關於達拉斯聯儲主席洛根的講話和加息預期的調整

引子

昨晚，達拉斯聯儲主席洛根有一段講話：

1、如果長期利率因期限溢價上升而保持較高水平，那么進一步加息的必要性可能會降低。不過，如果經濟強勁是導致長期利率上升的原因，FOMC可能需要採取更多行動。

2、最近的通脹發展令人鼓舞，但現在確信通脹會以可持續和及時的方式達到2%還爲時過早。勞動力市場仍然非常強勁，產出、支出和就業增長超過預期。

3、爲了以可持續和及時的方式恢復價格穩定，繼續保持緊縮的金融條件是必要的。4、將繼續關注他們職責範圍內的兩方面風險。高通脹仍然是最重要的風險。不能讓它成爲根深蒂固或重新點燃的問題。

受此影響，美元流動性大幅修復，十年美債、黃金和美股均有所表現。

1、十年美債

2、黃金

3、美股

爲什么市場對洛根的講話反饋如此之大呢？這需要我們把它放到一個具體的歷史背景用恰當的理論框架去理解。

爲什么十年美債利率飆升？

在《關於經濟衰退初期的美元流動性衝擊》一文中，我們構造了一個框架，解釋了美元流動性收緊的兩個原因，

1、聯邦基金利率升高；

2、實體經濟強度回落；

其中，第一個因素是我們所熟知的因素；但是，第二個因素很反直覺，因爲它需要特定的歷史條件——加息周期末期。

理解了這個歷史背景和相關的理論，就不難理解洛根這段拗口的話了：

1、如果長期利率因期限溢價上升而保持較高水平，那么進一步加息的必要性可能會降低。不過，如果經濟強勁是導致長期利率上升的原因，FOMC可能需要採取更多行動。

顯而易見，這一輪十年美債利率的上升是因爲期限溢價的快速上升，而不是來自於經濟強勁。

因此，洛根的實際意思是：既然長期利率的上升不是來自於經濟強勁，而是來自於期限溢價的上升，那么，進一步加息的必要性可能會降低。

那么，又是什么因素導致了期限溢價的上升呢？其實，她的後文有提示：

3、爲了以可持續和及時的方式恢復價格穩定，繼續保持緊縮的金融條件是必要的。通俗地來講就是，實體經濟跌破閾值，形成了緊縮的金融條件，因此，期限溢價上升。

通過整個框架，我們可以知道以下幾點：

1、只有期限利差夠高，金融條件才是緊的；

2、在經濟高強度的情況下，加息未必能立馬收緊金融條件；

3、美聯儲也不知道要保持多久的緊縮，但他們會相機抉擇；

加息預期的再次調整

在9月的議息會議上，美聯儲給了一個極其鷹派的點陣圖：

這個點陣圖認爲，明年只會降息兩次。即美聯儲所給出了5.22%的官方指導價：

ps：明年11月开始降息，該路徑所對應的兩年美債利率爲5.22%

我們在《如何跟蹤美國的貨幣政策和經濟預期？》一文中，討論了相關的問題。

這次洛根的講話相當於，在9月點陣圖的基礎上，拿掉了年底的加息。於是，美聯儲的官方指導價下調爲4.94%：

根據這篇文章的框架，資本市場又會在美聯儲的指導價上修正，以表達自己對經濟預期的看法。

這一次市場沒有什么修正，直接投了贊成票，兩年美債的實際價格保持在4.95%附近。

結束語

綜上所述，最新的加息預期路徑修正爲：a、未來3次會議0+0+0；b、高點位置5.5%；c、2024年11月降息；d、每次降息25bp；

此外，通過洛根的這次講話，我們很容易搞清楚一點：美聯儲一直知道自己的真實目的是什么：形成緊縮的金融條件。

在價格引導型貨幣體系下，達成這一條件需要兩個支撐：1、聯邦基金利率夠高；2、經濟強度不要那么強；

相對於前者，後者更爲關鍵。但是，美聯儲還是要注意表達的方式和方法，所以，他們慣常的話術就是：

2、最近的通脹發展令人鼓舞，但現在確信通脹會以可持續和及時的方式達到2%還爲時過早。勞動力市場仍然非常強勁，產出、支出和就業增長超過預期。

他們說什么是一回事，他們真正想要的又是另一回事。

當然，最近的巴以衝突也有所貢獻，對於這個問題，我們需要注意的是：美股是漲的。所以，流動性因素依然是主要矛盾。

ps：數據來自wind，圖片來自網絡

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