平安證券：春節錯位是CPI轉負主因

核心觀點

事項：2025年2月CPI同比爲-0.7%，PPI同比爲-2.2%。

春節錯位是CPI轉負主因。2月CPI翹尾因素（即上年價格變動的滯後影響）爲-1.2%，新漲價因素爲0.5%。春節錯位的影響集中在：交通工具使用和維修、食品、旅遊，以及郵政和家庭服務，這幾個分項均規律性地表現爲在春節月價格明顯上漲、春節次月顯著回落。需要注意，第一，與春節同在1月的年份相比，今年1、2月份食品價格的漲幅都是全线弱於季節性，因今年前兩月天氣有利於鮮菜生長運輸。第二，今年旅遊呈現春節月漲幅較大、次月降幅較小的特點，與今年春節假期跨月有關，也反映出旅遊價格偏上行的趨勢。其它受春節因素影響較大的分項，在春節月與次月的漲跌幅基本匹配；受春節因素影響不大的分項，2月基本沒有特殊變化，整體仍然延續低物價的格局。

PPI環比受國際定價因素拉動。2月PPI環比爲-0.1%，降幅比上月收窄0.1個百分點。分行業來看，2月PPI環比的支撐主要在於：一是，國際油價上行，帶動國內石油相關行業價格上漲，拉升PPI環比0.04個百分點。二是，有色金屬需求擴張，新能源、人工智能等行業發展帶動國內有色金屬行業價格上漲，合計拉升PPI環比0.02個百分點。PPI環比的拖累主要在於：一是，春節期間煤炭供應充足、保障有力，拖累PPI環比0.09個百分點。二是，工業生產淡季，多數建築項目停工影響建材需求。今年春節後建築工地復工慢於往年，非金屬、黑色金屬加工制造業合計拖累PPI環比0.05個百分點。此外，受上述兩方面因素交叉影響，電力、熱力的生產和供應業拖累PPI環比0.04個百分點。

總體來看，2月物價回升的新亮點不多，仍然在於旅遊和國際油價、有色金屬價格較強，同時，文教工美體育和娛樂用品制造業價格環比上漲較多，可關注其持續性。3月工業復工復產的成色頗爲關鍵，政府工作報告將CPI目標更加務實地定在2％左右，並提出“通過各項政策和改革共同作用，改善供求關系”、“加強產業統籌布局和產能監測預警，促進產業有序發展和良性競爭”。平安證券關注新一輪供給側結構性改革落地的可能性，以及旨在提振消費、穩住股市樓市的新舉措。

風險提示：美國對華大幅加徵關稅，國際油價大幅下跌，穩增長落地效果不達預期等。

一春節錯位是CPI轉負主因

2025年2月CPI同比從上月0.5%降至-0.7%，其中，翹尾因素（即上年價格變動的滯後影響）爲-1.2%，是主要拖累因素，體現春節錯位導致2月基數較高。國家統計局表示，扣除春節錯月影響2月份CPI同比上漲0.1%。扣除食品和能源價格的核心CPI同比也轉爲負增，爲-0.1%。CPI環比從上月上漲0.5%降至-0.2%。

從CPI的八個大類分項來看，最大拖累來自交通和通信（同比-2.5%）、食品煙酒（同比-1.9%）、教育文化和娛樂（同比-0.5%）。

交通和通信大類包含交通工具、交通工具用燃料、交通工具使用和維修、通信工具、通信服務、郵遞服務6個小類，其中，交通工具用燃料波動率最高，往往起決定性影響。但2月交通工具用燃料同比回落幅度不大，波動幅度最大的是交通工具使用和維修、郵遞服務，而這兩項、尤其前者，規律性地表現爲在春節月價格明顯上漲、春節次月顯著回落。
食品煙酒最大的影響變量是食品，與春節同在1月的年份相比，今年1、2月份食品價格的漲幅都是全线弱於季節性。國家統計局表示，今年2月份的天氣有利於鮮菜生長運輸，而上年同期部分地區出現兩輪雨雪冰凍天氣，對農業生產和運輸產生較大影響。因此，食品煙酒項的拖累不僅來源於春節錯位。
教育文化和娛樂大類包含教育服務和旅遊2個小類，其中，教育服務基本只在每年9月有一次大的價格調整，其余月份的波動主要來自旅遊。而旅遊也是春節月價格大漲、春節次月顯著回落的典型。而今年旅遊呈現春節月漲幅較大、次月降幅較小的特點，與今年春節假期跨月有關，也反映出旅遊價格偏上行的趨勢。
其它受春節因素影響不大的分項，2月基本沒有特殊變化，整體仍然延續低物價的格局。

二PPI環比受國際定價因素拉動

2025年2月PPI環比爲-0.1%，PPI同比爲-2.3%，降幅均比上月收窄0.1個百分點。其中，生產資料價格環比爲-0.2%，生活資料價格環比0%，均持平於上月。生活資料中，一般日用品價格環比爲0.1%，較上月上升0.2個百分點，耐用品價格環比爲0%，較上月下降0.2個百分點，二者互爲消長。特別是，文教工美體育和娛樂用品制造業價格環比漲幅達到1.1%，相比上月0.3%漲幅擴大較爲明顯。

分行業來看，2月PPI環比的支撐主要在於兩個點：第一，仍是國際油價上行，帶動國內石油相關行業價格上漲，其中石油和天然氣开採業價格上漲0.3%，石油煤炭及其他燃料加工業價格上漲0.9%，二者合計拉升PPI環比0.04個百分點。二是，有色金屬需求擴張，據國家統計局，新能源、人工智能等行業發展帶動有色金屬礦採選業、有色金屬冶煉和壓延加工業價格環比分別上漲1.8%和0.3%，二者合計拉升PPI環比0.02個百分點。

而PPI環比的拖累因素在於：一是，春節期間煤炭供應充足、保障有力。煤炭开採和洗選業價格環比爲-3.3%，拖累PPI環比0.09個百分點。二是，工業生產淡季，多數建築項目停工影響建材需求。今年春節後建築工地復工慢於往年，2月非金屬礦物制品業價格環比爲-0.9%，黑色金屬冶煉和壓延加工業價格環比-0.2%，合計拖累PPI環比0.05個百分點。此外，受上述兩方面因素交叉影響，電力、熱力的生產和供應業-0.5%，拖累PPI環比0.04個百分點。