2025美聯儲還有幾次降息？

核心觀點

核心觀點：12月FOMC會議表態鷹派，市場交易強美元。FOMC如期降息25bps，9月以來已累計降息100bps至[4.25, 4.5]%。點陣圖指引2025-26年各2次降息，SEP中美聯儲將2025年核心PCE預期從2.2%上調至2.5%，美聯儲开始爲特朗普移民、關稅、減稅政策給通脹帶來的上行風險做評估。我們預期緊縮預期短期到達極致，2025年美聯儲貨政或先松後緊，3、6月各25bps降息，警惕2025H2不降息風險。當前4.5%的10年美債利率、2600以下爲黃金具有較高的配置性價比。

FOMC聲明：如期降息25bps，釋放暫緩降息信號。12月FOMC會議如期降息25bps至[4.25, 4.5]%，聲明與相比11月僅將未來增量降息考慮的表述增加“幅度與節奏（extent and timing）”。Powell在發布會上解釋爲“幅度”指向更接近利率終點，明年難再有100bps的降息，“節奏”指向明年降息節奏將再放緩。此外，克利夫蘭聯儲主席Hammack投反對票，其認爲12月應當維持利率不變，這是自9月美聯儲理事Bowman反對降息50bps以來，再次有FOMC委員投反對票。

點陣圖：明年降息指引由4次降至2次，R*由2.9%上移至3.0%。①2025年：預期全年累計降息1-2-3次的人數分別爲3-10-3人，中值與衆數均爲2次，對應政策利率區間[3.75, 4.00]%，與市場此前定價一致；此外，有1人預期明年不降息，各有1人預期降息4次、5次。②2026-2027年：預計到2026年累計降息2-3-4-5-6次的人數分別爲3-4-5-4-2，中值爲4次，對應政策利率區間[3.25, 3.50]%，預測分歧仍然較大；預計至2027年降息至[3.0, 3.25]%。③長期政策利率：預期長期政策利率從2.9%再次上調至3.0%，R*擡升意味着未來降息空間更少。

經濟預測：通脹風險重回上軌，不確定性增大。①產出：將2025Q4美國GDP預測由2.0%上調至2.1%、2027Q4預測由2.0%下調至1.9%。②通脹：2025Q4美國PCE、核心PCE預測分別由2.1%、2.2%大幅上調至2.5%，2026Q4美國PCE、核心PCE由上調2.0%至2.1%、2.2%。③風險：對經濟前景的判斷上，更多FOMC委員預期失業率的不確定性與風險在趨於均衡而非上行，但PCE與核心PCE的風險與不確定性在趨於上行。

發布會：开始考慮特朗普政策的影響。①貨幣政策方面，對於此次降息，Powell認爲這是一次更“接近”終點的降息（closer call），以平衡勞務市場正在經歷、且可能出現的進一步降溫。而點陣圖指引的2025年降息節奏的放緩更多爲了回應更趨於上行、更不確定性的通脹風險。當然，Powell也表示，明年再次加息似乎不太可能。

②經濟展望方面，對於就業，Powell認爲勞務市場正在逐步有序降溫，但勞動市場下行的風險似乎已經降低。對於通脹，Powell表示可能需要1-2年時間才能達到2%通脹目標；更高的通脹前景預期是決定12月SEP的關鍵因素。在經濟前景上，Powell仍然對當前和未來美國經濟增長更加樂觀，希望在進一步降息和保持勞動力市場穩健的同時，推動去通脹取得進一步進展。同時，Powell表示SEP對未來3年經濟的預測存在高度不確定性。

③特朗普政策方面，Powell表示現在評估關稅的影響還爲時過早、充滿了不確定性，但確實有部分FOMC成員在經濟預測中納入了對特朗普未來政策影響的考慮。對於近期特朗普團隊提出的“央行賣出黃金購买比特幣作爲儲備”，Powell表示美聯儲不被允許擁有比特幣，並且也不尋求改變法律。受點陣圖、經濟預測和發布會超預期鷹派的影響，市場的緊縮交易幾乎達到極致。截至最新，交易員預期美聯儲2025年降息1.3次/33bps，10年、2年美債利率分別上漲12bps、11bps至4.523%、4.369%，美元指數上破108.2達到2022年11月以來新高，美股、黃金大跌。

展望與策略：緊縮預期短期到達極致，2025年美聯儲貨政或先松後緊，3、6月各25bps降息，警惕2025H2不降息風險。2025H1宏觀環境有利於降息。增長：特朗普上台料立即驅趕非法移民，2025H1非農就業或出現銳減，誘發衰退擔憂。通脹：高基數、頁巖油增產預期、居住通脹慣性下行料強化2025H1通脹下行趨勢。進入2025H2，對衰退的擔憂與前期壓低通脹的利好因素將退潮，且驅趕非法移民帶來的工資通脹黏性將顯現，美聯儲存在暫停降息風險。市場交易方面，當前市場計價2025僅1.3次的降息偏謹慎，而前述2025H1衰退→降息交易或讓市場在3月再度預期全年>50bps的降息，當前4.5%的10年美債利率與2600美元/盎司以下的黃金價格具有較高的配置性價比。2025H2，衰退敘事退潮，通脹黏性強化，敘事反轉，美債利率屆時或重回上軌。

風險提示：美聯儲過早开啓降息周期引發通脹反彈與失控；美聯儲緊縮周期維持時間過長，引發金融系統流動性危機；通脹下行速率不及預期。