中信證券：光伏供需或持續偏緊，價格望穩步回升

受產能指標政策限制等因素影響，2023年以來光伏玻璃行業擴產速度明顯放緩，預計後續產能增速亦將保持穩健；而在光伏裝機需求和組件排產超預期帶動下，光伏玻璃行業庫存快速下降，供需趨於緊張，後續有望受益於成本回落和價格上漲，迎來盈利量利齊升。

▍受政策限制和盈利壓縮影響，光伏玻璃擴產明顯放緩。

在聽證會指標審批制度的限制下，同時受盈利空間壓縮等因素影響，2023年以來國內光伏玻璃行業擴產進度明顯放緩，目前行業日熔量達10.08萬噸/天（YoY +20.6%），增速回落至近3年來低點。盡管2024年光伏玻璃擴產延續，但投產主要集中於下半年，實質性增量貢獻有限，且在二三线廠商盈利承壓、個別項目指標未最終明確的情況下，部分項目點火時間或仍將延遲，預計2024年行業擴產規模約2-2.5萬噸/天，擴產節奏將保持穩健。

▍供需或持續偏緊，價格望穩步回升。

受產業鏈成本大幅下降和各國政策支持力度加強刺激，光伏裝機景氣延續，中信證券預計2024/25年全球光伏裝機量將增至500/600GW左右，或對應650/780GW左右組件出貨；同時，N型技術快速滲透，已推動雙玻組件應用佔比加速增至近70%，進一步帶動光伏玻璃需求放量。而當前光伏玻璃行業約10萬噸/天產能或僅能滿足約55GW/月組件剛性生產需求，供需平衡脆弱。隨着下遊組件排產增幅超預期，2024Q1光伏玻璃庫存快速去化，中信證券測算24Q2起光伏玻璃或再現產能短板，供需格局將明顯趨緊，價格或迎上漲周期。

▍成本壓力逐步緩解，盈利修復彈性可觀。

中期看純鹼供給仍持續過剩，價格有望繼續走弱，且天然氣也在供暖季後價格回落。根據當前價格，中信證券估算光伏玻璃主流廠商千噸級窯爐產品毛利率或達20%左右，而中小窯爐產品毛利率或在10%-15%左右，二三线廠商或已徘徊在盈虧线附近。目前光伏玻璃行業價格底线基本確立，在原材料和燃料成本下降、產品價格有望回升的預期下，後續盈利修復彈性可觀。

▍行業維持雙寡頭格局，龍頭競爭優勢明顯。

龍頭廠商擁有技術、資金、成本、客戶、碼頭資源和項目指標等多重優勢，盈利能力長期領跑，較二线廠商或仍保持5%-10%的毛利率優勢；CR2超50%，2024年計劃擴產規模或佔行業產能增量的60%-70%，二者有望進一步鞏固行業領先地位。在需求保持快速增長，且價格反彈、成本下降和產能結構持續修復的預期下，中信證券預計龍頭廠商市場競爭優勢和業績成長性有望強化。

▍風險因素：

光伏裝機增長不及預期；光伏玻璃擴產加快致產能過剩；原材料和燃料成本下降不及預期；光伏玻璃價格持續承壓；雙玻組件滲透率提升不及預期；龍頭廠商市佔率提升不及預期等。

▍投資策略：

受光伏裝機需求和組件排產超預期帶動，光伏玻璃行業庫存快速下降，供需趨於緊張，有望受益於成本回落和價格上漲，迎來盈利量利齊升。

注：本文節選自中信證券研究部已於2024年3月24日發布的《電力設備與新能源行業光伏專題—光伏玻璃：供需趨緊，盈利上行》報告，分析師：華鵬偉S1010521010007；林劼S1010519040001；張志強S1010521120001；蔡慎志S1010523060001