美元反彈，本輪降息交易是否走向尾聲？
摘要
今年以來美元反彈，推動美元反彈的直接因素是歐元走弱。由於歐洲經濟相對美國更顯疲態，市場开始將注意力轉移至歐央行是否降息，推升了美元的走勢。同時，從美國和德國的國債利差中可以看出，美元兌歐元在過去兩個月的走勢過弱，推動外匯市場進行一定程度上的糾偏。
債券市場的實際交易狀態顯示出長端國債利率下行速度已經出現明顯放緩，但短端利率仍在艱難下行，這在一定程度上也顯示出降息交易既有擁躉，也有懷疑者。
未來縮表進程的計劃是一月FOMC會議的重要看點。歐美主要央行的官員近期紛紛表態打壓降息預期，讓整體的降息圖景變得愈發模糊。如果在議息會議上縮表進程的計劃得以明確，降息的討論可以更集中。
往前看，美國財政部公布的發債計劃值得關注，美國的發債規模預計仍將保持較大。在財政开支中的非限制性支出（discretionary spending）方面，兩黨之間存在共同的利益點——增加國防开支是兩黨可以達成支出協議的重要基礎。因此，盡管兩黨會針對財政進行多輪博弈，財政赤字的規模和發債規模預計不會太小。
從外匯市場、債券交易、降息路徑以及發債規模這幾個方面來看，自去年11月份开始的降息交易，一定程度上已經進入了一個類似魚尾行情的階段。換言之，關注長債的投資者可以等待一個更好的入場時機。
正文
美元指數自年初开始呈現反彈走勢。由於本輪美元走勢與10年美債高度相關，由此帶來的一個自然的問題是，這是否意味着從去年11月开始的降息交易开始告一段落？
推動美元反彈的直接因素是歐元走弱。由於歐洲經濟仍顯疲態，同時通脹开始走低，目前市場的關注點开始部分轉移到了歐洲是否會降息的問題上，這導致美聯儲的降息的影響力邊際上出現減弱，最終影響到了匯率的表現。從這個角度而言，由於外匯市場需要解讀雙邊信息，因此反而更不會過度陷入一個單邊交易。與此同時，從美國國債與德國國債的利差中可以看出，美元兌歐元在過去的兩個月中似乎走勢“過弱”，在一定程度上也表明降息交易有過度“搶跑”的嫌疑。外匯市場似乎在“糾正”這樣的“搶跑”，而最直接的呈現就是美元出現了久違的反彈。
外匯市場的交易會否影響到債券市場，是我們需要關注的重點。需要指出的是，盡管2年期美債近期利率有所下行，但30年美債的收益率已經從12月底出現反彈，這與美元的反彈形成了一定的共振。理解利率曲线背後的原因可能更爲重要，我們的看法是，30年國債利率走勢較爲波動，可能背後的主導力量是交易更爲積極的對衝基金；而相對短端國債利率顯得惰性較強，則表明年初配置盤在擇機進場。總體而言，債券市場的實際交易狀態顯示出長端國債利率下行速度已經出現明顯放緩，但短端利率仍在艱難下行，這在一定程度上也顯示出降息交易既有擁躉，也有懷疑者。
影響市場的另一個因素是未來的貨幣政策路徑。從某種程度上而言，模糊似乎正在逐漸成爲關鍵詞。歐美主要央行的官員近期紛紛表態打壓降息預期，讓整體的降息圖景變得愈發模糊。具體而言，在“縮表”和“降息”之間的選擇，導致美聯儲降息的決定有許多復雜的考量。關於美聯儲的降息路徑，目前討論中存在許多細節問題。關於未來縮表進程的計劃，也是一月FOMC會議最大看點之一，如果這一時間表明確，降息的討論可以更集中。
往前看，一月底的議息會議和美國財政部公布的發債計劃是值得關注的重點，應關注利率可能因事件帶來的反彈。正如剛剛提到的一月底FOMC會議，應重點關注縮表計劃的前景。與此同時，美國的發債規模預計仍將保持較大。
上周末，美國國會宣布兩黨已就主要支出數字達成一致，這是爲聯邦政府提供資金的第一步。這些數字包括2024財年的1.59萬億美元，其中8,860億美元用於國防支出，7,040億美元用於非國防支出。國會還同意達成一項 690 億美元的附加協議，用於非國防國內支出。這意味着在財政开支中，特別是非限制性支出（discretionary spending）方面，兩黨之間存在共同的利益點——增加國防开支是兩黨可以達成支出協議的重要基礎。因此，盡管兩黨會針對財政進行多輪博弈，財政赤字的規模和發債規模預計不會太小。
總體而言，從外匯市場、債券交易、降息路徑以及發債規模這幾個方面來看，自去年11月份开始的降息交易，似乎現在已經進入了一個類似魚尾行情的階段。換言之，關注長債的投資者可以等待一個更好的入場時機。
注：本文來自國泰君安發布的《【國君國際宏觀】美元反彈，本輪降息交易是否走向尾聲？》，報告分析師：周浩
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