6月PMI數據：經濟低位均衡
核心觀點
事項：國家統計局發布2023年6月中國採購經理指數運行情況。
1、中國經濟仍呈“制造業收縮vs服務業擴張”的組合，但其缺口有彌合的跡象。一方面，制造業生產低位企穩，6月中國制造業PMI爲49，仍處收縮區間，但較上月微升0.2個百分點，生產和新訂單指數同步恢復。另一方面，非制造業擴張動能放緩。5月非制造業商務活動指數爲53.2%，較上月回落1.3個百分點；新訂單指數持平於49.5，延續收縮狀態。中國經濟結構上呈現三個特徵：制造業以中遊裝備制造業景氣最佳，原材料行業是主要拖累；服務業以數字經濟、交運物流及金融表現較好，房地產服務繼續收縮；建築業以基建土木工程需求爲主要帶動，房屋建築拖累加大。
2、制造業需求支撐不強，生產恢復偏弱，價格和投資依然低迷。1）內需支撐不強，外需拖累持續。6月新訂單指數自低位略有回升，在手訂單指數降至歷史中位數以下，新出口訂單指數的定基同比進一步下降。2）制造業企業加速“去庫存”。6月PMI制造業生產經營活動預期指數連續第四個月回落，企業家信心有待進一步提振。6月PMI產成品庫存指數加速下行，生產僅小幅回升，表明企業“主動”加速去庫存。3）價格繼續探底。主要原材料購進價格指數自低位略有上行，據此預測6月PPI環比跌幅可能收窄至-0.6%，但其同比增速或從上月的-4.6%進一步下降至-5.1%，工業品出廠價格或將“觸底”。4）不同規模企業景氣分化加劇。制造業大中型企業的PMI上行，但小型企業PMI在收縮區間進一步走低，其生產、新訂單、新出口訂單、在手訂單、採購量、生產經營活動預期同步走弱。
3、建築業和服務業生產擴張速度放緩，就業吸納有所減弱。1）6月建築業產需進一步放緩，企業預期也有下行。2）服務業商務活動指數走弱，但新訂單及預期指數較上月略有回升，需求和信心有邊際好轉跡象。3）“穩就業”壓力顯現。三大行業從業人員指數均降至收縮區間，尤其是服務業和建築業從業人員指數環比下行超1個百分點，或對農民工就業形勢產生不利影響。
綜上，6月中國經濟增長動能不強：建築業受地產拖累較大，服務業復蘇斜率放緩，制造業產需回溫程度有限。同時，制造業、服務業和建築業從業人員指數同步下行，穩就業總體性壓力依然存在，結構上青年人群是“後進先出”的脆弱群體，臨近畢業季更不容樂觀。6月以來，國內穩增長政策有所加碼，央行降息、新能源車購置稅減免政策出台、基建項目开工也有加速跡象，助力經濟增長的動能“止跌”。然而，當前已出台的政策仍以托底爲主，較難將經濟推升至潛在增速水平附近，尚未促成市場主體信心的明顯恢復。往後看，宏觀政策還有必要進一步加碼。財政政策最可能的增量在於加快地方專項債的發行和使用進度、推出新一批政策性开發性金融工具，以及配合產業政策的財政貼息工具；貨幣政策還將繼續推動降成本，二次降准可以期待，年內存在再次降息的可能性。
國家統計局發布數據顯示，6月中國綜合PMI產出指數保持在景氣區間，但較上月下降0.6個百分點，表明中國經濟的恢復性增長呈斜率放緩跡象。從復蘇結構看，中國經濟仍呈現“制造業收縮vs服務業擴張”的組合，但制造業生產低位企穩，非制造業擴張動能放緩，二者缺口有彌合的跡象。
弱需求制約制造業生產恢復
制造業外需進一步回落，內需復蘇的支撐並不強勁，企業信心依然不足，因而生產恢復力度較弱，“去庫存”還在繼續。這體現在以下分項指標上：
新訂單指數所體現的需求支撐並不強勁。6月制造業新訂單指數雖有小幅回升，但僅處2012年以來6.4%分位水平，且在手訂單指數降至歷史中位數以下。同時，新出口訂單指數進一步下降，經定基調整後，其同比水平較上月進一步走低。結合6月美國、歐元區制造業PMI在收縮區間進一步下行的數據，6月外需對制造業的拖累可能持續。
制造業企業加速“去庫存”。6月PMI產成品庫存指數較快下行，單月降幅爲2012年8月以來的次高（僅低於2020年10月）；原材料庫存指數亦有所下行，6月降至2012年以來19%分位水平。將生產和庫存指標結合來看，6月制造業生產回升幅度僅0.2個百分點，而產成品庫存下行2.8個百分點，二者的分化態勢在一定程度上體現出制造業企業希望降至“低安全庫存”，對未來需求的看法仍偏謹慎。6月PMI制造業生產經營活動預期指數連續第四個月回落，降至2013年以來18%分位水平，亦指向企業家信心有待進一步提振。
主要原材料購進價格指數自低位略有上行。從其與PPI環比之間的相關性推斷，我們預測6月PPI環比跌幅可能收窄至-0.6%，對應PPI同比從上月-4.6%進一步下降至-5.1%，工業品出廠價格同比增速或將“觸底”。
制造業小型企業生產經營繼續承壓，與大中型企業的景氣度分化加大。6月大中型企業的PMI均有回升，但小型企業PMI在收縮區間進一步走低，小型企業的生產、新訂單、新出口訂單、在手訂單、採購量、生產經營活動預期等分項同步走弱。
非制造業復蘇放緩拖累就業
6月非制造業生產擴張速度放緩，就業吸納能力有所減弱。
建築業產需進一步放緩，企業預期也有下行。6月建築業商務活動指數、新訂單指數、業務活動預期指數同步回落，分別處2012年以來的8%、6.5%和12.6%分位。
服務業商務活動指數走弱，但新訂單和預期指數企穩。6月服務業商務活動指數進一步下行，至2012年以來的40%分位。不過，服務業的新訂單和業務活動預期指數均較上月略有回升，服務業需求和企業家信心出現邊際企穩跡象。
“穩就業”壓力有所加大。6月服務業、建築業和制造業的從業人員指數均降至收縮區間。尤其是，服務業和建築業從業人員指數分別較上月下滑1.6和1.3個百分點，二者皆是吸納農民工就業的“大戶”。據國家統計局數據解讀，6月批發、居民服務等行業商務活動指數低於臨界點，疫情後領先復蘇的接觸性服務業復蘇勢頭有所放緩，可能對前期表現較好的農民工就業形勢產生不利影響。
當前中國經濟運行結構特徵
根據國家統計局解讀，6月中國經濟運行的結構性特徵如下：
從復蘇結構看，中國經濟仍呈“制造業收縮vs服務業擴張”的組合，但其缺口有彌合的跡象。
一方面，制造業生產低位企穩，6月中國制造業PMI爲49，仍處收縮區間，但較上月微升0.2個百分點，生產和新訂單指數同步恢復。
另一方面，非制造業擴張動能放緩。5月非制造業商務活動指數爲53.2%，較上月回落1.3個百分點；新訂單指數持平於49.5，延續收縮狀態。
制造業以中遊裝備制造業景氣最佳，原材料行業是主要拖累。
一則，裝備制造業和高技術制造業6月PMI分別爲50.9%和51.2%，均處擴張區間，且連續兩個月回升。尤其是，汽車、鐵路船舶航空航天設備、電氣機械器材、計算機通信電子設備等4個行業生產及新訂單指數均位於擴張區間，產需釋放較快。不過，前五個月計算機通信和其他電子設備制造業的利潤較去年同期下降五成，在其生產邊際企穩後，向盈利和投資的傳導仍需時日。
二則，消費品行業6月PMI爲50.7%，擴張速度略有放緩，居民商品需求恢復力度不強。
三則，高耗能行業仍是主要拖累，6月PMI爲46.6%，處榮枯线以下的偏低位置；但其PMI相比於上月有所提升，對制造業總體的拖累邊際減弱。
服務業以數字經濟、交運物流及金融表現較好，房地產服務繼續收縮。分行業看，航空運輸、郵政快遞、電信廣播電視及衛星傳輸服務、貨幣金融服務、保險等行業商務活動指數位於60.0%及以上高位景氣區間；房地產行業，以批發、居民服務爲代表的部分接觸性服務業商務活動指數低於臨界點。從市場預期看，鐵路運輸、航空運輸、餐飲、電信廣播電視及衛星傳輸服務等行業業務活動預期指數均高於67.0%，行業發展預期繼續向好。
建築業以基建土木工程需求爲主要帶動，房屋建築拖累加大。建築業包含房屋建築和土木工程建築業兩個主要行業，其中土木工程建築業的需求主要源於基建投資。據國家統計局解讀，6月土木工程建築業商務活動指數和新訂單指數分別爲64.3%和53.9%，比上月上升2.6和2.2個百分點。盡管建築業總體擴張步伐放緩，但土木工程建築業產需均有恢復，側面體現出房地產建築需求依然低迷，但基建投資進一步托底，對建築業需求形成一定支撐。
總體看，當前中國經濟增長的動能不強：建築業受地產拖累較多，服務業商務活動指數復蘇斜率放緩，制造業產需回溫程度有限。在經濟復蘇基礎不夠牢固的背景下，制造業、服務業和建築業三大行業的從業人員指數同步下行，穩就業總體性壓力依然存在，結構上青年人群是“後進先出”的脆弱群體，臨近畢業季更不容樂觀。就業市場的景氣度與居民的收入和消費息息相關，在中國經濟持續“行穩致遠”的情況下，居民消費的潛力才有望滯後釋放，打通內需的良性循環。
6月以來，國內穩增長政策有所加碼，央行降息、新能源車購置稅減免政策出台、基建項目开工也有加速跡象，助力經濟增長的動能在低位“止跌”。然而，當前已出台的政策仍以托底爲主，雖有助於經濟增長達成低位均衡，卻可能較難將經濟推升至潛在增速水平附近，尚未能促成市場主體信心的明顯恢復。往後看，宏觀政策還有必要進一步加碼。財政政策最可能的增量在於加快地方專項債的發行和使用進度、推出新一批政策性开發性金融工具、以及配合產業政策的財政貼息工具；貨幣政策還需繼續推動降成本，二次降准可以期待，年內存在再次降息的可能性。
風險提示：穩增長政策力度及效果不及預期，海外發達經濟體衰退程度超預期，國際地緣政治衝突升級等。
標題：6月PMI數據：經濟低位均衡
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