民生宏觀：出口轉負或意味着政策寬松窗口打开

要點

6月7日，海關總署公布5月出口數據。5月中國對外出口金額2835.0億美元，同比下滑-7.5%，且反季節性環比下滑4個百分點，低於市場一致預期。

5月出口同比降至負數，我們並不感到意外。我們之前提示，今年3月出口需求源自訂單回補，4月出口同比高增更多與去年同期低基數相關。

隨着回補需求褪去，基數效應影響減退，今年3-4月短暫的出口同比高增回落，5月出口同比回歸常態。值得注意的是，5月出口額與4月相差不多，只因去年基數偏高，5月出口同比給人的觀感比較冷。

如果說3-4月出口同比是由於訂單回補和低基數共振下的短暫反彈，那么今年5-7月出口金額將是回歸正常節奏後的結果，只不過基數效應將會拉低5-7月出口的同比表現。

5月出口歸於平靜，今年出口同比低點或落在6-7月。

外貿企業獲得訂單，隨後出口報關，訂單對出口具有領先意義。4月PMI新出口訂單較三月下降2.8%，指向5月出口回歸需求錯峰之後的正常狀態。

5月-7.5%的出口同比符合我們預期，預計6-7月出口同比或在-14%~-11%。

參考歷史季節性（2015-2021）表現，6月出口金額一般較5月略有增長。5月PMI顯示5月新出口訂單仍在下滑，但環比降幅收窄至-0.40%，由此推斷6月出口金額或與5月相似，預計6月出口額或在2800億美元左右。而因爲去年6月基數相對較高，6月出口同比最終或落在-14%。

按照往年季節性推斷今年7月出口金額，月度金額或在2941億美元。考慮到去年高基數，今年7月出口同比或達-11%。

我們維持之前給出的2023年出口同比節奏：3-4月同比偏高，5-7月出口轉負，8-9月出口同比震蕩，10-12月出口同比上行。

出口結構顯示5月出口沒有“新故事”，延續我們之前給出的兩大判斷。

之所以認爲五月出口歸於平靜，除了出口總量波瀾不驚之外，還有一個原因是五月出口結構也並未呈現出太多異象。不論是商品結構，還是國別結構，五月和出口表現符合我們對2023年出口判斷。

5月同比走弱較快的是出行消費、地產後周期和耐用消費品板塊，與海外消費需求下行同步，符合我們之前對2023年全球經貿周期下行判斷。

5月鋼材、鋁材、紡織紗布等原材料出口也快速走弱，與中國對東盟出口走弱相呼應。

5月出口結構印證我們對2023年出口的第一個判斷，全球經貿周期下行大趨勢下，全球消費品的生產和需求都在共振走弱，這也是我們看全年出口負增長的基本假設。

5月兩大商板塊塊表現出出口韌性，一個是資本品（包括通用機械設備、集成電路、零部件等），另一塊是汽車（包括汽車及汽車零配件）。5月汽車、生產設備和零部件三類高端制造品出口同比爲正；5月汽車出口甚至錄得123.5%的同比增速。

5月出口結構印證我們對2023年出口第二個判斷，2023年出口結構有兩大亮點，一是高端制造（新能源汽車爲典型代表）；二是資本品。

5月出口轉負有兩大重要意義。

出口轉負或意味着政策寬松窗口打开。出口同比爲負疊加地產疲軟，過去的經驗顯示，這種內外需組合往往催生逆周期政策啓動。一如我們之前提示，二季度最需要關注三個宏觀現象，出口轉負、地產疲軟以及青年失業率偏高。若這三個現象共振則意味着二季度政策或有啓動，屆時資本市場交易主线或落到政策博弈。

今年全球經貿周期下行，全球總需求和貿易下行，中國亦不能例外。但在總量下行過程中，中國的制造出口仍體現出兩大板塊的相對競爭優勢，一是機械設備等資本品；二則汽車、生產設備和精密零部件等爲代表的高端制造商品。當前國內有效需求不足，出口結構亮點對資本市場而言或蕴含投資機會。

風險提示

海外需求韌性超預期；美聯儲貨幣政策超預期。

注：本文來自民生證券2023年6月8日發布的報告《出口轉負的意義》，報告分析師：周君芝S0100521100008

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