劉煜輝最新分享：政策應該積極主動地作爲，用外生力量打破資本市場的下行趨勢
11月1日下午，中國社科院經濟研究所教授劉煜輝在“科創100”高質量發展調研行啓動儀式上，就中國經濟、人民幣資產遇到的困難，以及破局建議，分享了自己的觀點。
投資報梳理了劉煜輝的發言，他表示，當前中國經濟所面對的困難，追溯其底層邏輯，可以歸結爲九個字——
強美元，高利率，高油價。
高利率、強美元就像壓在中國人民幣匯價上面的五指山，只要美元不動，人民幣匯價很難出現反彈。
而高油價對於全球定位爲世界工廠的中國來說，意味着底層成本的不斷擡升。
當總需求衰退，遇上底層成本的擡升，意味着中國作爲世界工廠的利潤在不斷稀薄；
從而進一步壓制資本回報率，形成對匯率的反壓。
就這一局面，劉煜輝從政策角度提出了“三支箭”的建議。
其一，要盡快地把中國的名義利率迅速降到中性利率之下。
其二，要盡早地改變中國的貨幣分配機制。
其三，採取圍魏救趙的方式，用斷然的措施，切斷人民幣資產市場這兩年形成的、這么強的慣性空頭趨勢。
底層邏輯就是九個字
強美元，高利率，高油價
今天中國人民幣的匯價和人民幣資產承受的壓力，從專業的角度來講，底層邏輯是什么？
底層邏輯就是九個字，“強美元，高利率，高油價”。
高利率就像壓在中國匯價上面的五指山。
美元不軟的話，人民幣匯價很難出現反彈。
高油價意味着什么？
中國經濟在全球化的定位是世界工廠，意味着世界工廠運行的底層成本不斷在擡升。
當經濟的總需求遇到資產負債表的收縮，總需求在衰退，廠商的東西賣不出去，但是整個世界工廠的底層成本不斷往上擡，意味着什么？
意味着工廠的利潤在不斷稀薄，資本回報率不斷往下掉，反過頭來成爲匯率的反壓。
所以，我們如果放到這個底層邏輯下去看中國今天A股的頹勢，和人民幣資本市場的壓力，其實跌得不冤。
決定這些條件的邊際因素，未來怎么變化？
有沒有可能出現緩和？
這是判斷人民幣匯價和人民幣資產未來方向的關鍵。
關鍵就是它的背後，中美這兩大經濟體經濟增長動能背後出現的剪刀差，中性利率呈現的剪刀差，這個剪刀差怎么樣收斂。
積極主動地作爲
而非等待
所以從這個意義上，我們去思考未來的政策方向。
對於中國來講，還是要立足於自身，通過自己的主動作爲去改變邊際的條件。
我們不能等。
有一些觀點認爲，我們去等強美元、高利率、高油價這個邊際條件出現變化，天上掉餡餅，我們再動，我覺得這恐怕有點不太現實。
因爲它能夠承受那么高的利率，承受那么高的油價，一定有它背後的原因。
它的背後原因就在於，美國經濟現在的“身體狀況”非常好，我們可以預期，美國利率再往上走的空間可能相對比較有限。
但什么時候從這么高的位置往下走，形成一個降息的周期？
從目前來看，還沒有出現任何的端倪，這個時間不知道要持續多長。
所以對於中國來講，我們還是要立足於自身。
因爲對一個經濟來講，你的供給側和你的需求端，它並非是相互獨立的，它是渾然一體的一個系統。
如果總需求端因爲資產負債表的收縮，進入一個快速下墜的狀態，宏觀政策如果不做出有效和及時的處理，
會把供給端從一個线性的趨勢帶入一個非线性趨勢，從一個穩態帶入一個非穩態，潛在增長也保不住，也會加速往下掉。
這就會令供給和需求形成一個螺旋，負向的螺旋，自我強化最後扭結在一起，滾下懸崖。
這個結果就是什么？
就是大蕭條。
所以宏觀政策一定要主動積極有爲地去處理。
政策上的三支箭
對於我們來講，我提出來三支箭，
從政策上講，第一，我們要盡快地把中國的名義利率迅速降到中性利率之下。
因爲今天中國經濟之所以出現通貨緊縮，實際增長比名義增長的速度還要高，
它背後的根本原因是什么？
根本原因是，名義利率在中性利率之上，實際利率不斷在走闊，對經濟形成一個很強的收縮效應。
要解除這個收縮的效應，就要迅速的把名義利率降到中性利率之下。
對總需求形成刺激效應，才能反過來。
繞過傳統的金融中介
央行直接財政化
第二，要盡早地改變中國的貨幣分配機制。
傳統的貨幣分配機制是基於房地產工業化、城鎮化。
貨幣分配機制一定要突破常規的方式。
這一次領導人去人民銀行視察，去外管局視察，實際上對市場、對於資本來講，給出了一個非常專業性的信號。
就是中國經濟是不是已經進入了一個央行要直接下場購买資產的狀態空間？
我覺得這是非常具有想象力的。
繞過傳統的貨幣政策傳導的過程、繞過傳統的金融中介，央行直接財政化，把錢直接送到那些資產負債表已經嚴重破損的部門和主體。
比方說私人部門、民營企業、中低收入的家庭、年輕的人群，有效地支持資產負債表的全面修復。
重啓經濟的循環，從而恢復經濟增長的動能和資本回報率。
這樣才能支撐人民幣的匯價。
用外生力量打破資本市場的下行趨勢
第三個，就是圍魏救趙。
一定要採取斷然的措施，要切斷人民幣資產市場兩年形成的這么強的慣性空頭趨勢。
要翻轉過來，不用一個強力的手段，一個外生的力量，光靠市場自己內生的力量，是非常困難的，它頂不破。
在持續兩年的人民幣資本市場的空頭趨勢中間，你現在搞不清楚到底誰是空頭，有很多人都指責外資。
但上周有一天，境外市場不开市，我們A股那一天依然大跌，往2900跌去，好像跌了五六十個點。
從本質上講，就是因爲人民幣資本市場已經形成了一個非常強的下行通道。
在這個下行通道中間，理論上講，所有的人都是空頭。
如果沒有一個強有力的外生能量把這個下行通道的上沿給頂破，打造一個新的上行通道的話，那意味着這個市場裏面所有的人都是空頭。
不光是外資，因爲外資已經賣了一年多了。
有人簡單的計算，外資在A股市場持有的頭寸可能已經只有五六千億了。
這個下行趨勢，必須要有一個強要力的方式去突破。
這個方式對政策來講，就是我們要出台一個積極的資本市場的再通脹的策略。
只有這樣，我們才能間接地去解今天匯率貶值的圍。
我們對此抱有很高的期待。
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