美國經濟“滯漲”了嗎？

核心觀點

我們認爲美國整體經濟運行正持續朝着“不着陸”與二次通脹加劇的方向演進；面對這份“細節強於總量”的經濟數據與同比3.7%的核心PCE物價增速，應當對潛在的加息多一份“正視”，對美國消費的韌性多一份“認知”。

摘要

2024Q1美國實際GDP環比折年錄得1.6%，明顯低於彭博一致預期的2.5%，是2022Q2以來最低增速。同時Q1核心PCE年化從前值2.0%大幅反彈至3.7%，高於彭博一致預期的3.4%。美國經濟和物價數據呈現出了“滯脹”的組合，即經濟增速相對放緩而通脹又超預期反彈。

總的來說，我們認爲美國整體經濟運行或將持續朝着“不着陸”與二次通脹加劇的方向演進；從全球的格局來看，美國偏“脹”，歐洲偏“滯”的格局或將延續。

具體來看，GDP最大的拖累項來自淨出口，但本質上是美國內需強勁，而出口（全球需求）相對疲軟的體現。其次，雖然個人消費有所降溫，但依然是GDP 最大貢獻項（+1.68%）。尤其值得關注商品消費轉向負貢獻（-0.09%），而服務消費對GDP貢獻1.78%。我們認爲未來美國消費結構佔比或會繼續向服務消費傾斜；除此之外，這也印證了我們在2024年4月11日報告中的觀點，即“這些不可貿易的服務業消費，尤其是低技能服務業消費，或將帶來更大的核心通脹壓力”。

再者，私人投資方面持續回暖，固定投資分項貢獻0.91% ，其中非住宅投資與住宅投資雙雙增長。值得關注的是住宅投資環比拉動GDP 0.52%，較前值0.11%進一步上行，在高利率環境下住宅建造支出正經歷逆勢增長。

我們認爲2024年可能开啓新一輪獨棟建築（Single-Family）的建造周期，美國地產周期的持續復蘇也已擴散至投資端。

從通脹的角度看，我們認爲核心PCE物價的超預期反彈主要是火熱的服務需求拉動。當前無論是PCE還是CPI，整個美國通脹反彈的趨勢是比較清晰的；從4%以上的居民薪資增速傳導到服務消費高增，再傳導到服務業推動下的高核心通脹的整體邏輯也很順暢。

持續反彈的核心CPI，超級核心CPI以及核心PCE，都意味着美國的二次通脹可能已不僅是“敘事”。我們再次明確認爲應該重視美國當前二次通脹的趨勢，如果地緣衝突帶動原油價格進一步上行，不能排除聯儲加息的可能。

風險提示：美國流動性超預期收緊，美股服務消費超預期回落，美國貸款違約率超預期升高。

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注：文中報告節選自天風證券研究所已公开發布研究報告《天風宏觀宋雪濤：美國經濟“滯漲”了嗎？》，分析師：宋雪濤S110517090003

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標題：美國經濟“滯漲”了嗎？

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