中金：A股築底期保持耐心，中期不悲觀

2024开年以來A股市場表現偏淡，主要寬基指數回調，僅部分領域如紅利指數獲得資金關注並取得正收益，延續與2023年全年相近的市場風格特徵。從影響因素來看，基本面層面，近期公布的經濟、金融數據顯示我國需求繼續修復的過程中仍有待政策加碼，投資者對於房價和物價能否企穩關注度較高；外圍方面，美國FOMC會議紀要、就業及通脹數據相繼公布後，疊加紅海衝突持續升級，美聯儲降息預期有所波動，美債利率上行並導致中美利差走闊，對A股市場風險偏好帶來影響；此外近期對市場資金面的關注度也有所擡升，隨着市場調整，部分領域如資金需求（IPO、再融資節奏等）以及雪球敲入問題也引起投資者關注。

展望後市，盡管近期市場走勢偏弱，但交易情緒再度降溫也意味着資產價格已經計入投資者過於悲觀預期，而與此同時對市場有利的因素也在邊際增加，包括：1）市場估值處於歷史較極端水平，截至1月12日，滬深300指數的前向市盈率8.8倍，對應股權風險溢價位於歷史均值上方1倍標准差以上，機構重倉藍籌股的估值風險已經得到充分釋放。2）去年底至今PSL重啓、存款利率調降以及部分城市地產政策優化等穩增長相關政策漸次落地，對經濟的支持效果也有望逐步顯現。

向前看，中金研究認爲雖短期市場處於築底階段，但極端估值疊加積極因素的逐步積累，對後市仍需保持耐心，不必過於悲觀，短期擾動不改長局，2024年市場的配置機會仍有望好於2023年，未來3-6個月建議關注景氣回升與紅利資產的攻守結合。

正文

築底期保持耐心，中期不悲觀

市場回顧

指數震蕩回調，成交有所回落。本周公布的12月金融、通脹及外貿數據顯示我國需求仍待政策發力及傳導；海外方面，美國公布12月CPI超市場預期，疊加外圍地緣衝突升級，內外部因素影響下A股市場延續震蕩調整，上證指數單周下跌1.6%。成交方面，交易情緒繼續降溫，日均成交額縮量至6900億元左右，北向資金單周淨流出約24億元。風格層面，市場呈現普跌，偏大盤藍籌的滬深300下跌1.4%，成長板塊有所分化，創業板指、科創50指數分別下跌0.8%、3.6%，代表高股息風格的中證紅利本周回調1.3%。行業層面，前期調整較多且估值明顯回落的新能源行業在行業事件性因素影響下領漲市場；消費者服務、建材、商貿零售等行業也有不錯表現；電子、計算機、通信等TMT相關行業表現不佳。

市場展望

信心修復有待政策加碼，繼續保持耐心，中期不悲觀。2024开年以來A股市場表現偏淡，主要寬基指數回調，僅部分領域如紅利指數獲得資金關注並取得正收益，延續與2023年全年相近的市場風格特徵。從影響因素來看，基本面層面，近期公布的經濟、金融數據顯示我國需求繼續修復的過程中仍有待政策加碼，投資者對於房價和物價能否企穩關注度較高；外圍方面，美國FOMC會議紀要、就業及通脹數據相繼公布後，疊加紅海衝突持續升級，美聯儲降息預期有所波動，美債利率上行並導致中美利差走闊，對A股市場風險偏好帶來影響；此外近期對市場資金面的關注度也有所擡升，隨着市場調整，部分領域如資金需求（IPO、再融資節奏等）以及雪球敲入問題也引起投資者關注。

展望後市，盡管近期市場走勢偏弱，但交易情緒再度降溫也意味着資產價格已經計入投資者過於悲觀預期，而與此同時對市場有利的因素也在邊際增加，包括：1）市場估值處於歷史較極端水平，截至1月12日，滬深300指數的前向市盈率8.8倍，對應股權風險溢價位於歷史均值上方1倍標准差以上，機構重倉藍籌股的估值風險已經得到充分釋放。2）去年底至今PSL重啓、存款利率調降以及部分城市地產政策優化等穩增長相關政策漸次落地，對經濟的支持效果也有望逐步顯現。

向前看，中金研究認爲雖短期市場處於築底階段，但極端估值疊加積極因素的逐步積累，對後市仍需保持耐心，不必過於悲觀，短期擾動不改長局，2024年市場的配置機會仍有望好於2023年，未來3-6個月建議關注景氣回升與紅利資產的攻守結合。

近期關注以下進展：

1）CPI及PPI同比降幅收窄。統計局公布2023年12月CPI同比下降0.3%，較上月的-0.5%小幅收窄，分項來看，受寒潮、樣本變動等因素擾動，鮮菜、旅遊和醫療等漲價較多，但豬價旺季不旺和國際油價下行拖累CPI漲幅。12月PPI同比降幅由上月的3%收窄至2.7%，年底基建加快施工推動黑色與建材漲價，但需求不足制約中下遊制造業價格上漲。總的來看，CPI及PPI同比降幅收窄主要來自翹尾因素，新漲價因素依然偏弱，內需不足或仍是制約當前經濟較好復蘇的關鍵。

2）信貸走弱，貨幣擴張放緩。央行公布2023年12月金融數據顯示，新增社融1.94萬億元，同比多增6169億元，主要來自政府債券的貢獻；新增人民幣貸款1.17萬億元，同比少增2401億元，其中企業中長期貸款同比少增3498億元；M2同比增速持從11月的10.0%下降至9.7%，M1同比增速持平於1.3%，位於歷史低位，企業資金活力仍較低。實體融資需求較低，未來信貸社融的擴張可能仍依賴政策發力。

3）出口增速溫和修復。2023年12月以美元計價出口同比增長2.3%，前值爲0.5%，進口同比增長0.2%前值爲0.6%，進、出口增速均好於市場預期。2023年全年出口同比下降4.6%，進口同比下降5.5%。12月外貿數據同比改善，紅海航運通道受阻對12月數據的影響有限。結構性亮點持續驅動出口，大宗商品進口帶動12月進口同比轉正。中金宏觀組預計2024年中國出口或出現正增長[1]。

4）財政部印發《關於加強數據資產管理的指導意見》[2]，明確數據資產屬性，有序推進數據資產化，加強數據資產全過程管理，提出將加大政策支持，引導金融機構和社會資本投向數據資產領域。國家互聯網信息辦公室發布的《數字中國發展報告(2022)》顯示，2022年我國數字經濟規模已超過50萬億元，數字經濟佔GDP比重達到41.5%，位居世界第二位[3]。

5）國務院發布《關於全面推進美麗中國建設的意見》[4]，提出到2027年和到2035年美麗中國建設的主要目標、重大任務和重大改革舉措。《意見》指出健全美麗中國建設保障體系。強化激勵政策，加強財稅、金融、價格等支持，“要大力發展綠色金融，支持符合條件的企業發行綠色債券，引導各類金融機構和社會資本加大投入，探索區域性環保建設項目金融支持模式，穩步推進氣候投融資創新，爲美麗中國建設提供融資支持”。

6）證監會近期召开新聞發布會回應市場關注。1月12日證監會時隔兩年再次召开新聞發布會[5]，分別就分紅機制、IPO發行節奏、新股發行定價以及注冊制下的投資端改革現狀及所面臨的問題，進行了詳細介紹和回應。中金研究認爲監管標題有助於維穩市場預期，關注後續相關政策落實。

7）海外方面，本周四公布的美國CPI超預期升溫，12月CPI同比增長3.4%，核心CPI同比增長3.9%；隨後公布的12月PPI同比增長1%，核心PPI同比放緩至1.8%，創三年新低，美債利率回落，標普500反彈至兩年高位。SEC批准首批美國上市的比特幣ETF，包括貝萊德、富達等11家公司申請的比特幣ETF獲得通過[6]。

行業建議

景氣回升與紅利資產的攻守結合。建議關注三條配置思路：1）受益於國內產業政策支持、海外緊縮環境緩和，產業趨勢明確的科技成長板塊，例如半導體、通信等TMT相關行業，消費電子受益於庫存出清、新品發行牽引需求回升等，或具備階段性配置機會。2）估值相對偏低、行業景氣邊際回升的部分高分紅資產，例如受益於大宗商品價格企穩回升、現金流充沛疊加高分紅優勢的石油石化。3）溫和復蘇環境下率先實現供給側出清的行業，例如具備較強業績彈性的汽車零部件，以及外需好轉推動景氣度提升的出口鏈相關行業。

近期關注

1）國內經濟數據；2）穩增長政策進展以及落實效果；3）海外宏觀政策和地緣局勢。

注：本文摘自中金研究於2024年1月14日已經發布的《築底期保持耐心，中期不悲觀》，分析師：李求索 S0080513070004；黃凱松 S0080521070010；魏冬 S0080523070023；李瑾 S0080520120005；於方波 S0080522120001；朱嘉懿 S0080123040067