黃金再破新高，後續走勢如何？

黃金價格再破歷史新高，倫敦金現突破2900美元/盎司，特朗普政府的關稅舉動是重要推手。

主要通過引發市場對美國經濟增長和通脹的重新預期、關稅反復的不確定性提升市場避險情緒、以及對貴金屬加徵關稅的可能性引發市場分裂的擔憂推升金價。

我們認爲短期內若特朗普關稅政策繼續反復，則金價有望繼續上行，反之上行可能接近尾聲。全年看，仍然維持此前對金價的樂觀預期。

▍事件：

黃金價格近期連續攀升，1月30日，倫敦現貨黃金突破前高，並於次日站上2800美元/盎司大關。隨後金價持續上漲，2月10日盤中，倫敦現貨黃金再破2900美元/盎司大關。在此期間，COMEX黃金價格高於倫敦現貨黃金價格，並領先突破關鍵點位。滬金與國際金同步上行，2月10日夜盤滬金價格突破680元/克。

▍本輪黃金上行的主要原因是特朗普關稅行動引發市場擔憂。

在特朗普1月20日就任美國總統後，初期先釋放了一些加徵關稅方面的務實信號，市場擔憂情緒有所好轉。但是隨後特朗普關稅政策出現意外。綜合彭博社、路透社報道，1月31日，特朗普籤署行政命令，對中國、墨西哥、加拿大進口商品加徵不同幅度的關稅。同日特朗普宣布要取消針對價值低於800美元進口商品的“最低限度”免稅門檻。隨後在2月3日，特朗普在與加拿大和墨西哥領導人通話後暫緩了對加、墨徵收關稅30天，以進行更多談判。而在2月7日，特朗普在會見日本首相石破茂時宣布，下一周將宣布對等關稅，相關關稅措施將適用於所有國家。當日特朗普還籤署行政命令暫停對低於800美元的包裹徵稅。2月10日，特朗普宣布將對所有進口到美國的鋼鐵和鋁徵收25%的新關稅，而加拿大和墨西哥是美國鋼鐵和鋁的最重要進口國。特朗普還聲稱在本周二和本周三（2月11日和12日）將宣布“對等關稅”，並立即生效。

▍三個角度理解金價上行：

1）通脹和實際利率。擔憂後續特朗普加碼對加拿大、墨西哥、歐盟及英國、日本、中國等的關稅。加徵關稅的預期升溫引發了1月以來美元實際利率的下行以及通脹預期的小幅擡升，兩方面因素均有利於金價上行。

2）避險情緒升溫，特朗普在近期政策不斷反復，引發了市場對政策不確定性的高度擔憂，避險情緒助推金價上行

3）黃金市場分裂的擔憂。除了宏觀影響因素，市場還在擔憂特朗普對貴金屬加徵關稅的可能性。這引發了紐約商品交易所黃金庫存需求的大幅擴張，以及倫敦黃金交易市場大範圍的現貨提取套利交易。成爲金價快速上行的最直接因素。

▍短期內，只要特朗普仍然保持在關稅上反復無常的狀態，仍然有利於金價維持高位，向上突破。

但若停止反復，市場預期平靜，短期上漲行情可能走向尾聲。相比於市場對於加徵關稅的擔憂，特朗普在關稅態度上反反復復的表態，造成市場預期難以穩定，是金價上行的更重要原因。在關稅力度方面，我們認爲，特朗普本屆政府財經官員在關稅上存在明顯分歧，如盧特尼克在關稅方面非常強硬，但貝森特則更加務實，使得最終落地的關稅力度可能並沒有市場預期那么大。不過，若特朗普繼續“朝令夕改”，所有關稅預期在短期內也難以驗證。因此短期內黃金市場的主題仍可能是避險。但是，如若特朗普當前的政策反復只是試探行政能力極限的行爲，“朝令夕改”可能只是暫時性的。如若後續關稅政策塵埃落定，不再修改，市場預期穩定，則黃金的上行行情可能告一段落，需要關注今年內後續的投資機會。

▍2025全年仍然堅定看多黃金。

我們在報告中詳細介紹了以全球央行對黃金的態度、美國財政赤字、地緣政治風險、市場需求、美元實際利率、美聯儲降息預期爲主要變量的黃金價格分析框架，並給出長期堅定看多的判斷。在報告中應用這一框架看多2025年黃金表現。其中，2025年中模型金價的中性預期超過3100美元/盎司。這些因素發展都符合我們的預期或超預期利多黃金。如2024年11月以來，中國人民銀行已經連續三個月增持黃金。美國財政部最新公布的再融資計劃也並未有縮減美債發行規模的趨勢。美、歐投資者做多黃金的需求快速攀升。我們仍然維持對全年金價樂觀預期。並且在中東地緣局勢方向，需要關注伊朗、以色列衝突在特朗普政府幹預下各類意外情形助推金價進一步上漲的可能性。

▍風險因素：

特朗普政府關稅政策偏離市場預期，歐美經濟超預期增長，美聯儲降息進度不及預期，全球央行購金不及預期，美國財政赤字不及預期，地緣政治風險。

本文節選自中信證券研究部已於2025年2月11日發布的《大類資產觀察黃金價值系列—黃金再破新高，後續走勢如何？》報告，分析師：明明 余經緯 敖翀 S1010517100001 S1010517070005 S1010515020001

標題：黃金再破新高，後續走勢如何？

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