國君策略：“預期”向“現實”的回看
摘要
大勢研判：政策預期的分歧減小，股指震蕩延展仍有反復。10月20日國君策略研判“分歧減小，震蕩延展”，與股市表現總體貼合。本輪行情已經歷權重股拉升與題材股輪動並外溢至北交所，一方面表明我們前期所述決策層對經濟形勢與資本市場的態度轉變，是推動股市回暖和提振風險偏好的關鍵，股市中线底部得以明確和擡高。其次，也在反映股市對政策態度的定價逐步充分，相比於托底型的刺激政策，市場期望看到更多的能夠推動再通脹的政策，不然股市僅交易預期而淡化現實的行情缺乏持續展开的動力。隨着來自金融、財政和地產等關鍵領域的工具箱已相繼明確或即將明確，我們認爲市場對於政策預期的分歧正在減小，現階段股指以震蕩爲主並依然會有反復。此外，國內穩增長政策與美國大選靴子待落地，同時金九銀十之後淡季臨近，在一定程度上會擾動市場情緒，題材輪動余熱但可能減速。“政策底”已現，我們認爲應淡化指數，重視結構，重點考慮在未來產能周期有望觸底並遠期增長有望正常化的板塊。
面向未來的重要线索：產能周期有望築底的行業有望重現投資價值。我們自10月8號起便持續推薦產能周期有望築底的行業機遇，客觀而言，現有舉措還難以對經濟起到立竿見影的效果。但既然此前經濟形勢推動了決策層態度的轉變與政策底的出現，這就爲遠期增長價值的出現和投資提供了契機。但畢竟中國的增長方式正在發生系統性的變化，即具有競爭優勢或能夠從低迷期走出有望正常化的領域也在變化，而不再是過去的地產基建。從邏輯角度，一個重要的選擇思路是，在考慮其遠期成長性的前提下，考慮哪些領域能夠在2025年前後看到產能周期觸底或增長不再下滑，有望在未來形成優質的投資機遇和調整中加倉的方向。目前產能過剩集中在中下遊：傳統資源品中的建材（水泥、玻璃）、鋼鐵、化工；先進制造中的專用設備、電氣設備、有色（能源金屬）、汽車、TMT設備。往後看傳統行業拐點需觀察，先進制造領域存在亮點：需求築底或回升的半導體、工程機械與產業鏈優勢明顯的新能源和汽車龍頭。
行業比較：題材熱情還在但留意降溫；下一階段投資不如看遠一些。前期脈衝後政策分歧減小，僅交易預期而淡化現實的行情接近尾聲。眼下震蕩階段，建議投資選擇兼顧長期價值與短期估值：1）產能周期觸底：產能周期改善的確定性：關注供需結構有望率先企穩，需求築底回升、龍頭優勢明顯的電子/汽車/新能源/工程機械。2）十四五收官年，需“趕進度”帶動的增長確定性：軍工/風電以及受益電信業務开放的通信；3）股東回報改善：回購增持再貸款與互換便利落地定向釋放流動性，看好低PB央企龍頭。繼續推薦港股。
主題推薦：1、冰雪經濟。國常會部署有關舉措促進冰雪運動普及發展，看好冰雪場館設計施工/冰雪裝備/冰雪旅遊消費/賽事運營。2、低空經濟。工信部提出建立通感一體低空經濟網絡設施，看好空管等低空基建/零部件/通航運營。3、地方化債。地方化債力度空前，看好政府支付應收壓力大的環保市政工程/信創。4、國資並購。看好國有資本战略新興領域資產重組和能源資源/公共服務領域整合。
風險提示：海外經濟衰退超預期、全球地緣政治的不確定性。
01
政策預期的分歧減小，股指震蕩延展仍有反復
大勢研判：政策預期的分歧減小，股指震蕩延展仍有反復。10月20日國君策略研判“分歧減小，震蕩延展”，與股市表現總體貼合。本輪行情已經歷權重股拉升與題材股輪動並外溢至北交所，一方面表明我們前期所述決策層對經濟形勢與資本市場的態度轉變，是推動股市回暖和提振風險偏好的關鍵，股市中线底部得以明確和擡高。其次，也在反映股市對政策態度的定價逐步充分，相比於托底型的刺激政策，市場期望看到更多的能夠推動再通脹的政策，不然股市僅交易預期而淡化現實的行情缺乏持續展开的動力。隨着來自金融、財政和地產等關鍵領域的工具箱已相繼明確或即將明確，我們認爲市場對於政策預期的分歧正在減小，現階段股指以震蕩爲主並依然會有反復。此外，國內穩增長政策與美國大選靴子待落地，同時金九銀十之後淡季臨近，在一定程度上會擾動市場情緒，題材輪動余熱但可能減速。“政策底”已現，我們認爲應淡化指數，重視結構，重點考慮在未來產能周期有望觸底並遠期增長有望正常化的板塊。
02
面向未來的重要线索：產能周期有望築底的行業有望重現投資價值
我們自10月8號起便持續在推薦產能周期有望築底的行業機遇，客觀而言，現有舉措還難以對經濟起到立竿見影的效果。但既然此前經濟形勢推動了決策層態度的轉變與政策底的出現，這就爲遠期增長價值的出現和投資提供了契機。但畢竟中國的增長方式正在發生系統性的變化，即具有競爭優勢或能夠從低迷期走出有望正常化的領域也在變化，而不再是過去的地產基建。從邏輯角度，一個重要的選擇思路是，在考慮其遠期成長性的前提下，考慮哪些領域能夠在2025年前後看到產能周期觸底或增長不再下滑，有望在未來形成優質的投資機遇和調整中加倉的方向。目前產能過剩集中在中下遊：傳統資源品中的建材（水泥、玻璃）、鋼鐵、化工；先進制造中的專用設備、電氣設備、有色（能源金屬）、汽車、TMT設備。往後看傳統行業拐點需觀察，先進制造領域存在亮點：需求築底或回升的半導體、工程機械與產業鏈優勢明顯的新能源和汽車行業龍頭。
03
特朗普交易再度升溫，關注後續預期向現實回擺的可能
美國大選步入決勝階段，博彩網站Polymarket預測共和黨有望全面勝利，特朗普交易再度升溫。市場普遍預期其關稅、減稅以及移民政策將推升美國二次通脹風險，美債利率、美元指數快速走高，壓制全球風險資產表現。但我們認爲，當前市場預期與現實或存在錯位，後續有邊際修正的可能：一方面，當前市場可能過度高估了特朗普政策帶來的通脹風險，關稅對通脹的影響是一次性衝擊，且同步壓制需求對衝價格壓力；減稅對需求的提振也不及直接補貼，18年特朗普實行減稅與關稅政策後通脹並未顯著擡升；另一方面，政策落地到產生效果存在時滯，而短期利率快速上行直接壓制經濟需求，因此先寬松交易、後二次通脹應是更爲合理的邏輯演繹路徑。對於A股而言，國內政策力度仍是核心矛盾，後續流動性預期修正、外部壓力加大或使得國內逆周期政策更爲積極，若短期情緒衝擊帶來市場調整，則內需相關資產有望迎來新一輪布局窗口。
04
行業比較：題材熱情還在但留意降溫；下一階段投資不如看遠一些
前期脈衝後政策分歧減小，僅交易預期而淡化現實的行情接近尾聲。眼下震蕩階段，建議投資選擇兼顧長期價值與短期估值：1）產能周期觸底：產能周期改善的確定性：關注供需結構有望率先企穩，需求築底回升、龍頭優勢明顯的電子/汽車/新能源/工程機械。2）十四五收官年，需“趕進度”帶動的增長確定性：軍工/風電以及受益電信業務开放的通信；3）股東回報改善：回購增持再貸款與互換便利落地定向釋放流動性，看好低PB央企龍頭。繼續推薦港股。
產能周期視角：亮點在需求築底或回升的半導體、工程機械，產業鏈優勢明顯的電池和汽車行業龍頭，以及供給端改革預期持續強化的光伏。從產能過剩行業的供需分析看，傳統資源品行業下遊與房地產關聯度高，後續需求拉動有限，關注供給端去化進程，但產品價格未見明確拐點，周期反轉仍需觀察；先進制造行業各領域分化，需求回升是判斷周期反轉關鍵，部分行業存在結構性亮點。
1）電子：全球半導體周期迎來持續復蘇。行業庫存去化結束，消費電子等終端需求逐漸回暖，疊加AI提供增量需求，過去幾個月全球半導體銷售持續回暖。世界半導體貿易統計組織（WSTS）上調2024和2025年增速預測，印證行業復蘇趨勢。
2）汽車及新能源：行業需求有望提速，龍頭優勢明顯。以舊換新和增量政策影響下，新能源汽車銷量有望提速。近幾個月在以舊換新政策帶動下，新能源滲透率持續提升；往後看，一攬子增量政策出台帶動消費者預期改善，以及股市回升帶來財富效應，均有利於汽車需求提振，特別是中高端車型。汽車和電池龍頭產業鏈優勢明顯，存在α機會。雖然汽車和電池行業整體存在產能過剩壓力，但龍頭憑借較高的市場份額和產業鏈議價權，仍可保持盈利能力和業績增長。以寧德時代爲例，上半年在其他環節承壓背景下毛利率逆勢增長。
3）工程機械：供給格局穩定，需求迎來回升。工程機械供給端壓力不大，且行業競爭格局穩定，內需方面，2024/05以來受益設備更新政策帶動銷量同比轉正並回升，外需方面，亞非拉新興市場基建需求帶來的出海機會是長期趨勢，行業周期正築底回升。
4）光伏：供給側改革預期持續強化。工信部在其發布的多個徵求意見中，對硅料、硅片、電池片、組件的現有及新建項目的電耗能耗做出了底线要求。光伏行業協會於10月14日召开防止光伏行業內卷式惡性競爭座談會，於10月18日給出了最低投標指導價0.68元/w，同時約束長尾組件企業低價中標。整體利好形成組件價格底部，以及龍頭格局改善。行業供給側改革預期持續強化，盈利能力有望邊際改善並回歸合理中樞，底部反轉可期。
近年最大規模化債支持政策將出台，利好政府主導領域資產質量及現金流預期改善。財政部負責人於10月12日舉辦的國新辦新聞發布會上表示，擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務，並強調這項即將實施的政策是近年來出台的支持化債力度最大的一項措施。我們認爲，化債支持力度的加大將有效減輕地方財政壓力，進而改善政府主導領域相關企業的資產質量和現金流預期，推動其估值修復。1）資產質量角度，應收账款及票據在總資產中佔比高，且下遊需求由政府主導或處在相關產業鏈的行業，主要涉及計算機（信創）/建築/環保/工程機械。2）現金流角度，近幾年地方政府財政壓力加大，環保/建築/機械等行業現金流下滑幅度較大，後續有望改善。綜合來看，推薦受益化債力度加大，資產質量及現金流預期改善的建築/環保/計算機（信創）。
“十四五”收官之年將至，重視因目標進度滯後而趕進度，以及困難領域攻關帶來的確定性增長機會，如軍工/風電/通信/機械等。“十四五”規劃《綱要》批准於2021年3月，其按照經濟發展、創新驅動、民生福祉、綠色生態和安全保障五大部分設置了“十四五”時期（2021-2025年）我國經濟社會發展主要指標。截至2024Q3，根據已披露數據，部分指標尚未100%實現既定目標，包括勞動年齡人口平均受教育年限、每千人口擁有3歲以下嬰幼兒托位數、森林覆蓋率等，並主要集中在民生福祉、綠色生態部分。行業方面，2025年是“十四五”規劃綱要的收官之年。部分行業預計將因“收官”壓力而“趕進度”，從而帶來確定性較強的投資機會。1）軍工：2023年因“十四五”規劃中期調整等不確定性因素的影響而進展偏慢。伴隨中期調整方案的落地，裝備採購和交付現已進入關鍵期，其業績有望加速釋放，行業估值有望迎來修復。2）風電：2025年將是海風裝機大年，裝機規模聯合2024年預計將達到30-35gw的水平，顯著高於2022年和2023年合計的12.3gw。並且，向後展望十五五期間，國內海風規劃空間向上疊加海外海風需求高增，海風景氣度有望持續向上。3）通信：“十四五”時期堅持激勵企業增加研發投入。通信行業上市公司2024年上半年的研發經費投入強度明顯落後於過去3年的平均水平，未來有望繼續加大研發投入，推動技術創新和產品研發，實現業績快速增長。4）機械：結合2024年提出的設備更新改造要求，工業鍋爐、電機、電泵、燃氣重卡等方向的設備效能標准後續有望提升。
中期維度繼續推薦關注股東回報提升的確定性，優質紅利央企仍有配置價值。10月18日，中國人民銀行聯合金融監管總局、中國證監會發布《關於設立股票回購增持再貸款有關事宜的通知》，設立股票回購增持再貸款，激勵引導金融機構向符合條件的上市公司和主要股東提供貸款，支持其回購和增持上市公司股票，鼓勵中央企業發揮帶頭作用。再貸款首期總額度3000億元，年利率1.75%，金融機構發放貸款利率原則上不超過2.25%。對於股息率大於2.25%的上市企業來說均有明顯激勵作用。此外，18日也宣布設立證券、基金、保險公司互換便利（SFISF），首批申請額度已超2000億元，佔首期操作額度5000億元的40%。互換便利能夠允許非銀機構以相對低成本（約2%）進行融資，通過投資高股息低波動資產，能夠獲得較好的受益水平，爲高股息股票帶來增量資金。推薦：石化/交運/保險/銀行等龍頭央企。
05
主題推薦：冰雪經濟/低空經濟/地方化債/國資並購
1、冰雪經濟：政策推進冰雪運動普及發展，看好冰雪場館設計/施工、冰雪裝備和冰雪消費產業鏈
投資建議：國常會部署以冰雪運動高質量發展激發冰雪經濟活力的有關舉措，促進冰雪運動在全國普及發展。預計2025年我國冰雪產業總體規模將超萬億元，冰雪場館建設和配套裝備產業鏈有望加速完善，看好冰雪旅遊和冰雪用品、滑雪培訓等領域需求提升。
方向一：受益冰雪場館建設投資提升的場館設計、工程施工和冰雪裝備；
方向二：受益冰雪旅遊和相關消費需求提升的旅遊景區、戶外用品和賽事運營。
2、低空經濟：政策全面引領產業規模化發展，看好低空基建、整機制造和通航運營產業鏈
投資建議：工信部提出探索建立通感一體的低空經濟網絡設施，山東高速擬採購超2.2萬架飛行器建設“低空天網”。促進低空經濟產業發展的政策規劃和產業標准加速落地完善，在壯大战略性新興產業，超前布局未來產業的背景下，低空經濟產業關鍵技術有望加速突破，打通從研發到規模化制造，從工業級到消費級應用場景拓展的路徑。同時，全面創新體制機制建設過程中，中央和地方財政支出結構也有望向新質生產力方向傾斜。
方向一：低空產業早期投資相關的空管/飛行服務系統、低空交通規劃、起降場等低空基礎設施。
方向二：低空飛行器相關核心系統和零部件，以及通航運營公司。
3、地方化債：市政工程、城市軌交、城市更新和智慧城市領域有望受益
投資建議：中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《關於解決拖欠企業账款問題的意見》。財政部擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務，並提出疊加運用地方政府專項債券、專項資金、稅收政策等工具，支持推動房地產市場止跌回穩。依賴地方政府財政支出，且當前應收账款壓力較大的領域有望受益。看好市政工程、城市軌交、城市更新和智慧城市，信創和多元金融等領域投資機會。
4、國資並購：聚焦國家战略，優化產業布局
投資建議：國資國企改革的重心是增強核心功能，提升核心競爭力，國資國企的战略價值更加顯現，功能定位更加突出服務國家战略、引領新興產業發展和原創技術突破。战略性重組和專業化整合成爲提升功能定位和競爭力的重要方式，通過集團優質資產注入、跨集團跨層級資產整合等多種方式，有望提升國資國企運營效率，增強服務國家战略和地區發展的能級水平。
方向一：战略新興產業的優質國有資產重組。看好增強產業鏈供應鏈韌性和科技自立自強背景下，半導體和信息技術、航天軍工、高端裝備、醫藥生物等战略新興產業的優質資產重組。
方向二：能源資源和公共服務等領域的專業化整合。增強國家資源能源安全保障能力，提升重點行業和關鍵領域國資國企的核心競爭力。看好新老能源、礦產資源、主幹管網和物流港口等領域國有資產整合。
主題一：冰雪經濟---政策推進冰雪運動普及發展，看好冰雪場館設計/施工、冰雪裝備和冰雪消費產業鏈
事件：
1、2024年10月25日，國務院常務會議部署以冰雪運動高質量發展激發冰雪經濟活力的有關舉措。
會議指出，近年來我國冰雪運動加快普及，冰雪旅遊、冰雪產業蓬勃發展。要進一步擴大冰雪運動群衆基礎，廣泛开展群衆性冰雪運動，推動青少年冰雪運動發展，提升冰雪運動競技水平，發展冰雪項目競賽表演產業，鞏固和擴大“帶動三億人參與冰雪運動”成果，促進冰雪運動在全國普及發展。要提升冰雪經濟全產業鏈發展水平，因地制宜發展差異化、特色化冰雪旅遊，強化冰雪裝備研發創新和品牌建設，不斷提升產品質量和產業附加值。要培育一批冰雪領域龍頭企業和專精特新中小企業，加強冰雪場地設施建設，提升配套服務水平，豐富冰雪消費產品，優化冰雪消費環境，健全冰雪標准體系，推動冰雪經濟成爲新的增長點。（新華社）
2、2024年10月11日至13日，2024年國際冬季運動（北京）博覽會在京舉行。
作爲全球規模最大、最權威的冰雪產業展會，冬博會不僅是對2022年北京冬奧會輝煌成就的致敬與延續，更是全球冰雪產業交流互鑑、共謀發展的重要平台。論壇聚焦冬季運動產業的未來發展趨勢，旨在通過深入交流與合作，共同推動全球冰雪運動的蓬勃發展。
本屆冬博會，展覽面積近2萬平方米，有來自奧地利、意大利、德國、日本等20余個國家的400余品牌參展。現場九大展區全面呈現世界各主要冰雪國家發展狀況，國內各省市冰雪項目开展狀況，以及全球冰雪品牌發展現狀以及相關產業未來發展走勢。冬博會作爲綜合性的冰雪服務平台，承擔着多維度多領域的冰雪推廣重擔。爲推動冰雪體育賽事的舉辦，冬博會作爲張家口舉辦的2029年國際雪聯世界自由式滑雪和單板滑雪錦標賽、京津冀越野滑雪城市挑战賽、九騎士自由式滑雪挑战賽等高端賽事發布及合作平台，此外，冬博會現場舉辦了“冬博杯”2024北京越野滑輪障礙賽，全面展示冰雪體育賽事的風採。（國際冬季運動博覽會）
北京冬奧會以來，我國冰雪運動不斷普及，居民參與率持續提升，產業規模已近萬億元。根據《2024年中國冰雪產業發展研究報告》，我國冰雪產業規模從2015年的2700億元增長至2023年的8900億元，2024年達到9700億元，預計2025年我國冰雪產業總體規模將達到10053億元。截至2023年，全國共有各類冰雪運動場地2847個，同比增長16.11%，其中滑冰場地1912個，同比增長21.32%，滑雪場地935個，同比增長6.74%。分地域看，華北地區冰雪場館數量最多，山東、江蘇和浙江爲代表的華東區域、以新疆爲代表的西北區域增長較快。
北京冬奧會以來，我國居民冰雪運動參與率明顯提升。根據國家統計局《冰雪運動參與情況調查統計分析報告》，2022年北京冬奧會以來，全國居民冰雪運動參與率爲22.13%，冰雪運動參與人數達3.13億人。其中，2023-2024冰雪季全國居民冰雪運動參與率18.68%，各類冰雪運動參與人數達2.64億人。從參與冰雪運動類型看，2022年北京冬奧會以來全國18歲及以上居民參與“民俗冰雪活動”最多，參與率爲17.73%，參與人數達1.98億人;其次是“冰雪觀賞體驗類活動”，參與率爲9.83%，參與人數達1.10億人;“冰雪運動項目”參與率爲6.05%，參與人數爲0.68億人;“陸地冰雪運動項目”參與率爲3.06%，參與人數爲0.34億人。以全國大衆冰雪季爲例，據統計自2014年首屆大衆冰雪季开始約1000萬人次參與至2024年第十屆大衆冰雪季期間超過1.8億人次參與，我國冰雪運動十年來實現持續高增長。
投資建議：國常會部署以冰雪運動高質量發展激發冰雪經濟活力的有關舉措，促進冰雪運動在全國普及發展。預計2025年我國冰雪產業總體規模將超萬億元，冰雪場館建設和配套裝備產業鏈有望加速完善，看好冰雪旅遊和冰雪用品、滑雪培訓等領域需求提升。
方向一：受益冰雪場館建設投資提升的場館設計、工程施工和冰雪裝備；
方向二：受益冰雪旅遊和相關消費需求提升的旅遊景區、戶外用品和賽事運營。
主題二：低空經濟---政策全面引領產業規模化發展，看好低空基建、整機制造和通航運營產業鏈
事件：
1、2024年10月23日，工信部新聞發言人趙志國指出，探索建立通感一體的低空經濟網絡設施，集約部署城市感知終端，統一建設城市級物聯網感知終端管理和數據分析平台。全面建設實景三維中國，搭建數字中國時空基座和數據融合平台。
工業和信息化部新聞發言人、運行監測協調局局長陶青指出，工信部將重點开展以下工作：一是持續加快關鍵技術攻關。聚焦低空裝備本體技術、安全技術、運行技術等方向，體系化推動一批關鍵共性技術攻關，加快推動通用航空技術和裝備創新迭代升級。二是不斷加強場景應用牽引。繼續推動優勢地區先行先試，因地制宜打造低空多場景應用示範體系，加快培育低空物流、城市和城際空中交通、低空文旅等低空消費新業態，拓展農林植保、巡視巡檢、應急救援等新模式。三是深入推進融合創新發展。積極推動新一代信息通信技術、新能源技術與無人機等低空裝備融合創新，开展低空經濟無线電頻率使用研究，按需推進低空信息基礎設施建設，加快低空智聯技術發展和模式創新。四是不斷強化法規標准支撐。繼續組織开展相關法規宣貫和培訓，指導無人機生產制造企業合規管理，推動建立貫穿低空裝備研發設計、生產制造等全生命周期的工業標准體系，鼓勵低空產業聯盟等行業組織加強企業供需對接、技術交流、標准協同，共同構建良好的產業生態。（低空經濟觀察）
2、2024年10月20日，山東高速城鄉發展集團擬採購超2.2萬架飛行器建設“低空天網”。
山東產權交易中心建設運營的陽光採購服務平台，發布了山東高速城鄉發展集團有限公司“低空天網”產品及技術合作單位徵集公告。公告提及，根據當前工作需要，現面向全國，徵集具有研發、生產、銷售及管控能力的企事業單位，合作共建“低空天網”。
徵集公告中公布了飛行器需求，包括幹线飛行器與支线飛行器。其中，在幹线飛行器方面，以沿山東省內高速公路路網爲幹线，以高速公路管理處、收費站及服務區等既有設施爲起降點、站和中轉樞紐，聯接省域內各城際間的低空航线所需的續航時間較長、載重量較大的無人駕駛飛行器。機型爲電動垂直起降飛行器(eVTOL)、多旋翼飛行器(混動或氫動)，預估需求不低於2000架；在支线飛行器方面，爲滿足城區間、公共場所、社區間低空航线及其他作業所需的載重量較小的無人駕駛飛行器。機型爲電動垂直起降飛行器(eVTOL)、多旋翼飛行器(混動或氫動)，預估需求不低於20000架。（低空經濟觀察）
3、2024年10月9日，民航局黨組理論學習中心組舉行集體學習，提出盡快印發《民航推進通用航空和低空經濟發展實施方案》。
民航局黨組書記、局長宋志勇指出，進一步深化改革，健全完善促進通用航空和低空經濟高質量發展的政策措施。盡快印發《民航推進通用航空和低空經濟發展實施方案》並抓好落實，進一步加強適航審定體系和能力建設、完善基礎設施建設標准、推進低空飛行服務保障體系建設、規範市場管理。（國家民航局）
4、2024年9月9日，工信部發布《首台（套）重大技術裝備推廣應用指導目錄（2024年版）》。新版目錄中航空航天裝備涉及固定翼飛機、直升機、無人機及其他航空器、航空航天裝備核心系統和關鍵零部件等7大類、30種技術裝備。（工信部）
我國低空產業發展具備完整的產業鏈基礎，頂層設計打破產業發展關鍵堵點。我國具備飛機制造、汽車零部件、民用無人機等領域完整產業鏈基礎。《國家空域基礎分類方法》、《無人駕駛航空器飛行管理暫行條例》等政策文件打通低空經濟發展的空域、飛行器管理限制，各地低空產業規劃密集出台，飛行器構型/系統安全/起降場等產業標准加速落地。賽迪研究院預計2026年，我國低空經濟規模突破萬億元，其中eVTOL (電動垂直起降飛行器）市場2026年起有望進入高速增長期，2026-2030年復合增速有望達52.9%。
投資建議：促進低空經濟產業發展的政策規劃和產業標准加速落地完善，在壯大战略性新興產業，超前布局未來產業的背景下，低空經濟產業關鍵技術有望加速突破，打通從研發到規模化制造，從工業級到消費級應用場景拓展的路徑。同時，全面創新體制機制建設過程中，中央和地方財政支出結構也有望向新質生產力方向傾斜。
方向一：低空產業早期投資相關的空管/飛行服務系統、低空交通規劃、起降場等低空基礎設施。
方向二：低空飛行器相關核心系統和零部件，以及通航運營公司。
主題三：地方化債---市政工程、城市軌交、城市更新和智慧城市領域有望受益
事件：
1、2024年10月18日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《關於解決拖欠企業账款問題的意見》，對推進解決拖欠企業账款問題作出系統部署。
《意見》要求，要健全拖欠企業账款清償的法律法規體系和司法機制。要加強政府投資項目和項目資金監管。定期檢查資金到位情況、跟蹤資金撥付情況。完善工程價款結算制度。加強政府採購支付監管。要健全防範化解大型企業拖欠中小企業账款的制度機制，並加強執法監督。督促國有企業規範和優化支付管理制度。要優化拖欠中小企業账款投訴管理運行機制，建立全國統一的違約拖欠中小企業款項登記（投訴）平台。健全投訴督辦約束機制。要強化組織保障和監督，強化部門協同，加強對重點領域、重點行業拖欠成因及防範化解舉措的研究，合力解決拖欠企業账款問題。健全失信懲戒機制。強化審計監督。（新華網）
2、2024年10月12日，財政部部長藍佛安介紹“加大財政政策逆周期調節力度、推動經濟高質量發展”有關情況，財政部副部長廖岷、副部長王東偉、副部長郭婷婷參加發布會並答記者問。
財政部部長藍佛安介紹，將在近期陸續推出一攬子有針對性增量政策舉措。主要包括以下幾個方面：
一是加力支持地方化解政府債務風險，較大規模增加債務額度，支持地方化解隱性債務。二是發行特別國債支持國有大型商業銀行補充核心一級資本，提升這些銀行抵御風險和信貸投放能力。三是疊加運用地方政府專項債券、專項資金、稅收政策等工具，支持推動房地產市場止跌回穩。四是加大對重點群體的支持保障力度，國慶節前已向困難群衆發放一次性生活補助，下一步還將針對學生群體加大獎優助困力度。
逆周期調節絕不僅僅是以上的四點，這四點是目前已經進入決策程序的政策，還有其他政策工具也正在研究中。比如中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間。（新華網）
3、2024年9月26日，中共中央政治局召开會議，分析研究當前經濟形勢，部署下一步經濟工作。
要促進房地產市場止跌回穩，對商品房建設要嚴控增量、優化存量、提高質量，加大“白名單”項目貸款投放力度，支持盤活存量闲置土地。要回應群衆關切，調整住房限購政策，降低存量房貸利率，抓緊完善土地、財稅、金融等政策，推動構建房地產發展新模式。（新華網）
地方政府投資主導且應收账款壓力較大領域有望受益於地方化債。財政部擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務，並提出疊加運用地方政府專項債券、專項資金、稅收政策等工具，支持推動房地產市場止跌回穩。市場對地方政府債務壓力的預期有望企穩。看好：市政工程、城市軌交、城市更新和智慧城市，信創和多元金融等領域投資機會。
投資建議：財政部擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務，並提出疊加運用地方政府專項債券、專項資金、稅收政策等工具，支持推動房地產市場止跌回穩。市場對地方政府債務壓力的預期有望企穩，依賴地方政府財政支出，且當前應收账款壓力較大的領域有望受益。看好市政工程、城市軌交、城市更新和智慧城市，信創和多元金融等領域投資機會。
主題四：國資並購---看好战略新興領域資產重組和能源資源/公共服務領域專業化整合
事件：
1、2024年10月10日，上交所舉行券商座談會。現場宣講並購重組最新政策精神，並就進一步活躍並購重組市場、打通政策落地“最後一公裏”聽取意見建議。（上交所）
2、2024年9月26日，中共中央政治局召开會議，分析研究當前經濟形勢，部署下一步經濟工作。
會議強調要努力提振資本市場，大力引導中長期資金入市，打通社保、保險、理財等資金入市堵點。要支持上市公司並購重組，穩步推進公募基金改革，研究出台保護中小投資者的政策措施。（新華網）
3、2024年9月25日，國務院國資委召开中央企業專業化整合推進會，开展重點項目集中籤約，總結專業化整合進展成效，交流經驗做法，部署下一階段重點工作。
會上，南方電網、中國電信、中國一汽、中國誠通、中國稀土集團、中國綠發等6家企業交流發言，12組26家單位專業化整合項目集中籤約。（國務院國資委）
4、2024年9月24日，證監會發布《關於深化上市公司並購重組市場改革的意見》。
一是支持上市公司向新質生產力方向轉型升級。證監會將積極支持上市公司圍繞战略性新興產業、未來產業等進行並購重組，包括开展基於轉型升級等目標的跨行業並購、有助於補鏈強鏈和提升關鍵技術水平的未盈利資產收購，以及支持“兩創”板塊公司並購產業鏈上下遊資產等，引導更多資源要素向新質生產力方向聚集。
二是鼓勵上市公司加強產業整合。資本市場在支持新興行業發展的同時，將繼續助力傳統行業通過重組合理提升產業集中度，提升資源配置效率。對於上市公司之間的整合需求，將通過完善限售期規定、大幅簡化審核程序等方式予以支持。同時，通過鎖定期“反向掛鉤”等安排，鼓勵私募投資基金積極參與並購重組。
三是進一步提高監管包容度。證監會將在尊重規則的同時，尊重市場規律、尊重經濟規律、尊重創新規律，對重組估值、業績承諾、同業競爭和關聯交易等事項，進一步提高包容度，更好發揮市場優化資源配置的作用。
四是提升重組市場交易效率。證監會將支持上市公司根據交易安排，分期發行股份和可轉債等支付工具、分期支付交易對價、分期配套融資，以提高交易靈活性和資金使用效率。同時，建立重組簡易審核程序，對符合條件的上市公司重組，大幅簡化審核流程、縮短審核時限、提高重組效率。
五是提升中介機構服務水平。活躍並購重組市場離不开中介機構的功能發揮。證監會將引導證券公司等機構提高服務能力，充分發揮交易撮合和專業服務作用，助力上市公司實施高質量並購重組。
六是依法加強監管。證監會將引導交易各方規範开展並購重組活動、嚴格履行信息披露等各項法定義務，打擊各類違法違規行爲，切實維護重組市場秩序，有力有效保護中小投資者合法權益。（證監會發布）
投資建議：國有資本重組整合有望加速，聚焦提質增效和發展新質生產力。全面深化改革背景下，國資國企改革的重心是增強核心功能，提升核心競爭力，國資國企的战略價值更加顯現，功能定位更加突出服務國家战略、引領新興產業發展和原創技術突破。战略性重組和專業化整合成爲提升功能定位和競爭力的重要方式，通過集團優質資產注入、跨集團跨層級資產整合等多種方式，有望提升國資國企運營效率，增強服務國家战略和地區發展的能級水平。
方向一：战略新興產業的優質國有資產重組。看好增強產業鏈供應鏈韌性和科技自立自強背景下，半導體和信息技術、航天軍工、高端裝備、醫藥生物等战略新興產業的優質資產重組。
方向二：能源資源和公共服務等領域的專業化整合。增強國家資源能源安全保障能力，提升重點行業和關鍵領域國資國企的核心競爭力。看好新老能源、礦產、主幹管網和物流港口等領域國有資產整合。
06
風險提示
海外經濟衰退超預期。美國就業與經濟數據出現降溫信號，美國經濟“硬着陸”預期擡升或對全球風險資產帶來擾動。
全球地緣政治的不確定性。大國博弈目前進入到深水區，部分地區地緣衝突演化方向與烈度難以准確判斷，突發事件或對市場造成衝擊。
注：本文來自國泰君安發布的《“預期”向“現實”的回看｜國泰君安策略周報20241027》，報告分析師：方奕、張逸飛、郭佼佼、蘇徽
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標題：國君策略：“預期”向“現實”的回看
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