7月市場焦點何在？國內聚焦政策預期，海外博弈二季度盈利
摘要
6月以來，國內股市、商品止跌回暖，海外風險資產的行情繼續演繹。市場主线邏輯及未來可能的演繹？本文分析，可供參考。
熱點思考：6月市場主线，國內博弈政策預期，海外聚焦經濟韌性
一問：國內市場的主线邏輯？弱現實下，預期邊際回暖
6月以來，經濟預期逐漸底部企穩；國內股市、大宗商品均現止跌回暖，債市收益率亦低位企穩。國內制造業PMI連續2個月大幅低預期後，在6月邊際回暖、持平於預期的49%；市場也在對經濟進行預期調整：股市底部企穩，萬得全A、恆生指數分別上漲1.6%、3.7%；各期限國債利率停止回調、低位震蕩；南華黑色、有色分別反彈10.5%、3.4%。
結構上來看，外資和內資的預期出現了一定分化。股市周期性板塊領漲、驅動大盤企穩向好的同時，北上資金仍有外流，6月下旬外流88億元，外資機構持股比例高的公司明顯超跌。商品市場內外明顯分化，南華綜合指數大漲7.7%，主因內資定價的黑色系支撐；而CRB商品延續震蕩。此外，人民幣大幅貶值2.0%也反映了外資較差的預期。
二問：海外市場的主线邏輯？經濟韌性仍在，緊縮預期升溫
美國經濟仍具韌性，服務業、地產、就業均超市場預期，提振全球風險偏好：第一，周期性板塊相較防御性板塊明顯超漲，可選消費、工業等周期性行業領漲，分別大漲12.0%、11.2%。第二，美股由前期7大科技股獨漲向普漲行情演繹，美股風險溢價進一步下行，標普500風險溢價下探至-0.9%。全球避險情緒趨弱，COMEX金下跌2.7%。
與此同時，市場的緊縮預期仍在升溫；鮑威爾持續放鷹、疊加超預期的經濟數據，美聯儲7月和9月加息預期明顯升溫，美債收益率快速上行。6月以來，市場加息預期明顯上修；截至6月30日，美聯儲7月加息概率高達81.1%，9月的加息概率也從負數轉正、升至24%。美債收益率也隨之走高， 10年期美債收益率大幅上行17bp、再破4%。
三問：7月市場焦點何在？國內聚焦政策，海外聚焦盈利
情緒演繹至極致後，市場或將向基本面回歸；過往7月都是重要會議的時點，今年7月政策落地節奏與月底的政治局會議，或成市場博弈的關鍵。6月以來，前期快速弱化的市場情緒底部震蕩；市場也逐步向基本面回歸。過往年份，7月政治局會議均是影響市場後續趨勢的重要窗口；當下穩增長政策備受矚目，政策預期或爲市場博弈焦點。
海外市場，在經濟韌性持續顯現的同時，二季度美股多數行業的盈利預期卻遭下調，7月中旬披露的美股上市公司二季度業績表現能否再超預期，或成市場博弈關鍵。此外，7月加息幾成市場“一致預期”，但7月之後的加息路徑市場仍存較大分歧，通脹、就業等數據仍是影響加息預期變動的關鍵焦點。
風險提示
俄烏衝突再起波瀾；大宗商品價格反彈；工資增速放緩不達預期
報告正文
一、熱點思考：6月市場主线，國內博弈政策預期，海外聚焦經濟韌性
6月以來，國內股市、商品止跌回暖，海外風險資產的行情繼續演繹。市場主线邏輯及未來可能的演繹？本文分析，可供參考。
一問：國內市場的主线邏輯？弱現實延續，強預期已起
5月以來，經濟預期加速下修，截至6月，經濟預期逐漸底部企穩；6月以來，國內股市、大宗商品均呈現止跌回暖跡象，債市收益率亦低位企穩。國內制造業PMI在連續2個月大幅低預期後，在6月邊際回暖，持平於預期的49%。與此同時，市場在對經濟進行預期調整：國內股市底部企穩，6月萬得全A和恆生指數分別上漲1.6%和3.7%；各期限國債利率停止回調、延續震蕩；南華黑色、有色金屬指數分別從底部反彈10.5%、3.4%。
結構上來看，外資和內資的預期出現了一定程度的分化。6月以來，外資對國內市場的預期仍相對悲觀，市場表現上：第一，人民幣匯率進一步貶值2.0%；第二，6月下旬北上資金外流88億元，這一期間，外資機構持股比例高的公司平均下跌2.4%、遠超外資持股佔比低公司0.7%的平均跌幅。國內投資者的預期則在邊際改善：第一，對經濟更敏感的周期性板塊領漲、大漲4.2%。第二，黑色等支撐下，大宗商品價格國內外走勢分化，南華綜合指數大漲7.7%。
高溫天氣、厄爾尼諾等因素對市場也有擾動；股市方面家電、電力、煤炭表現突出，商品中動力煤價格也在明顯上漲。6月，全球範圍的厄爾尼諾異常氣象逐漸增加，引起全球氣溫飆升、破壞性天氣出現，我國各大主要城市均遭遇同期少見的炎熱天氣。受益於高溫夏日的電力需求和降溫需求增加，相關板塊如煤炭、家電和食品飲料板塊的情緒近期持續向好，其中空調、動力煤等板塊漲幅居前，漲幅分別達13.3%、7.7%；部分動力煤價格也出現較大程度的反彈，其中寧波港不同品種動力煤的價格漲幅均逾5%。
二問：海外市場的主线邏輯？經濟韌性仍在，緊縮預期升溫
美國經濟仍具韌性，提振全球風險偏好；服務業、地產、就業均超市場預期：1）採購經理人指數仍有支撐，4、5月美國ISM制造業PMI仍有韌性，非制造業PMI明顯超預期。2）地產市場保持火熱，美國5月新屋銷售延續4月的強勢反彈、同比大漲20%，已开工新建私人住宅數量較4月超預期增加29.1萬套，成屋銷售跌幅也在收窄。3）勞動力市場韌性十足，5月新增非農人數大超預期、達33.9萬人，較預期高出14.4萬人。
美股等市場表現對經濟韌性也有較好印證：1）周期性板塊相較防御性板塊明顯超漲，可選消費、工業和材料等周期性行業領漲，分別大漲12.0%、11.2%和10.8%。2）美股由前期7大科技股獨漲向普漲行情演繹；2023年前5月的分化走勢轉向同步上漲，標普500剔除7家科技頭部後的6月漲幅高達6.7%、高於標普500的6.5%。3）美股風險溢價進一步下行，標普500、納指的股權隱含風險溢價分別下探至-0.9%、0.8%。4）避險資產表現不盡如人意；6月以來，COMEX金、銀分別下跌2.7%、3.5%，全球避險情緒趨弱。
與此同時，緊縮預期仍在升溫。美聯儲6月如期暫停加息後，鮑威爾發言接連放鷹、堅定抗通脹決心，疊加多項經濟數據超預期強勁，市場強化了對聯儲7月和9月加息的預期。掉期交易市場顯示，截至6月30日，美聯儲7月加息概率高達81.1%，9月的加息概率也從負數轉正、升至24%。美債收益率隨之明顯走高，6月以來，10年期、2年期美國國債收益率分別上行了17bp、47bp，10年期美債收益率再破4%。
三問：7月市場焦點何在？國內聚焦政策預期，海外博弈二季度盈利
情緒演繹至極致後，市場或將向基本面回歸。從市場情緒來看，5月以來，由交易面指標構建的A股情緒指數持續下行、逼近年初低位；但步入6月後，市場情緒底部、持續震蕩。從市場漲跌拆解來看，前期上證指數的漲跌主要由市場風險偏好驅動，6月盈利對市場漲跌的貢獻邊際回升。回溯2020年以來的5輪逆周期調節，均爲貨幣先行、穩增長政策在隨後1季度內落地，而這一期間，基本面回歸與政策博弈均成爲市場主线。
過往7月份都是重要會議的時點，今年7月政策落地節奏與月底的政治局會議，將成市場博弈的關鍵。每年7月的政治局會議均是开啓下半年經濟工作部署的起點，也是影響市場後續趨勢的重要窗口；今年，會議對於產業、地產和消費等領域的政策定位，以及二季度央行貨幣政策例會提出的“逆周期調節”將以何種形式落地執行、專項債和“准財政”等工具的實施力度，均值得市場持續關注。
海外市場，前期經濟仍有韌性，但市場盈利預期卻並未上修，美股二季報業績能否再超預期或爲市場博弈焦點；此外，7月議息會議對市場加息預期的影響也值得關注。在經濟韌性持續顯現的同時，二季度美股多數行業的盈利預期卻遭下調，納指100預測EPS同比增速的上行主要由科技龍頭拉升；這一背景下，7月中旬披露的美股上市公司二季度業績表現能否超預期，或將成爲市場後續博弈的關鍵點。此外，美聯儲加息接近尾聲，7月大概率的加息落地後，後續加息路徑仍存較大分歧，通脹、就業數據仍是關注焦點。
經過研究，我們發現：
1）國內制造業PMI連續2個月大幅低預期後，在6月邊際回暖、持平於預期的49%；市場也在對經濟進行預期調整：股市底部企穩，萬得全A、恆生指數分別上漲1.6%、3.7%；各期限國債利率停止回調、低位震蕩；南華黑色、有色分別反彈10.5%、3.4%。結構上來看，外資和內資的預期出現了一定分化。股市周期性板塊領漲、驅動大盤企穩向好的同時，北上資金仍有外流，6月下旬外流88億元，外資機構持股比例高的公司明顯超跌。商品市場內外明顯分化，南華綜合指數大漲7.7%，主因內資定價的黑色系支撐；而CRB商品延續震蕩。此外，人民幣大幅貶值2.0%也反映了外資較差的預期。
2）美國經濟仍具韌性，服務業、地產、就業均超市場預期，提振全球風險偏好：第一，周期性板塊相較防御性板塊明顯超漲，可選消費、工業等周期性行業領漲，分別大漲12.0%、11.2%。第二，美股由前期7大科技股獨漲向普漲行情演繹，美股風險溢價進一步下行，標普500風險溢價下探至-0.9%。全球避險情緒趨弱，COMEX金下跌2.7%。與此同時，市場的緊縮預期仍在升溫；鮑威爾持續放鷹、疊加超預期的經濟數據，美聯儲7月和9月加息預期明顯升溫，10年期美債收益率大幅上行17bp、再破4%。
3）情緒演繹至極致後，市場或將向基本面回歸；過往7月都是重要會議的時點，今年7月政策落地節奏與月底的政治局會議，或成市場博弈的關鍵。6月以來，前期快速弱化的市場情緒底部震蕩；市場也逐步向基本面回歸。過往年份，7月政治局會議均是影響市場後續趨勢的重要窗口；當下穩增長政策備受矚目，政策預期或爲市場博弈焦點。
4）海外市場，在經濟韌性持續顯現的同時，二季度美股多數行業的盈利預期卻遭下調，7月中旬披露的美股上市公司二季度業績表現能否再超預期，或成市場博弈關鍵。此外，7月加息幾成市場“一致預期”，但7月之後的加息路徑市場仍存較大分歧，通脹、就業等數據仍是影響加息預期變動的關鍵焦點。
注：本文爲國金證券2023年07月10日研究報告：《7月資配月報：國內博弈政策預期，海外聚焦經濟韌性》，分析師：趙偉S1130521120002
標題：7月市場焦點何在？國內聚焦政策預期，海外博弈二季度盈利
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