央國企市值管理“三把劍”：分紅、回購和增持

核心觀點

市值管理並非是央企考核的“新事物”，但本輪央國企改革顯著提高了對資本市場的重視。在年初國新辦新聞發布會、央國企工作會議上，國資委多次提及全面推开上市公司市值管理考核。對於央企市值管理的考核早在2005年9月國資委《關於上市公司股權分置改革中國有股權管理有關問題的通知》一文中就有提出。2022年5月，國資委印發《提高央企控股上市公司質量工作方案》，再次強調了上市公司市值管理的重要性，並列出具體措施指導上市公司高效开展市值管理工作。

央企市值管理如何進行？關注分紅、回購和增持“三把劍”。市值管理納入考核在央國企中由來已久，但此次將央企負責人的利益全面鋪开與央企市值深度掛鉤，將從更高層級推動央國企更加重視上市公司的經營質量、市場表現，更有動力與資本市場交流。後續配套文件出台將對考核方式進行細化。但結合目前國資委與相關上市公司表述，“及時通過應用市場化增持、回購等手段傳遞信心、穩定預期，加大現金分紅力度”，分紅、回購和增持可能是當前市值管理的主要工具。

央企高股息趨勢深化，當前仍有提升空間。國企上市公司股息率自2015年开始呈上升趨勢，分紅意愿有所加強。央企分紅公司數量佔全部央企上市平台的比例連續3年增長，2022年佔比接近80%。整體來看，大部分央企仍具有較大分紅潛力。從在手現金水平來看，約1/4的央企上市平台在手現金不低於50億，其中59只不低於百億，11只不低於千億。從在手現金與總資產的比例來看，佔比超過20%的央企佔比約爲23.0%。從每股留存收益來看，約1/2的央企上市平台每股留存收益≥2元，其中79只≥5元，19只≥10元。

市場調整下，回購已成爲央企管理股價的重要工具。2020年至今，央國企發布的回購預案數量逐年遞增，2023年創新高。回購規模上，近兩年央國企回購規模穩定在140億元左右，佔全市場回購比重再度回升。從過去1年內，央國企發布回購預案後的市場表現來看，預案日後1周到3個月內，央國企上市公司相對滬深300均有正的超額收益。經盈利、現金等篩選後的個股超額更爲明顯，一個月、三個月區間超額收益約3%-9%。

市值管理角度如何擇股？四大邏輯是擇股關鍵。市值管理本質上還是需要配合上市公司的盈利水平和流動資金支持。因此我們建議關注：1）現金充足：在手現金>100億元或在手現金佔總資產比重>5%；2）有資本運作空間：流通市值>150億元、第一大股東持股比例<90%；3）盈利穩定：2021-2023Q3的ROE(TTM) >0且波動較小；4）資本开支較少且穩定：2020-2022年資本开支/EBITDA<1，且波動較小。篩選標的詳見正文。

風險提示：宏觀經濟大幅波動，國企改革進展不及預期，歷史經驗失效等

正文

1、央企市值管理“三把劍”：分紅、回購和增持

國資委、證監會等部委已將央企市值管理定爲今年的重點工作。在年初國新辦新聞發布會上，國資委負責人首次公开明確將市值管理納入央企負責人業績考核。隨後，國資委在央國企考核分配工作會議上再次強調了“在前期試點探索、積累經驗的基礎上，全面推开上市公司市值管理考核。”

市值管理並非是央企考核的“新事物”，但本輪央國企改革顯著提高了對資本市場的重視。對於央企市值管理的考核早在2005年9月國資委《關於上市公司股權分置改革中國有股權管理有關問題的通知》一文中就有提出，“對上市公司國有控股股東進行業績考核時，要考慮設置其控股的市值指標”。2022年5月，國資委印發《提高央企控股上市公司質量工作方案》，再次強調了上市公司市值管理的重要性，並列出具體措施指導上市公司高效开展市值管理工作。方案還要求央企在三年內分類施策、精准發力，打造一批核心競爭力強、市場影響力大的旗艦型龍頭上市公司，培育一批專業優勢明顯、質量品牌突出的專業化領航上市公司。（詳見《除了中特估值,國企改革還有哪些預期差?--大象起舞系列三》）

2、央國企深化高股息趨勢，當前仍有提高分紅的空間

央企和地方國企股息率提升的趨勢近年來持續深化。國企上市公司股息率自2015年开始呈上升趨勢，並於2017年开始與民企股息率中樞拉开顯著差距。國企股息率的提升主要的驅動來自於2017年9月啓動的國資劃轉試點，2020年底前央企和地方層面已全面鋪开。劃轉企業的股權分紅將是社保基金從劃轉國資中取得收益的主要來源，這也促使央企、國企起到充實社會保障的作用。央企分紅意愿有所加強，分紅公司數量顯著增長。央企分紅公司數量佔全部央企上市平台的比例此前連續3年增長，2022年佔比爲77.6%，較2021年增長1.6%。2023年前三季度已有23家央企實施分紅。

整體來看，大部分央企仍具有較大分紅潛力。從在手現金水平來看，約1/4的央企上市平台在手現金不低於50億，其中59只不低於百億，11只不低於千億。從在手現金與總資產的比例來看，佔比超過20%的央企佔比約爲23.0%。從每股留存收益來看，約1/2的央企上市平台每股留存收益≥2元，其中79只≥5元，19只≥10元。

3、市場調整下，回購成爲央企管理股價的重要工具

近年來央國企股票回購加速，在市值管理納入考核的驅動下，有望迎來新一輪央國企回購潮。2020年至今，央國企發布的回購預案數量逐年遞增，2023年創新高。回購規模上，近兩年央國企回購規模穩定在140億元左右，佔全市場回購比重再度回升。

在手現金、盈利、資本开支或影響回購能力。充沛的現金流、良好的盈利能力和較高的未分配利潤是支持回購實施的三個重要因素。我們選取現金余額/總資產和淨利潤，分別從存量和增量的角度衡量企業的現金充盈度和健康度；資本开支則是爲了判斷企業現金流支出方向。

央國企發布回購預案後跑出超額收益，潛在回購能力較強的個股超額更爲明顯。從過去1年內，央國企發布回購預案後的市場表現來看，預案日後1周到3個月內，央國企上市公司相對滬深300均有正的超額收益。在剔除：1）在手現金較少（現金余額<100億元且現金余額/總資產<10%）；2）出現虧損（淨利潤TTM<0）；3）資本开支較多（資本开支/EBITDA>100%）的公司後，收益顯著提升。