中信證券：6月環比好轉明確，消費保持復蘇態勢

2023年6月社零同比+3.1%，基本符合市場預期（+3.2%），兩年平均增速環比繼續提升0.6pct，各細分品類基本均呈現環比提升態勢。上半年來看，5月社零兩年增速最低，6月呈現環比回升。中信證券認爲，下半年基數效應疊加消費本身復蘇節奏下，消費數據總體將呈現進一步好轉趨勢。而經過前期估值調整後，消費總體估值處於合理偏低位置，存在修復空間，建議積極配置。

▍6月社零兩年CAGR環比提升。

2023年6月社零總額39,951億元/YoY+3.1%，基數效應影響下增速環比-9.6pcts，基本符合市場預期的YoY +3.2%。剔除基數影響，兩年平均增速3.1%，環比回升0.6pct。6月限額以上商品零售總額15,524億元/+1.4%，增速環比-9.7pcts；剔除汽車、石油類限額以上零售額增速+3.5%/環比-3.3pcts。

分區域看，城鎮消費品零售額同比+3.0%，兩年平均+3.0%/環比+0.5pct；鄉村消費品零售額同比+4.2%，兩年平均+3.4%/環比+0.6pct。

分品類看，商品零售同比+1.7%/環比-8.8pcts，兩年平均+2.8%/環比+0.3pct；餐飲收入同比+16.1%/環比-19.0pcts，兩年平均+5.6%/環比+2.4pcts。上半年來看，5月社零兩年增速最低，6月現回升。居民收支來看，23Q2全國居民人均可支配收入同比+8.4%（vs Q1爲+5.1%）、人均消費支出同比+11.9%（vs Q1爲+5.4%）；23Q2开支項目中，居住开支佔比同比-2.4pcts，教育文化、醫療保健开支佔比同比分別+1.0pct和+0.7pct，其他項目佔比基本持平。

▍汽車：6月銷量超預期，Q3有望繼續明顯修復。

汽車限上零售額6月同比-1.1%，增速環比-25.3pcts、同比-15.0pcts，兩年平均增速6.1%/環比+4.0pcts。根據中國汽車工業協會數據，6月汽車總銷量同比+4.8%，環比+10.1%，超市場預期，特別是在去年同期購置稅減半政策（2022年6月至12月）實施首月（2022年6月）高基數下同比依然錄得正增長，主要系新車上市刺激需求、季末主機廠和經銷商衝量所致。根據中信證券研究部汽車行業組，展望2023年下半年，伴隨着宏觀經濟溫和回暖，車市在7、8月份傳統淡季過後有望繼續迎來明顯修復。

▍必選零售額兩年CAGR穩中有升，商超渠道同比下滑。

6月糧油/食品限上零售額同增5.4%，環比+6.1pcts、同比-3.6pcts，兩年平均+7.2%/環比+1.6pcts。日用品限上零售額同比-2.2%，環比-11.6pcts、同比-6.5pcts，兩年平均+1.0%/環比持平。6月，實物電商（基於還原口徑預估）同比+9.2%（vs 5月+16.9%），兩年CAGR+6.2%（vs 5月+8.9%），快於社零整體增速；電商滲透率31.5%（vs 5月 28.8%，vs 去年同期29.7%）。1~6月，網上商品零售額中，喫/穿/用分別同比+8.9%/+13.3%/+10.3%（vs 1~5月+8.4%/+14.6%/+11.5%）。上半年限額以上實體店零售中，便利店、專業店、品牌專賣店、百貨店零售額同比分別增長8.2%、5.4%、4.6%、9.8%，超市零售額同比下降0.4%。

▍兩年平均維度，可選、地產鏈零售額環比增速均明顯回升。

6月化妝品限上零售額同比+4.8%，增速環比-6.9pcts、同比-3.3pcts，兩年平均+6.4%/環比+6.7pcts。金銀珠寶限上零售額同比+7.8%，增速環比-16.6pcts、同比-0.3pct，兩年平均+7.9%/環比+5.4pcts。鞋服針織限上零售額同比+6.9%，環比-10.7pcts、同比+5.7pcts，兩年平均+4.0%/環比+4.7pcts。

地產產業鏈，6月家電/音像限上零售額同比+4.5%，增速環比+4.4pcts、同比+1.3pcts，兩年平均+3.8%/環比+9.2pcts；家具同比+1.2%，增速環比-3.8pcts、同比+7.8pcts，兩年平均-2.8%/環比+1.2pcts；建築與裝潢同比-6.8%，增速環比+7.8pcts、同比-1.9pcts，兩年平均-5.9%/環比+5.4pcts

▍風險因素：

全球疫情的不確定性；經濟增速下行超預期，對應消費需求下降超預期；各行業政策風險；通脹超預期，提價能力不足影響盈利能力的風險等。

▍投資策略：

6月社零整體及細分品類的兩年平均增速環比均呈現回升，23Q2居民支出增長提速，消費整體平穩復蘇趨勢明確。針對市場對消費整體復蘇動能及可持續性的擔憂，中信證券認爲目前仍然處於宏觀經濟修復早期，建議短期繼續關注消費估值回落至低位時的配置機會。

結構上，首先建議繼續配置2023年景氣性板塊，包括黃金珠寶、餐飲供應鏈、零食等。同時，中信證券認爲服務業的修復仍然明確，無論是修復節奏還是彈性及持續性，均將在兌現過程中具備相對的高確定性。雖然由於之前預期提前反應，加之市場擔憂持續性，股價表現較差，但在下半年繼續復蘇過程中業績得以兌現時，中信證券認爲將啓動第三階段的α行情，建議繼續配置，板塊排序景區、酒店、OTA、博彩等。

其次，進入下半年估值切換期，建議加碼估值回落至低位，但具備明確長期經營優勢的賽道龍頭，包括白酒、免稅、餐飲、養殖、運動、消費互聯網、食品、醫美等。同時提示後續若宏觀經濟復蘇進一步兌現，把握順周期特徵顯著的人力資源、家居等窗口機會。

注：本文節選自中信證券研究部已於2023年7月18日發布的《消費產業2023年6月社零數據點評-6月環比好轉明確，消費保持復蘇態勢》報告，分析師：姜婭S1010510120056；李鑫S1010510120016；薛緣S1010514080007；徐曉芳S1010515010003；馮重光S1010519040006；楊清樸S1010518070001；盛夏S1010516110001；常欣儀S1010523020003