平相近。

2分國家看：對拉美出口增速顯著回升

出口方面，2025年3月對除了東盟以外的其他地區出口增速均有顯著回升。其中對拉美地區出口增速修復最爲顯著，3月出口23.5%，前值-14.7%；對美出口增速也顯著修復，3月出口9.1%，前值-9.8%；對東盟出口增速維持高位，3月出口11.6%，前值8.8%。

進口方面，2025年3月自日韓港台和東盟地區進口增速維持韌性，自其他地區進口增速顯著回落。由於自亞洲地區是中國電子設備的重點進口來源區域，或說明電子行業可能在爲貿易摩擦做准備。而自美進口的回落則可能由於中國對美的關稅反制措施。

3分產品看：電子或有搶進口

出口方面，各類產品整體回暖，農產品和勞動密集型產品出口增速回升的幅度整體較高；受關稅加徵的鋼鋁、受出口退稅取消或降低的成品油出口增速維持較低水平。

進口方面，多數產品回落，但其中電子產品維持較高的進口增速，或代表着在貿易摩擦升溫背景下的“搶進口”。

4搶出口再現，分化將至

3月出口表現較強，基數回落外，更是由於對美搶出口的再現。2025年1-2月出口增速顯著回落，主因2024年同期閏二月導致的高基數，故3月在基數回落後出口增速讀數回升。但整體出口增速超市場預期，原因在於在美國對中國和墨西哥於3月加徵關稅落地的背景下，對美國出口環比增速仍位於季節性水平、對拉美出口增速大幅回暖，說明在對4月大規模關稅預期升溫的背景下，出口商出現搶出口現象。

往後看，隨着4月美國全球對等關稅落地，以及中美雙邊關稅稅率的提升，預計出口受關稅衝擊有所回落，且將出現兩類顯著的分化現象：

一是對美國和非美貿易的分化。短期看，對美直接貿易將總體受到超高額關稅的影響顯著回落，而轉口貿易地如東盟和墨西哥受到的關稅加徵相對較低，且東盟在7月前僅受10%關稅影響，若當地不對轉口貿易進行限制，預計對東盟出口短期將顯著升溫；中長期看，歐盟和中東在特定產品上有望拉動中國關鍵產品的出口，如新能源汽車、電力設備和消費電子等。

二是豁免產品與非豁免產品的分化。美國關稅措施大致分爲三類：一是對全球加徵基准10%的對等關稅；二是對部分國家加徵10%以上的對等關稅；三是對部分豁免於對等關稅的部分產品通過232法案加徵全球統一的關稅。目前豁免於對等關稅的產品有鋼、鋁、汽車及部分零部件、銅、藥品及部分化學品、能源品和部分礦產品、木材、半導體、消費電子等，合計將近對美出口總額的25%。相關產品均已或有可能受232法案單獨加徵，但預計加徵幅度不及對華對等關稅125%。