中金：誰是本輪上漲买入的主力？

節後全球資金面值得注意的變化是：1）EPFR數據顯示，截至本周三（2月12日），主動外資繼續流出中國市場，甚至小幅加速；2）互聯互通方面，北向資金日均成交規模較上周基本持平，南向資金整體流入增加，但周二和周四一度轉爲流出；3）全球股票繼續流出，債券與貨幣市場延續流入；4）美股流出放緩，新興加速流出。

上周港股市場延續節後強勢表現、甚至加速上行，恆生指數接近前期去年10月初高點，作爲本輪反彈主力軍的恆生科技指數則已經創出新高。那么，哪些資金是本輪上漲的主力軍？後續前景如何？我們綜合對比後發現，

1) 南向資金流入增加，但分歧也在加大，體現在南向周二周四淨流出，同時南向資金雖然流入阿裏，但流出前期強勢的小米和騰訊。從總量上，春節假期以來南向累計流入規模爲266億港元，已與924行情（9月下旬至10月初）南向資金流入規模（約259億港元）相當。

2) 作爲海外資金主力的長线外資依然流出（存量佔50-60%），表明長线外資在本輪反彈中不是主力，也體現了這類資金相對觀望和滯後的特點。924那一輪期間，主動外資小幅流入兩周，規模約7.2億美元；但本輪反彈過程中，主動外資依然流出。

3) 被動ETF資金流入明顯加速（存量佔比15-20%），我們認爲這部分可能以個人投資者爲主；本輪累計流入規模約爲19.4億美元，仍遠低於924那一輪97.5億美元的流入規模。

圖表：作爲海外資金主力的長线外資依然流出，被動ETF資金流入明顯加速

資料來源：EPFR，Wind，中金公司研究部

圖表：A股主動外資同樣繼續流出

資料來源：EPFR，Wind，中金公司研究部

4) 交易型資金（如對衝基金，存量佔比5-8%），與不同客戶和交易台交流得到的反饋，應該也有流入，甚至可能是階段性的主力。但由於數據缺乏，無法做出准確對比。

在上述主要的資金類型中，相比作爲主力的長线外資，被動和交易型資金的優點是比較靈活，但缺點是更加投機性而非長期持有型，因此波動較快。正是由於這一特徵，這兩類資金也是每次市場快速反彈初期的主力軍，而長线外資往往都更爲滯後。因此，我們建議不能把被動資金和交易型資金的行爲與長线外資轉變觀點直接“畫等號”，924那一撥行情的資金變化即使如此（《哪些外資是流入主力？》）。

圖表：我們所構建的港股外資畫像中，主動價值型資金在外資中能佔到50-60%

資料來源：FactSet，中金公司研究部

全球資金面，美股與日股流出均放緩，印度市場流出加速。截至本周三（2月6日-2月12日），印度市場主動外資流出小幅擴大至4.3億美元（vs. 上周流出3.7億美元），美股流出從此前一周的7.4億美元放緩至4,087萬美元，日本股市同樣流出放緩至7,261萬美元（vs. 上周流出3.7億美元）。

中國市場：主動外資流出擴大，被動流入明顯加速；南向獲利回吐

海外資金：EPFR顯示主動外資繼續流出，但被動流入明顯加速。截至本周三（2月6日-2月12日），A股主動外資流出0.8億美元（vs. 上周流出0.6億美元），被動資金流入4.3億美元（vs.上周流入1.3億美元）；與此同時，港股和ADR海外資金整體流入2.8億美元（vs. 上周小幅流入1,960萬美元），其中主動資金流出從上周的2.3億美元小幅加速至2.6億美元，而被動資金流入則翻倍從上周流入2.5億美元加速至5.4億美元。

圖表：本周主動外資依然流出A股市場，但被動外資大幅流入

資料來源：EPFR，中金公司研究部

互聯互通資金：北向資金自2024年8月16日起停止披露淨买入金額，本周日均成交額好於上周一。本周北向資金成交金額約2015.6億元，較上周2,036億元的日均成交金額基本持平。個股方面，寧德時代、比亞迪、貴州茅台以及東方財富等標的成交規模領先。

圖表：北向資金周度日均成交金額

資料來源：Wind，中金公司研究部

南向整體流入增加，但分歧也加大。本周南向資金流入217.7億港幣，日均流入43.5億港幣，較此前一周三個交易日中日均流入16.1億港元加速。然而在快速上漲過程中，南向資金卻在周二與周四轉爲流出。與此同時，個股層面，南向本周大幅流入阿裏巴巴與中國移動，但同時流出小米與騰訊，爲淨賣出的前兩位。行業層面，可選消費與金融本周流入最多，但信息技術、日常消費與能源賣出最多。

圖表：南向資金本周增減持港股Top15

資料來源：Wind，中金公司研究部

全球市場：全球股票繼續流出、債券繼續流入，貨幣市場流入放緩；

美股流出放緩，新興繼續流出

跨市場和資產：美股、發達歐洲與日本流出均放緩。主動外資上看，美股本周小幅流出4087萬美元（vs. 上周流出7.4億美元），發達歐洲流出同樣放緩至10.2億美元（vs. 上周流出22.5億美元），日本股市流出也從此前一周的3.7億美元放緩至7261萬美元，新興市場流出則小幅加速至13.6億美元（vs. 上周流出12.1億美元）。跨資產看，全球股票繼續流出，債券繼續流入，貨幣市場流入明顯放緩。

圖表：周度全球股票、債券和貨幣市場基金的淨申購情況

資料來源：EPFR，中金公司研究部

配置比例：截至2024年12月31日，全球各類主要類型主動基金對中國配置比例低於基准約1.1ppt，較11月底的低配1.2ppt基本持平。配置比例上，投資方向爲全球的主動基金對法國（+0.23ppt）、日本（+0.09ppt）增配較多，美國（-0.49ppt）、英國（-0.10ppt）減配較多；超低配比例上，12月法國（+0.17ppt）、澳大利亞（+0.06ppt）、德國（+0.04ppt）超低配比例上行較多，美國（-0.44ppt）、英國（-0.08ppt）、韓國（-0.07ppt）等超低配比例下滑較多。地區類型上看，管理人來自歐洲的基金爲整體流出主力；板塊層面看，海外資金對中國醫療保健、消費、半導體及硬件、資本品超配，對互聯網、金融及房地產低配。

圖表：當前主動基金對中國配置比例低於基准約1.1個百分點