中銀宏觀：關注生產端的變化趨勢

8月通脹整體表現低於市場預期；CPI方面，食品項成爲支撐CPI同比和環比增長的主要因素，其中鮮菜、鮮果、豬肉等食品價格表現強勁；非食品項目中，能源、非食品消費品和服務價格表現普遍偏弱；但考慮到基數影響和食品價格的周期性波動，我們預計年內CPI同比增速仍將維持整體上行趨勢；PPI表現疲弱主要受生產資料價格拖累，特別是高耗能行業價格下降是主因。

8月CPI環比增長0.4%，同比增長0.6%，核心CPI同比增長0.3%，服務價格同比增長0.5%，消費品價格同比上升0.7%。

從同比看，食品價格由上月持平轉爲上漲2.8%，影響CPI同比上漲約0.51個百分點；非食品價格上漲0.2%，漲幅比上月回落0.5個百分點，影響CPI同比上漲約0.13個百分點。

8月食品價格對CPI貢獻較大。8月CPI環比增長0.4%，其中食品影響CPI環比上漲約0.60個百分點，非食品影響CPI環比下降約0.24個百分點，食品中，鮮菜、鮮菌、鮮果、雞蛋和豬肉共計影響CPI環比上漲約0.59個百分點。8月CPI同比增速雖然較7月小幅上升0.1個百分點，但整體表現低於萬得一致預期，我們認爲主要原因在於非食品價格表現偏弱：一是工業消費品價格同比增速由漲轉降，其中受國際油價波動影響，8月交通工具用燃料價格環比下降2.9%，二是非食品消費品價格表現疲弱，8月家用器具價格環比下降0.7%，交通工具價格環比下降0.3%，通信工具價格環比下降0.8%，三是服務價格表現疲弱。我們認爲內需疲弱依然是拖累CPI同比增速表現的主要因素，但是年內CPI同比增速不改上行趨勢，主要原因或有兩個，一是去年同期的低基數，是推動今年四季度CPI同比增速上行的主要因素，二是當前食品價格表現較強，或對CPI上升形成短期支撐。

8月PPI環比下降0.7%，同比下降1.8%，PPIRM同比下降0.8%。

從同比看，主要行業中，黑色金屬冶煉和壓延加工業、非金屬礦物制品業、農副食品加工業、石油和天然氣开採業、石油煤炭及其他燃料加工業、電氣機械和器材制造業、汽車制造業、化學原料和化學制品制造業8個行業合計影響PPI同比下降約1.47個百分點，對PPI的下拉作用比上月擴大0.74個百分點。

關注生產端的變化趨勢。8月PPI環比下降0.7%，主要是受到生產資料價格環比下降1.0%的拖累，其中除了國際大宗商品價格波動的影響之外，需要關注8月制造業PMI生產指數環比下降0.3個百分點回落至榮枯线下方的後續影響。2024年年初以來，我國經濟增長的特點都是生產端好於內需，如果剔除8月高溫和局地強降雨對开工的擾動，生產端若出現疲弱的跡象，則四季度穩增長的重要性可能進一步上升。

風險提示：全球通脹回落偏慢；歐美經濟回落速度偏快；國際局勢復雜化。

CPI

8月CPI同比增速低於市場預期。8月CPI環比增長0.4%，增速較7月下降0.1個百分點。從分項看，8月環比上漲的僅有食品煙酒（2.2%），環比下降的有交通通信（-1.1%）、生活用品及服務（-0.7%）、其他用品和服務（-0.6%）、衣着（-0.2%）和教育文化娛樂（-0.1%）；8月分項中較7月環比增速上升的有食品煙酒和衣着，環比增速下降的是交通通信、其他用品和服務、教育文化娛樂和生活用品及服務。8月CPI同比增長0.6%，較7月上升0.1個百分點，核心CPI同比增長0.3%，較7月下降0.1個百分點，服務價格同比增長0.5%，較7月下降0.1個百分點，消費品價格同比上升0.7%，較7月上升0.2個百分點。從分項看，8月同比增速較高的是其他用品和服務（3.4%）、食品煙酒（2.1%）、衣着（1.4%）、教育文化娛樂（1.3%）和醫療保健（1.3%），同比負增長的是交通通信，同比增速較7月上升的僅有食品煙酒，較7月下降較多的是交通通信、其他用品和服務、生活用品及服務和教育文化娛樂。8月份，受高溫多雨天氣等因素影響，全國CPI環比季節性上漲，同比漲幅繼續擴大，據測算，在8月份0.6%的CPI同比變動中，翹尾影響約爲-0.3個百分點，上月爲0；今年價格變動的新影響約爲0.9個百分點，上月爲0.5個百分點。

食品價格是支撐8月CPI環比增長的主要因素。食品中，受夏季高溫及局地強降雨天氣等因素影響，鮮菜、鮮菌、鮮果和雞蛋合計影響CPI環比上漲約0.49個百分點；生豬產能去化疊加看漲預期偏強，豬肉影響CPI環比上漲約0.10個百分點。從環比看，8月食品價格上漲3.4%，漲幅比上月擴大2.2個百分點，影響CPI環比上漲約0.60個百分點；從同比看，食品價格由上月持平轉爲上漲2.8%，影響CPI同比上漲約0.51個百分點。8月鮮菜價格同比漲幅比上月擴大18.5個百分點，鮮果價格同比由降轉漲，豬肉價格受上年同期對比基數較高影響，漲幅比上月回落4.3個百分點。

非食品價格漲幅整體回落。從環比看，8月非食品價格由上月上漲0.4%轉爲下降0.3%，影響CPI環比下降約0.24個百分點；從同比看，非食品價格上漲0.2%，漲幅比上月回落0.5個百分點，影響CPI同比上漲約0.13個百分點。受國際油價波動影響，國內汽油價格環比下降，工業消費品價格同比由漲轉降；臨近开學出遊需求有所回落，飛機票和旅遊價格環比季節性下降；燃油小汽車價格同比降幅略有擴大；家庭日用雜品、室內裝飾品和中藥材價格同比漲幅均有回落。

8月食品價格對CPI貢獻較大。8月CPI環比增長0.4%，其中食品影響CPI環比上漲約0.60個百分點，非食品影響CPI環比下降約0.24個百分點，食品中，鮮菜、鮮菌、鮮果、雞蛋和豬肉共計影響CPI環比上漲約0.59個百分點。8月CPI同比增速雖然較7月小幅上升0.1個百分點，但整體表現低於萬得一致預期，我們認爲主要原因在於非食品價格表現偏弱：一是工業消費品價格同比增速由漲轉降，其中受國際油價波動影響，8月交通工具用燃料價格環比下降2.9%，二是非食品消費品價格表現疲弱，8月家用器具價格環比下降0.7%，交通工具價格環比下降0.3%，通信工具價格環比下降0.8%，三是服務價格表現疲弱。我們認爲內需疲弱依然是拖累CPI同比增速表現的主要因素，但是年內CPI同比增速不改上行趨勢，主要原因或有兩個，一是去年同期的低基數，是推動今年四季度CPI同比增速上行的主要因素，二是當前食品價格表現較強，或對CPI上升形成短期支撐。

PPI

PPI環比負增長幅度有所加大。8月PPI環比下降0.7%，其中生產資料環比下降1.0%，生活資料環比持平。8月PPI同比下降1.8%，較7月下降1.0個百分點，其中生產資料同比下降2.0%，較7月下降1.3個百分點，生活資料同比下降1.1%，較7月下降0.1個百分點。PPIRM同比下降0.8%，較7月下降0.7個百分點，從構成來看，8月同比增速仍以下降爲主，同比增速下降較多的是建築材料類（-4.4%），黑色金屬（-4.1%），農副產品類（-2.9%），其他工業原材料及半成品（-1.4%）和紡織原料（-1.0%），同比增速上升的是有色金屬（9.1%）和木材紙漿類（0.3%）；同比增速較7月下降的品類較多，包括有色金屬、燃料動力、黑色金屬、化工原料、農副產品和紡織原料等，增速較7月上升的僅有建築材料和木材紙漿等。據測算，在8月份-1.8%的PPI同比變動中，翹尾影響約爲-0.1個百分點，上月爲0.1個百分點；今年價格變動的新影響約爲-1.7個百分點，上月爲-0.9個百分點。

生產資料環比回落幅度明顯加大。8月生產資料價格中，採掘業環比下降1.6%，原材料業環比下降1.2%，加工業環比下降0.9%。8月份，受市場需求不足及部分國際大宗商品價格下行等因素影響，全國PPI環比、同比均下降。從環比看，高耗能行業價格下降是PPI環比下降的主要原因；從同比看，主要行業中，黑色金屬冶煉和壓延加工業、非金屬礦物制品業、農副食品加工業、石油和天然氣开採業、石油煤炭及其他燃料加工業、電氣機械和器材制造業、汽車制造業、化學原料和化學制品制造業8個行業合計影響PPI同比下降約1.47個百分點，對PPI的下拉作用比上月擴大0.74個百分點。部分技術密集型行業價格上漲，其中飛機制造價格上漲2.1%，工業機器人制造價格上漲0.8%，計算機整機制造價格上漲0.4%。

關注生產端的變化趨勢。8月PPI環比下降0.7%，主要是受到生產資料價格環比下降1.0%的拖累，其中除了國際大宗商品價格波動的影響之外，需要關注8月制造業PMI生產指數環比下降0.3個百分點回落至榮枯线下方的後續影響。2024年年初以來，我國經濟增長的特點都是生產端好於內需，如果剔除8月高溫和局地強降雨對开工的擾動，生產端若出現疲弱的跡象，則四季度穩增長的重要性可能進一步上升。