經歷約6個季度的庫存去化,目前全球半導體行業庫存已逐步接近正常水平,但子板塊間周期運行位置存在明顯差異,AI需求繼續維持強勁,但局部結構變化明顯,消費電子、服務器等下遊需求开始進入復蘇通道,受益於上遊主動減產,存儲芯片自2023Q3开始進入價格上行通道,但汽車/工業市場短期仍然偏弱。

展望2024年,我們預計全球半導體行業料將實現雙位數增長,並大概率在2025年延續,同時AI(數據中心、邊緣側)亦將提供額外支撐,但股價已明顯搶跑,SOX指數已創下歷史新高,板塊估值回到歷史高位,投資性價比成爲當下市場主要關注點。

考慮到未來兩年相對確定的業績上行周期,我們判斷2024年板塊股價有望繼續向上,但上升幅度仍依賴於終端需求,同時建議採用“後周期”思維,適當聚焦即將周期觸底的模擬芯片、汽車半導體等。

市場概述&產業運行周期。

1)SOX股價創歷史新高,帶動板塊PE處於高位水平。自2023年Q3以來,伴隨着AI景氣度的提升、半導體主要應用領域(消費電子、服務器等)去庫存完成、美聯儲降息預期,帶動美股費城半導體指數創歷史新高。股價上漲導致SOX PE(Bloomberg一致預期,下一年度)估值倍數約23.5倍,處於歷史上的高位水平。

2)產業運行周期:經過前期的庫存消化,消費電子、PC、服務器等領域的庫存已恢復至健康水平,預計行業2024年將進入到復蘇狀態。我們認爲2024年智能手機、PC、傳統服務器CPU出貨量增速均爲中個位數水平,同時疊加存儲的有利貢獻,2024年全球半導體市場規模料將實現雙位數增長。此外我們判斷:生成式AI維持強勁,亦是2023-2024年美股半導體的重要催化劑。

3)市場展望:目前市場關注的焦點主要集中在兩個層面:(a)自2022年10月底以來的本輪股價上行,還能持續多久、能夠達到多高的水平;(b)從估值、市場預期計入等維度看,哪些子板塊當前位置可能具有更好的性價比。

數據中心。

1)我們判斷傳統計算市場將恢復增長,AI需求維持強勁但格局趨於分散。(a)在傳統計算領域,23Q4已开始恢復增長,我們預計2024年行業保持穩步增長。主要原因是2023年傳統服務器經歷去庫存後,企業需求迎來增長,疊加英特爾Eagle Stream和AMD Genoa、Bergamo等新服務器平台推出,換機周期背景下,將拉動傳統服務器需求。(b)在AI加速領域,我們判斷2024年行業將繼續保持高速增長但結構會發生變化,主要原因是AMD GPU以及ASIC產品快速起量,導致行業爭格局將趨於分散。

2)伴隨着數據中心處理量的陡增,新型網絡架構迎來升級,高速率交換機在數據中心中的出貨量及佔比逐漸提升,驅動網絡半導體(DSP芯片、交換機芯片等)的市場規模持續提升。

消費電子。

1)我們判斷:智能手機2024年爲弱復蘇,華爲手機回歸在一定程度上抹平行業出貨量的增量。同時高通和聯發科不斷向中低端、高端領域拓展產品,手機SoC芯片競爭格局將進一步加劇。

2)綜合考慮算力約束、應用場景、功耗等因素,我們判斷AI PC有望於2024年落地,成爲邊緣AI率先落地的應用場景。同時疊加Windows 10EOL的有利影響,我們預計2024年PC行業有望實現中個位數的增長,PC領域中的整機、核心處理器、DDR5等領域均有結構性機會。

3)從產業運行周期來看,傳統物聯網目前仍在底部徘徊,建議關注2024年蘋果Vision Pro出貨帶來的AR產業鏈投資機遇。

存儲芯片。

1)WSTS預計2024年全球存儲市場有望迎來40%以上增長,主要受價格上漲、高端產品需求驅動。從存儲行業復蘇的拐點來看,我們判斷23Q4將爲本輪周期的利用率低點。此外,考慮到第一季度是傳統淡季,廠商出現大幅增產的可能性不高,因此我們認爲產能利用率在24Q1的回升會較爲溫和或保持相同水平,其後利用率才會出現較明顯的回升跡象。

2)DRAM:目前DRAM產品的需求逐漸回升、庫存減少,帶動DRAM產品價格觸底回升。考慮到2024年廠商增產節奏偏謹慎的預期,我們預計2024年DRAM行業整體供需環境仍偏緊。同時,考慮到AI對DRAM行業的加持,HBM和DDR5銷量有望於2024年快速放量。

3)考慮到NAND市場庫存較DRAM市場更高,我們預計NAND市場恢復正常水平的時間將比DRAM市場晚1-2個季度。

半導體設備&晶圓制造。

1)半導體設備:SEMI預計,2024年半導體設備市場規模僅增長約4%。2025年伴隨着產能擴張、新晶圓廠項目投產、以及前/後端對先進技術和解決方案的高需求背景下,2025年全球半導體設備市場將反彈至1240億美元(同比+18%)。建議關注存儲領域與HBM相關、Foundry領域GAA架構創新帶來的設備迭代需求。

2)晶圓制造:(a)成熟制程領域,頭部公司及中國廠商加大建廠進度。2024年或將對成熟制程的代工率、代工價格產生一定壓力。(b)先進制程領域,考慮到上遊IC設計廠商後續加大新產品研發。產品迭代驅動對先進制程的需求放量。同時考慮到先進制程的競爭格局,我們認爲2024年先進制程的產能利用率及代工價格有一定支撐。

功率半導體。

1)通過跟蹤德州儀器、安森美、意法半導體等廠商對下遊市場的感知,我們發現:工業板塊需求疲軟已基本成爲業內共識,並已傳遞到主流廠商的業績表現上;汽車板塊對半導體的需求主要受到庫存水位限制,但考慮到大多數廠商對下遊汽車需求的樂觀態度、汽車廠商在經歷芯片缺供後主動提高自身庫存、以及汽車廠商格局較爲分散等因素,我們認爲汽車半導體有望在24H2實現軟着陸。

2)從碳化硅各家企業的展望來看,產業鏈公司主要通過自建產能或籤訂長期供應協議,維持自身的襯底供應。但無論是哪一種,我們預計2024年仍能夠看到襯底的供需偏緊,襯底的供應質量和穩定性,將仍然是各廠商爭奪市場份額的重要瓶頸。我們預計2024年全球碳化硅行業仍保持供需偏緊的狀態。

風險因素:

全球經濟超預期衰退風險;全球地緣政治衝突導致技術、人才跨境流動困難風險;AI核心技術發展不及預期風險;科技領域政策監管收緊風險;部分企業資本开支縮減緩慢導致庫存出清緩慢風險;消費電子、數據中心需求超預期下行風險;市場競爭加劇、企業核心技術人員流失風險等。

投資觀點及展望:

展望2024年,我們預計全球半導體行業將實現雙位數增長,並大概率在2025年延續,同時AI(數據中心、邊緣側)亦將提供額外支撐,但股價已明顯搶跑,SOX指數已創下歷史新高,板塊估值回到歷史高位,投資性價比成爲當下市場主要關注點。考慮到未來兩年相對確定的業績上行周期,我們判斷2024年板塊股價有望繼續向上,但上升幅度仍依賴於終端需求,同時建議採用“後周期”思維,適當聚焦即將周期觸底的模擬芯片、汽車半導體等。

注:本文節選自中信證券研究部已於2023年12月28日發布的《美股半導體|業績上行期與投資的“後周期”思維:2024年投資策略》報告,分析師:陳俊雲 S1010517080001 高飛翔 S1010522110001 許英博 S1010510120041



標題:美股半導體:業績上行期與投資的“後周期”思維

地址:https://www.iknowplus.com/post/66541.html

鄭重聲明:本文版權歸原作者所有,轉載文章僅為傳播信息之目的,不構成任何投資建議,如有侵權行為,請第一時間聯絡我們修改或刪除,多謝。