東吳宏觀：未完待續的最強“政策加速期”

當前中國在政策出台上正經歷着最強的“加速期”！如圖1所示，我們梳理了歷史上與今年8月類似的政策密集出台期（分別是2022年11-12月疫情防控調整、2020年2-4月疫情首次衝擊、2015年6-8月股市大幅調整、2014年9-11月地產政策轉向），並統計了這些時期每周部委及更高層出台影響宏觀經濟的重大階段性政策的頻次。與上述時期相比，今年8月以來政策密集出台的加速確實是最強的！從印花稅減半到全國統一下調首付比，這樣的政策力度在股市和房地產上已經超過2014-2015年，堪比2008年。

所謂“开弓沒有回頭箭”，對於當前的這段政策密集加速出台期，我們認爲可以抱有更多期待。正如我們此前的報告所述：，往後來看：

房地產政策的優化調整：我們預計政策下一步將加大建設保障房和保交樓的力度，並且包括限購和限售政策的松動也是政策的備選。

一攬子地方化債方案：央行SPV的“重現江湖”，與財政的特殊再融資債打好“配合战”，最終的方案有望在9月靴子落地。

活躍資本市場一攬子措施：在“三支箭”（收緊IPO及再融資、調降融資保證金、限制部分減持）後，退市制度和分紅導向的完善值得期待。

宏觀研究不在多，重在把握基本面的關鍵節點和政策方向。回顧今年以來經濟和政策的脈絡，我們認爲此前有三個重要的時點，見證了從“經濟拐點”到“政策拐點”，再到“政策加碼”的轉變：

在3月底發表的報告中，我們指出經濟復蘇放緩的拐點已經出現，在兩會後的“大興調查研究之風”下，政策出台可能會有所延後。

在6月中旬發表的報告中，我們指出央行快速出手表明政策已經轉向，在貨幣政策开始“全力”支持實體經濟的同時，房地產將成爲年中穩經濟的重要抓手。

在7月底發表的報告中，我們認爲新一輪地產放松不會“擠牙膏”，會自上而下在推動取消“認房又認貸”、降低“二套房首付比例”等方面出台一攬子措施；並且一线城市放开的順序從廣州深圳到北京上海。

政策密集出台之後，我們怎么把握市場的節奏和風向？政策從轉向信號到切實落地需要時間，在此前報告中我們提出一個轉向框架，如圖2，我們認爲隨着最強政策加速期的到來，我們進入到了第三階段，市場的情緒不妨樂觀一點（如圖3）。

當然除了情緒，市場的改變確實也需要切實的增量資金，外資會是重要的風向標（今年A股的漲跌與北向資金的變動密切相關，如圖4），而近期政策組合背後的一個重要着眼點可能就是穩定外資：活躍資本市場+穩定地產+穩定匯率≈穩定外資。

活躍資本市場：向主要國際市場靠攏，吸引外資。例如，經過本次調整，印花稅僅在賣出環節徵收0.05%，與美國、日本、加拿大等廢除印花稅的發達市場差異進一步縮小（圖5）。此外，今年在海外流動性收緊的背景下，全球IPO活動持續放緩，不過根據安永的數據，上半年中國內地IPO數量和籌資額分別佔全球的28%和50%，穩居全球第一。通過階段性收緊融資節奏，嚴格管理股東減持，降低“面加多了”的風險。