中金：海外電網投資景氣度上行，中國電力設備出海步伐加速
中金研究
我們觀察到近期海外主要市場積極推動電網投資長期規劃落地，傳導到企業端，訂單與業績增長明顯提速。我們認爲海外電網投資進入景氣度上行周期，中國電力設備企業具備長期競爭力，疊加海外部分環節本土供應存在缺口，電力設備產業鏈出海有望迎來加速發展的黃金期。
摘要
需求側：看好海外電網投資的迫切性、持續性，宏/中/微觀多維度驗證景氣度上行。長期來看，在全球綠色轉型的大背景下，發電側裝機增長、用電側電氣化率提升支撐電網側投資需求持續穩健增長；與此同時，近年來海外電網面臨的老舊线路改造、新能源消納、制造業投資配套、無電弱電等問題愈加突出，推動投資全面提速。據BNEF預測，淨零情景下2022-2030年間全球電網投資CAGR爲12%。我們觀察到宏/中/微觀多維度數據驗證海外景氣度上行：1）宏觀層面，海外主要市場的電網運營商規劃待建項目充沛，政府部門呼籲電網投資提速，提供撥款與融資便利並推動長期規劃落地；2）中觀層面，多個國家和地區的電氣設備PPI指數持續走強，中國變壓器、電表等設備出口規模穩健增長。3）微觀層面，外資廠商訂單亮眼且展望積極，中國頭部出海企業訂單明顯提速。
供給側：中國廠商份額提升空間廣闊，長期競爭力與階段性海外本土供應缺口機遇共同加持。我們測算中國電力裝備在海外市場份額不到10%，提升空間廣闊。長期來看，中國產業鏈具備強技術與制造能力、高性價比、優質服務等競爭力；短期來看，變壓器等環節海外產能存在供應瓶頸，我們認爲國內廠商有望憑借優質產能承接海外訂單外溢。綜合考慮海外需求增速、供應格局、出口驅動力與挑战，我們認爲現階段出口彈性第一梯隊包括變壓器、智能電表等，第二梯隊爲开關等主設備、變壓器分接开關、絕緣件、電纜高分子材料等，第三梯隊爲電力電纜、二次/信息化等。
我們認爲在市場對海外需求增長持續性、中國企業出海成長性以及利潤彈性充分認知後，板塊有望迎來估值重塑機會。
風險
海外電網投資不及預期，國際貿易政策變化風險，匯率波動。
正文
海外電網投資有望提速，電氣設備需求充沛
投資概覽：2022年全球電網投資2738億美元，能源轉型推動投資提速
根據BNEF統計2022年全球電網投資總額達2738億美元。分區域來看，中國、美國、歐洲電網投資規模領先，分別爲745、664、544億美元，佔全球比重分別爲27%、24%、20%；分環節來看，配電和輸電投資金額分別爲1475、1263億美元，佔比54%、46%。
圖表1：2022年全球電網投資情況
注：不包括智能電表和新能源汽車充電基礎設施
資料來源：BNEF，中金公司研究部
我們認爲發電側和用電側的變化是推動電網投資的底層動力。在發電側，全球綠色轉型的大背景下，新能源裝機保持較快增長，裝機比重不斷提高，與傳統能源相比，新能源發電的隨機性、波動性、間歇性爲電力系統帶來了可靠性、靈活性、穩定性等多重運行挑战，電網作爲新能源消納的關鍵載體，需要做配套升級建設；在用電側，隨着全球經濟平穩增長、電氣化率提升、人工智能等高耗電量行業的快速發展，全球用電量有望保持穩健增長，同時分布式光伏、電動汽車等新型主體接入電網，帶來復雜潮流、尖峰衝擊等一系列問題，電網擴容與智能化轉型需求愈加迫切。
圖表2：經濟轉型情景下全球發電新增裝機預測
資料來源：BNEF，中金公司研究部
圖表3：經濟轉型情景下全球電力需求預測
資料來源：BNEF，中金公司研究部
全球電網投資有望穩健增長。BNEF預計在淨零情景（NZS）[1]下，2022-2030年間全球電網投資CAGR爲12%，2022-2030年間電網投資總額爲21.4萬億美元，其中4.1萬億美元用於更換老舊資產、8.6萬億美元用於系統改造（提高可靠性、效率）、8.7萬億美元用於新增並網（現有電網擴展到新的發電或負荷設施）。在經濟轉型情景（ETS）下，2022-2030年間全球電網投資CAGR爲6%，2022-2050年間電網投資總額爲13.3萬億美元。
中國於2021年啓動新一輪電網投資；海外投資迫切性凸顯，有望迎來加速。中國早在2021年3月中央財經委第9次會議[2]上，提出了“構建以新能源爲主體的新型電力系統”的概念，自2021年起電網投資逐步回暖，在主網架、特高壓、數字化等多個維度加大投資力度，我們預計2023、2024年電網工程投資增速有望達到10%以上。而近年來，海外電網面臨的老舊线路改造、新能源消納、制造業投資、無電弱電等問題愈加突出，電網投資有望迎來加速。根據BNEF預測，在淨零情景（NZS）下，2022-2030年間美國電網投資CAGR爲9.3%，歐洲CAGR爲7.5%，亞太CAGR爲15.9%，其他地區CAGR爲16.6%。
圖表4：全球電網投資預測（2022-2050E）
注：柱狀圖爲淨零情景（NZS）下的全球電網投資預期，折线圖爲經濟轉型情景（ETS）下的全球電網投資預期
資料來源：BNEF，中金公司研究部
圖表5：重點區域的電網投資預測（2022-2030E）
注：橫軸爲淨零情景（NZS）下的投資增速預期，縱軸爲經濟轉型情景（ETS）下的投資增速預期，圓圈大小爲2022年實際電網投資規模
資料來源：BNEF，中金公司研究部
海外電網投資四大驅動力：老舊线路改造、新能源消納、制造業投資、無電弱電問題
#1：老舊线路改造（美國、歐洲較爲典型）
發達經濟體的電網基礎設施相對完善，但存量线路普遍運行時間較久，逐步進入改造周期。根據IEA的預測，到2050年發達經濟體有接近2100萬公裏的電網线路需要更新（佔當前线路長度的1/3），其中歐洲700+萬公裏，美國800+萬公裏。以美國爲例，其存量輸電线路大多建於19世紀60、70年代，近年來逐步進入改造周期。美國商務部2021年報告顯示，美國電網中變壓器平均壽命已經達到38年，有70%變壓器使用年限超過25年，一般電力變壓器設計壽命在30-40年左右，而在負載量大、極端天氣頻繁的區域的變壓器實際使用壽命更短。根據Brattle預測，美國2016-2050年間輸電线路改造需求平均爲100億美元，2030、2040年左右迎來兩次峰值。
圖表6：美國輸電线路改造需求預測
資料來源：Brattle estimate，中金公司研究部
#2：新能源消納（美國、歐洲較爲典型）
新能源發電的隨機性、波動性、間歇性爲電網帶來了新的運行挑战，電網正在成爲可再生能源規模擴大的主要瓶頸。2021年底美國有900GW的風光裝機容量排隊等待並網，近期美國中部大陸獨立系統運營商（MISO）表示其電網從2025/2026年开始面臨約2.1GW的容量短缺，一些可再生能源項目的並網進程陷入停滯，到2028/2029年潛在的容量短缺將增長到9.5GW[3]。歐洲方面，根據BNEF統計，法國、意大利、西班牙和英國等待並網的容量也達到600GW。除電網擁堵、容量短缺以外，新能源佔比提高也帶來了系統慣性短缺、電力質量下降、系統管理成本提高等問題。例如，自2021年年中以來，英國電力系統運營商National Grid ESO在電網安全約束管理方面每個月要花費1億+英鎊，主要系電網容量限制無法將邊境高發風電送至負荷區，運營商被迫啓動昂貴的天然氣發電廠。
圖表7：美國光伏項目並網排隊周期大幅延長
資料來源：Berkeley LAB，中金公司研究部
圖表8：歐洲五個主要國家的電網擁堵情況對比
注：電網密度的定義是輸配電线路總長度除以土地面積
資料來源：BNEF，中金公司研究部
#3：制造業投資配套（美國、東南亞、拉美、沙特等地區較爲典型）
制造業投資將帶動對於電網容量、配電設備、供電可靠性穩定性的需求。在2018年以來逆全球化以及近年來貿易保護主義思潮上升的大背景下，全球制造業產業鏈迎來重塑，帶來新增產能投資需求。1）美國：金融危機後美國三屆政府持續推動美國從去工業化到再工業化。從初期更多以經濟內生因素主導，到特朗普政府時期逐漸加入了更多逆全球化思潮，以及拜登政府時期供應鏈安全的影響，支持力度不斷加碼。從總量數據上看，美國制造業建築施工自2021年以來穩步復蘇，2023年進一步得到加速。2）東南亞、拉美：東南亞、拉美等受益於承接中美制造業轉型升級及出口產業外移的地區，近年來外商直接投資淨流入大幅增加。2）沙特：2016年沙特頒布《沙特2030年愿景》，在經濟上致力於改善“石油依賴性”的問題，大力發展新能源以及石油工業，推動工業制造業轉型升級，同時完善基礎設施建設。
圖表9：2022年以來美國制造業建築施工同比高增長
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表10：近年來東南亞、拉美外商直接投資大幅增加
注：東南亞6國包括印度尼西亞、馬來西亞、越南、菲律賓、新加坡、泰國；拉美兩國爲巴西和墨西哥
資料來源：UNCTAD，中金公司研究部
#4：無電/弱電問題（亞非拉新興經濟體較爲典型）
新興經濟體無電/弱電問題突出，新建投資需求充沛。由於新興經濟體電網基礎設施較爲薄弱，無電/弱電問題突出：1）電網覆蓋率低，據世界銀行統計，2022年149個“一帶一路”國家中，有56個國家無電人口佔比超10%；2）停電次數多、可靠性差，2020年巴西平均斷電6.03次/戶，每次平均11.5小時，對比看中國/美國年均斷電次數僅約2.69/1.42次；3）電網效率低、損耗大，部分國家如尼日利亞、巴西等平均輸配電損失超15%。
圖表11：一帶一路國家獲電人口比例
資料來源：World Bank，中金公司研究部
圖表12：新興經濟體電網當前和未來面臨的主要挑战
資料來源：IEA，中金公司研究部
多維度驗證海外景氣度上行
宏觀：政府提供撥款與融資便利並推動長期規劃落地，電網運營商待建項目充沛
#美國
美國爲電網投資提供政府基金和貸款，總額超過450億美元，旨在建設具有韌性和可靠性的能源基礎設施。美國在2021年籤署了《基礎設施投資和就業法案》（IIJA），並在2022年籤署了《降低通脹法案》（IRA），聯邦在能源轉型上的支出將達到4,500億美元，其中電網因IIJA和IRA兩個法案分別獲得165億美元和125億美元的資金，重點用於農村電網的开發、地下電纜、建設促進各州間和多地區容量轉移的輸電項目、微電網和技術部署。2022年美國能源部出台“建設更好電網”計劃，爲電網彈性創新合作夥伴關系（GRIP）/輸電便利計劃（TFP）/電網彈性公式撥款/輸電選址和經濟發展補助分別撥款105/25/23/7.6億美元。
美國電網運營商做出了積極的投資規劃。以美國中部大陸獨立系統運營商MISO爲例，2023年MISO通過了總投資90億美元的MTEP23項目計劃，旨在強化輸電網架，2021-2023年3年間MISO總規劃項目金額接近270億美元，超過2012-2020年9年間的總金額。
圖表13：美國IIJA與IRA法案的電網政府基金年度分配情況
資料來源：BNEF，中金公司研究部
圖表14：美國MISO輸電基礎設施項目規劃
資料來源：MISO，中金公司研究部
#歐洲
歐盟計劃推動電網建設，十年總投資5840億歐元。歐盟於2023年11月28日發布了歐盟電網行動計劃（EU Action Plan for Grids）[4]，該計劃預計2020-2030年間需要投資5840億歐元用於電網升級改造，我們測算平均年度投資額584億歐元，相較2022年實際投資額增長10%；其中3750-4250億歐元用於配電網，投資佔比接近70%（vs. 2022年佔比約50%）。該計劃提出多項有助於解決電力系統瓶頸、實現電網投資的舉措，包括着眼長期規劃、加快審批速度、呼籲歐洲投資銀行提供新的融資工具等。
英國推出輸電網絡整體設計方案，2023-2032年投資額有望翻倍。爲支持大規模的海上風電項目並將電力輸送到英國各地需要的地方，英國電力系統運營商National Grid ESO於2022年7月發布一項輸電網絡整體設計方案（Holistic Network Design）[5]，按照該計劃，2023-2032年間輸電线路資本支出超過500億英鎊，相較2013-2022年總量增長94%。
圖表15：歐盟電網行動計劃對應年均投資額584億歐元
資料來源：EU，中金公司研究部
圖表16：英國輸電網絡整體設計方案對應投資額
資料來源：ESO，BNEF，中金公司研究部
#拉美
巴西着重於“北電南送、西電東送”的輸電網架投資。2022年水電佔巴西發電量的70%+，爲主力電源，而巴西的水電資源集中在北部、西部，電力負荷集中在東南沿海，因此“北電南送、西電東送”的輸電網架爲巴西電網投資的重點。根據巴西國家電網SIN預計，2020-2024年間輸電线路長度將增加3.2萬km，相較2019年增加22%，2025-2030年間將再增加1.7萬km，到2029年輸電线路總長度將達到20.3萬km。
墨西哥電網建設明顯滯後，最新電網投資計劃增幅明顯。隨着數輪極端高溫以及越來越多制造業落戶墨西哥，墨西哥民用和商業用電需求大幅增長，2017-2021年間墨西哥用電量增長8.3%，而同期墨西哥輸電线路/變電站數量僅新增3%/5%，電網建設顯著滯後。2023年墨西哥用電量進一步激增，1-9月同比+20%。輸配電網建設落後疊加發電側能力不足（天然氣渠道單一、火電機組老化），墨西哥面臨着電力短缺、高電價、故障頻發等一系列制約經濟發展的問題。根據墨西哥國家電力公司CFE最新發布的投資計劃，2023-2027年期間年均輸電/配電投資額有望達到237/139億比索，2023-2025年投資額均在上一版本計劃基礎上有所增加。
中觀：海外電氣設備PPI指數持續走強，中國出口規模穩健增長
海外電氣設備PPI指數持續走強，反映供給偏緊、需求旺盛。墨西哥近五年來電氣設備PPI指數強勢增長，美國、印度、歐盟等地自2021年起電氣設備PPI進入上行通道。我們認爲，2021年及2022年上半年PPI指數受到大宗原材料價格上漲的影響，而2022年下半年主要原材料價格回落之後，PPI數據沒有回落、持續上探，一定程度上反映了供給偏緊、需求旺盛。
圖表17：主要國家和地區的電氣設備PPI
資料來源：Wind，中金公司研究部
中國電力設備出口規模穩健增長。根據海關總署數據，1）變壓器：2010-2022年間變壓器出口規模CAGR爲5%，2022年達到44.6億美元，2023年1-11月變壓器出口金額同比+14%，其中南美洲、歐洲、非洲增長亮眼，分別同比+51%、46%、38%；2）電表：2017-2022年間電能表出口金額CAGR爲8%，2022年達到12.0億美元，2023年1-11月電表出口金額同比+20%，其中非洲、亞洲、歐洲增長亮眼，分別同比+55%、24%、7%。
圖表18：2010-2023YTD變壓器出口規模及增速
注：統計截至2023年11月
資料來源：海關總署，中金公司研究部
圖表19：2017-2023YTD電表出口規模及增速
注：統計截至2023年11月
資料來源：海關總署，中金公司研究部
微觀：外資廠商訂單亮眼且展望積極，中資頭部廠商海外業績提速
外資廠商電力設備訂單亮眼。1）日立：2022年以來日立電網設備板塊訂單加速釋放，但收入增長明顯慢於訂單增長。2）伊頓：1-3Q23公用事業板塊全球銷售額實現兩位數增長，其中美洲市場增長25%+。伊頓認爲再工業化、基礎設施投資將驅動美國終端需求持續增長，全球數據中心終端市場2022-2025年增速也將達到16%，大型項目有望進一步釋放。3）施耐德、GE也在近期財報中表示，電網設備收入和訂單增長較好，並看好未來需求保持強勁。
中國廠商海外業務勢頭向好，2023年訂單進一步提速。爲剔除疫情對工程建設節奏的影響，我們計算1H19-1H23期間幾家中國廠商的海外營收復合增速，華明裝備（33%）、思源電氣（23%）、威勝信息（16%）等均錄得較好增長，中國企業出海勢頭向好。從部分廠商披露的海外訂單情況來看，2023年訂單進一步提速，例如截至3Q23末，三星醫療海外在手訂單同比+46%。
圖表20：1H19-1H23期間幾家中國廠商的海外營收復合增速情況
資料來源：公司公告，中金公司研究部
中國企業出海空間廣闊，長期競爭力與階段性海外本土供應缺口機遇共同加持
綜合考慮不同環節的海外需求增速、海外競爭格局、出口核心驅動力以及出口過程中面臨的主要挑战，我們認爲現階段出口彈性第一梯隊包括變壓器、智能電表等，第二梯隊包括高壓开關等主設備、變壓器分接开關、絕緣件、電纜高分子材料等，第三梯隊爲電力電纜、二次/信息化等。
► 海外需求增速：當前海外電網面臨的主要問題是新能源並網、老舊設備改造、线路增擴容，率先拉動了變電站的投資，變壓器等核心設備需求增速較快；智能電表在發達國家升級替換和新興市場滲透率加速提升的驅動下，需求增長加快；電力電纜下遊行業衆多，包括電網、建築、數據中心等，整體需求增長較爲平緩。
► 海外競爭格局：海外智能電表、中低壓設備的競爭格局較爲分散，尚未出現有明顯優勢的領導者，我們認爲分散的競爭狀態爲中國企業开拓海外市場提供了發展機遇；高壓設備的供應商相較中低壓側更加集中；電力電纜、變壓器分接开關的海外集中度較高，部分市場呈現寡頭或壟斷格局。
► 出口核心驅動力：長期來看中國企業出口的主要驅動力爲技術和制造能力、性價比、服務優勢，特別地在特高壓、復合材料絕緣子等環節具備明顯的技術優勢，在智能電表解決方案項目中具備突出的服務優勢；短期來看，變壓器、變壓器分接开關等環節面臨海外本土產能供應偏緊的問題，國內廠商有望憑借優質產能承接海外訂單外溢，加速出海進程。
► 出口主要挑战：整體來看，高壓設備、二次/信息化受到貿易保護的影響高於其他環節，相關企業通過本土化布局、第三國家建廠或繞开貿易保護市場等方式應對。
圖表21：電力設備各環節出口彈性分析
資料來源：中金公司研究部
中國廠商在海外份額不到10%，仍有較大突破空間，交付業績與品牌認知等多維度積累逐漸顯成效
當前中國電力設備海外份額不到10%，仍有較大突破空間。我們測算2022年中國電力設備在海外市場份額不到10%，1）產品維度：當前出口產品主要爲變壓器、電表、高壓开關等，品類多元化尚有較大空間；2）渠道維度：多數企業出口國家數量在50個以內，貢獻主要業績的國家在10個以內，渠道覆蓋面和滲透程度仍較低，且多數公司渠道主要集中在亞非拉等新興市場，歐美等發達國家市場有待突破。
圖表22：2022年中國電力設備在海外份額
注：圖爲中金研究部測算
資料來源：Frost & Sullivan，Power Technology Research，海關總署，前瞻經濟學人，中金公司研究部
圖表23：中國電力企業境外承包項目主要集中在亞非拉
注：圖爲2022年中國主要電力企業境外承包工程分布
資料來源：中電聯，中金公司研究部
國網積極布局國際化战略，對全產業鏈“走出去”帶動效果顯著。國網自2007年左右大力發展國際化战略，先後在菲律賓、巴西、葡萄牙等多個國家參與骨幹能源網的投資、運營、建設，推動技術標准軟聯通，成功實現技術、工程、裝備、標准等一體化“走出去”。國網、南網、工程公司等“中字頭”企業在出口早期階段起到至關重要的引領作用。
圖表24：國網國際公司境外投資及重點項目情況
資料來源：公司公告，公司官網，中金公司研究部
交付業績、品牌認知等多維度積累顯成效，電力設備出口對工程依賴度大幅降低。在初期，我國電力設備出口主要由BOT、EPC工程項目帶動，成功打开出海通道，但海外工程也面臨部分制約因素，比如工程項目收款周期長、風險高，部分國家以安全審查等名義限制外來企業投資電網資產等。隨着國內電力設在海外逐步積累交付業績和品牌認知，逐步擺脫了對於工程項目的依賴，直接參與單機設備競爭中，憑借技術與性價比競爭力獲取市場份額。根據中電聯統計，2022年中國主要電力企業電力裝備出口總額16.73億美元，其中直接出口6.64億美元，同比+61.95%，佔比提升23.29ppt至39.69%，而境外工程帶動設備出口的比重大幅下滑。
圖表25：2020-2022年中國主要電力企業電力裝備出口情況
資料來源：中電聯，中金公司研究部
長期看好“強技術和制造能力、性價比、高效服務”等競爭優勢，短期迎來“海外供需偏緊”的機遇期
長期來看，中國電力設備企業具備“強技術和制造能力、性價比、高效服務”等競爭優勢
► 強技術與制造能力：特高壓代表着電網技術的領先水平，中國在國際上率先建立了完整的特高壓交直流、智能電網技術標准體系，累計主導發起編制國際標准超過100項。南網的烏東德電站送廣東廣西特高壓項目創下19項世界第一，且主要設備自主化率100%[6]。經過多年研發投入及經驗積累，中國電力設備企業已經形成了較強的制造能力，在產品性能穩定、質量優良、故障率等維度與國際同行領先指標並駕齊驅。
► 性價比：中國供應鏈具備原材料、人工等成本優勢，例如中厚板作爲電力設備主要原材料之一，中國市場價格一直低於歐盟、美國、日本等地區。
► 高效服務：從需求對接到產品生產、交付、運維，中國企業在響應速度、實施效率、定制化配合等方面具備突出優勢。
圖表26：烏東德電站送廣東廣西特高壓創19項世界第一
資料來源：南方電網，中金公司研究部
圖表27：2013-2022年中厚板市場價格對比
資料來源：中鋼協，中金公司研究部
短期來看，部分環節海外供需偏緊，爲中國廠商提供了機遇
以變壓器爲例，歐美交期不斷拉長，供應缺口問題短期內較難解決。根據BNEF數據，美國變壓器交付周期從2014年的15個月拉長致2023年三季度的4年，我們認爲主要系需求快速增長而供給端彈性有限。我們認爲海外供給側3年內較難釋放大量產能，主要原因包括：變壓器擴產周期較廠（一般需要2-3年時間）、變壓器廠商擴產決策謹慎（擴產周期或與需求周期不匹配的風險、產品標准發生變化的風險）、供應鏈配套不完善（取向硅鋼產能稀缺、分接开關等零部件依賴進口）、熟練人工不足等。
圖表28：美國電力變壓器本土供應面臨嚴重缺口
注：指100MVA及以上的大型電力變壓器
資料來源：BNEF，中金公司研究部
我們認爲，在海外供給偏緊的設備環節（以變壓器爲典型），中國廠商將迎來重要機遇，發揮交期、性價比等方面的優勢，加速出海進程。
看好長期布局海外战略的頭部企業，把握行業機遇期
我們以24家電力設備上市公司作爲樣本[7]，研究頭部企業海外業務發展情況，我們發現：
► 整體海外業務規模保持穩健增長，盈利能力相對穩定。2022年樣本企業海外營收合計達226億元，同比+18.8%。除2020年受疫情影響海外營收同比-5%以外，近年來海外業務保持穩健增長。2021年受原材料和海運費上漲、EPC類收入佔比提高等因素影響，海外業務整體毛利率有所下滑，2022年恢復到21%，整體來看海外盈利能力相對穩定。
圖表29：主要電力設備上市公司海外營收情況
資料來源：公司公告，中金公司研究部
圖表30：主要電力設備上市公司海外業務毛利率
資料來源：公司公告，中金公司研究部
► 電表、一次設備企業出海進度優於二次設備。從業務規模來看，2022年海外營收規模超過10億元的公司有：特變電工（62.8億元）、華通线纜（33.2億元）、中國西電（25.5億元）、思源電氣（18.7億元）、海興電力（18.5億元）、三星醫療（16.4億元）。從營收佔比來看，2018-2022年間樣本企業海外營收佔比平均值爲10.8%，高於平均值的企業包括：海興電力（63.2%）、華通线纜（57.2%）、麥克奧迪（42.6%）、伊戈爾（42.3%）、神馬電力（37.2%）、威勝控股（21.1%）、中國西電（18.9%）、思源電氣（17.7%）、金盤科技（17.7%）、炬華科技（13.3%）、三星醫療（15.2%）、特變電工（10.9%），均爲電表及一次設備公司。而國電南瑞、南網科技、四方股份等二次設備公司海外營收佔比普遍較低。
► 從業務模式上來看，海外解決方案、單機銷售的盈利水平優於EPC；整體來看，海外盈利能力高於國內。2018-2022年間，樣本企業海外毛利率平均值較高的企業包括安科瑞（64.6%）、華明裝備（58.5%）、麥克奧迪（44.7%）、海興電力（40.2%）、鉅泉科技（41.9%）、金盤科技（31.8%）、思源電氣（26.2%），主要系業務模式以提供解決方案/單機銷售爲主，或產品技術壁壘、附加值高。而以EPC爲主要出海模式的企業毛利率相對較低，例如中國西電（14.4%）、特變電工（20.2%）。整體來看，同樣的業務模式和產品類型下，海外毛利率普遍高於國內。
► 區域覆蓋仍以亞非拉新興市場爲主，思源電氣、三星醫療等公司在發達地區亦有突破。目前電力設備企業出海仍以亞非拉等新興市場爲主，我們認爲主要系新興市場增量需求明顯、市場進入門檻相對較低、來自歐美大廠的競爭相對緩和、下遊客戶追求性價比。部分廠商在發達地區亦有突破，例如思源電氣已陸續獲得歐洲電力體系、英國國家電網、荷蘭國家電網、意大利國家電網等客戶的供應商資格認可，單機設備批量銷往歐洲；三星醫療深耕歐洲13個國家；金盤科技、華通线纜在美國市場布局領先。
圖表31：主要電力設備上市公司海外業務佔比（縱軸）及盈利水平（橫軸）對比
注：氣泡大小表示公司2022年海外營收規模；由於許繼電氣、鉅泉科技、威勝控股並未單獨披露海外業務毛利率，因此採用整體業務毛利率；威勝信息爲威勝控股的子公司，因此威勝控股海外業績包含威勝信息
資料來源：公司公告，中金公司研究部
風險提示
海外電網投資不及預期。電力行業的發展容易受到產業政策的影響，若海外部分國家的能源政策發生重大變化，或者海外電網公司調整電網投資規劃、縮減投資規模、延緩項目實施進度，那么海外電力設備需求增長將低於預期，進而影響相關企業的訂單和業績。
國際貿易政策變化風險。出口貿易受到出口國家及地區的關稅等諸多貿易政策影響。如果部分國家通過關稅、本土化要求、政府禁令等設置更高的進入門檻，一定程度上會加大海外業務拓展難度、影響中國企業競爭力，出口營收和利潤會因此產生波動。
匯率波動。海外結算涉及美元、歐元、英鎊、巴西雷亞爾等多種貨幣，若匯率波動明顯，對相關公司經營業績、終端價格競爭力都會造成階段性影響。
注：本文摘自中金公司2024年1月4日已經發布的《海外電網投資景氣度上行，中國電力設備出海步伐加速》；曾韜 SAC 執證編號：S0080518040001 SFC CE Ref：BRQ196、劉倩文 SAC 執證編號：S0080523070014、曲昊源 SAC 執證編號：S0080523060004 SFC CE Ref：BSW232、張若熙 SAC 執證編號：S0080123090010、王穎東 SAC 執證編號：S0080522090002、李虹潔 SAC 執證編號：S0080522070023 SFC CE Ref：BSZ555
標題：中金：海外電網投資景氣度上行，中國電力設備出海步伐加速
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