信貸“开門紅”成色幾何？

行業動態

近期我們與多家銀行就年初信貸投放情況進行了交流。

正文

前瞻信貸开門紅。我們預計2025年1月“信貸开門紅”新增貸款規模約4.5萬億元，相比去年同期略降，但單月信貸新增規模有望排在歷史前三位；預計新增社融規模6.7萬億元，略高於2024年的6.5萬億元，余額增速約8.0%，主要考慮以下因素：

1、需求方面，央行四季度貨幣政策例會提到“加大貨幣信貸投放力度”，但票據利率年月初出現反常下行，與歷年年初上行的趨勢有所不同，反映實體信貸需求可能仍未完全恢復，票據貼現規模可能高於去年同期；

2、投放節奏方面，近年銀行息差壓力加大，出於“早投放早受益”的訴求，信貸投放節奏明顯前移。2024年一季度新增信貸規模佔比52%，明顯高於2019-2023年39%的均值，除了銀行开年競爭激烈的原因外，也由於二三季度清理手工補息、地方隱債置換、同業活期存款整頓等超預期因素導致後續投放不及預期。央行對於信貸“均衡投放”的導向仍在，假設2025年一季度按照全年新增信貸目標40%（過去5年均值）的比例投放，那么一季度新增貸款可能同比少增約2萬億元；

3、分銀行類型來看，2023和2024年1月四大行新增信貸“靠前發力”，單月投放規模超過2萬億元，遠高於2020-2022年1.0-1.4萬億元左右的規模，高基數下2025年實現同比多增有一定難度；中小銀行2024年基數不高，受經營區域經濟景氣度等因素影響部分中小銀行开門紅情況可能更加積極，一季度信貸有望實現同比持平或多增；

4、季節性因素方面，今年春節較早，1月工作日天數少於去年，也可能對數據形成幹擾；

5、從信貸投向來看，預計1月新增信貸投向以基建、高技術制造業、綠色貸款等對公貸款爲主，“十四五”計劃“收官”也可能帶來一定信貸需求；預計居民按揭貸款早償率繼續相比2024年同期繼續下降，但由於季節性因素環比可能有所上升，對零售貸款投放可能形成壓力；短期居民消費貸款（包括信用卡）2024年9-10月短暫反彈後增速繼續下行，可能表明居民提前消費需求仍然不強；地方隱性債務置換對企業中長期貸款可能存在影響；

6、從負債端來看，12月同業活期存款利率整頓導致銀行同業存款流失3.2萬億元，匯率壓力下央行流動性投放受到制約，導致1月銀行資金面偏緊，也可能制約信貸投放；

7、社融方面，預計政府債券同比大幅多增，主要由於地方專項債發行同比提速，政府繼續成爲加槓杆的主體；

8、貨幣增長方面，春節較早可能對 M1 增速形成擾動，根據歷史數據估算負向拖累約 4 個百分點，新口徑下M1增速可能在-1%左右，2月重新轉正；預計M2增速6%-7%。

銀行股觀點更新。盡管總體信貸需求恢復不明顯，但我們建議繼續關注9月以來一攬子刺激政策的落地效果；鼓勵保險資金等中長期資金入市的政策有望繼續推動銀行股價表現，但也需留意中期分紅除權、財政注資對股價的短期擾動。高股息策略仍是當前銀行股交易的主线，建議投資者擇機配置股息較高且分紅穩定的大行等，同時關注所在區域經濟穩定或存在邊際改善預期的標的。

風險：調研樣本代表性問題。

圖表1：2023、2024年信貸开門紅國有大行基數較高