債市槓杆率還會下降嗎？分機構怎么看？

核心觀點

今年二季度以來，資產荒邏輯驅動債市加槓杆情緒逐漸升溫，通過三個視角觀察，債市槓杆水平此前均升至預警线，央行也於8月在公开場合提示防範資金空轉風險，此後債市槓杆率直线下行。結合資金市場供需兩個維度，中信證券認爲此次槓杆率下行主要原因是銀行主動收緊資金融出引起的資金價格上升。此外，中信證券還進一步測算和分析了不同機構的槓杆水平及資金市場行爲特點，並就未來市場槓杆率變化及對債市的影響進行展望。

觀察債市槓杆水平的三個視角：中信證券根據托管量與待回購債券余額測算債市槓杆率，23Q2以來債市加槓杆情緒明顯升溫，債市槓杆率的10日移動均值於7月4日觸及110.15%的峰值，而進入8月後槓杆率轉爲持續回落，截至9月8日收於108.66%；直接觀察質押式回購日成交量，8月日成交均值爲7.39萬億元，與同爲季中月的5月均值持平，但較7月環比下跌7.22%；隔夜質押式回購成交量佔總回購成交量比例也可以及時和真實地反映出市場加槓杆的情況，除去6月跨季，二季度以來隔夜佔比持續保持在90%的預警线以上，而央行也开始適時提示防範資金空轉風險、收斂機構加槓杆情緒。

深度解析近期槓杆率下行的兩個維度：（1）融出方：銀行資金融出意愿大幅下降。銀行是資金市場的最大供給方，其逆回購余額佔全市場的比重約爲70%；銀行的資金融出能力和意愿將直接影響資金價格進而傳導至市場加槓杆行爲，銀行體系逆回購余額佔比與資金利率和市場槓杆水平高度相關；除直接關注銀行融出規模和市場佔比外，銀行資金融出/融入比指標下滑反映近期銀行體系對資金市場的支持力度正在減弱；8月政府債發行供給增多導致銀行承接壓力上升，而央行指導下8月信貸投放加速或也約束銀行資金流出；從銀行負債視角來看，目前銀行負債端相對充足，對短期流動性需求有限，但存款利率下調背景下，對中長期資金需求有所上升。（2）融入方：資金偏貴是需求回落的主因。非銀機構是資金市場的主要需求方，其正回購余額佔全市場比重約70%；非銀機構資金融出/融入比指標大幅上升，而各類資管產品正回購余額絕對值也有明顯回落；從傳導鏈條上，資金價格上升和負債端贖回波動加劇都有可能導致非銀機構減少資金融入並壓降槓杆，中信證券認爲近期市場表現主要源於前者。

分機構槓杆率走勢如何？各機構銀行間市場槓杆率各不相同，根據中信證券的測算結果，數值上證券公司>保險機構>廣義基金>全市場>商業銀行；2023年以來除證券公司槓杆率延續在高位中樞大幅震蕩外，銀行、廣義基金至8月前槓杆率中樞持續上行，而保險機構持續回落；8月後，各機構槓杆率普降，廣義基金和證券公司在結束跨月後有所回升，商業銀行則繼續回落；分位數上，除證券公司漲跌頻繁外，銀行與廣義基金槓杆率分位數自23Q2以來持續處於高位，8月則回落至底部，而保險加槓杆情緒始終較爲平淡。

未來債市槓杆率展望：債市槓杆率調整或已到位，短期內繼續下行受阻；央行雖然提示防範資金空轉風險，但穩健偏寬的貨幣政策基調並未轉變，降准或成爲市場下一個博弈寬貨幣的機會，但需密切關注銀行信貸投放和債務置換的節奏，9月跨季、跨節的影響也不容忽視，債市槓杆率重回高位的可能性較低，但可能延續震蕩或小幅反彈；分機構來看，若債市超調疊加資金便宜，證券公司債市槓杆率可能維持在較高水平，而廣義基金或溫和回升。

債市如何看？債市槓杆率的短期波動僅從交易層面影響即期的債市行情，長債利率的定價核心仍取決於長期基本面，對比中信證券測算得到的債市槓杆率和國債利率走勢，此次債市槓杆率調整領先於債市利率上行，目前較低的槓杆率對國債利率在當前點位可能形成保護。

風險因素：槓杆率測算存在嚴重誤差；債市出現大幅波動；貨幣政策超預期收緊。

正文

今年二季度以來，資產荒邏輯驅動債市加槓杆情緒逐漸升溫，通過三個視角觀察，債市槓杆水平此前均升至預警线，央行也於8月在公开場合提示防範資金空轉風險，此後債市槓杆率直线下行。結合資金市場供需兩個維度，中信證券認爲此次槓杆率下行主要原因是銀行主動收緊資金融出引起的資金價格上升。此外，中信證券還進一步測算和分析了不同機構的槓杆水平及資金市場行爲特點，並就未來市場槓杆率變化及對債市的影響進行展望。

觀察債市槓杆水平的三個視角

一般來說，觀察債市槓杆率的變化主要有三個角度，分別是：①直接測算的債市槓杆率；②質押式回購成交量以及其維持高位的時間；③隔夜質押式回購成交量佔總回購成交量比例。而從這三個路徑來看，8月以來債市槓杆率出現明顯下行。

中信證券根據托管量與待回購債券余額測算債市槓杆率，23Q2以來債市加槓杆情緒明顯升溫，債市槓杆率的10日移動均值於7月4日觸及110.15%的峰值，而進入8月後槓杆率轉爲持續回落，截至9月8日收於108.66%，與 2022年以來均值持平。中信證券可以根據公式【債市槓杆率=銀行間債券市場托管量/(銀行間債券市場托管量-待購回債券余額)】測算槓杆率水平，其中銀行間債券市場托管量參考中債登和上清所月度公布的托管數據並運用线性插值法轉爲日頻，而待購回債券余額取銀行間市場質押式回購余額（买斷式回購余額體量較小，因此中信證券忽略該指標）。根據中信證券的測算，若以2022年初至今債市槓杆率均值108.67%爲基准， 23Q2以來債市機構加槓杆情緒持續升溫，債市槓杆率10日移動均值基本維持在均值以上運行，即便在6月跨季中也僅有小幅回落，並於7月4日觸及 110.15%的峰值。進入8月後，債市槓杆率出現快速回落，截至9月1日，其10日移動均值收於108.66%，重回均值水平。

直接觀察質押式回購日成交量，8月成交均值爲7.39萬億元，與同爲季中月的5月均值持平，但較7月環比下跌7.22%。考慮到槓杆率日度測算可能有一定誤差，過度依賴隔夜的滾動也會掩蓋一部分加槓杆的情緒，因此還可以直接觀察質押式回購成交量以及其維持高位的時間。質押式回購成交量在22Q4的債市波動中出現明顯回落，但2023年以來其中樞基本維持震蕩上行趨勢。而伴隨近期機構加槓杆情緒收斂，8月質押式回購月度日成交均值爲7.39萬億元，與同爲季中月的5月基本持平，但較7月的7.96萬億元環比下跌7.22%。

隔夜質押式回購成交量佔總回購成交量比例也可以及時和真實地反映出市場加槓杆的情況，87%和90%是兩個重要的水位线。質押式回購成交量可以在短期內反映出回購交易的頻率，但是由於其近幾年基本上呈現出逐年上升的趨勢，在觀察較長一段時間的槓杆變化時，從絕對數值上不容易體現出來其真實加槓杆的情況，而隔夜回購佔比避免了絕對值整體處於上升空間下帶來的擾動因素，因此是非常適合的槓杆情況觀察與預警指標。隔夜質押式回購成交量在所有期限的回購中佔比最大，通常在70%以上。隔夜質押式回購成交量可以反映出當前市場滾動續作的頻率，成交量越高，說明市場期限錯配情況和期限套利情況越嚴重，87%和90%是兩個重要的水位线。

歷史上隔夜佔比長時間突破90%或維持高位運行時往往會觸發央行貨幣政策邊際收緊和監管預警，除去6月跨季，二季度以來隔夜佔比持續保持在90%以上，創下2020年以來的最長持續時間和峰值記錄，而央行也开始適時提示防範資金空轉風險、收斂機構加槓杆情緒。綜合央行貨幣政策表態、公开市場操作與隔夜佔比走勢來看，當隔夜佔比長時間突破90%或維持高位運行時往往會觸發央行貨幣政策的邊際收緊和監管輿情。除去6月跨季，二季度以來隔夜佔比持續保持在90%以上，創下2020年以來的最長持續時間和峰值記錄。央行貨幣政策司司長鄒瀾在8月4日“打好宏觀政策組合拳，推動經濟高質量發展”新聞發布會上再次提出要“防止資金套利和空轉”，政策表態本身對市場情緒產生一定影響，對應8月債市槓杆率快速下行。

深度解析近期槓杆率下行的兩個維度

融出方：銀行資金融出意愿大幅下降

銀行是資金市場的最大供給方，根據CEFTS每日披露的回購交易數據，銀行逆回購余額佔全市場的比重約爲70%，其中國股行是最重要的資金融出方，銀行體系的資金融出能力和意愿將直接影響資金價格和槓杆情緒。銀行間市場的資金拆借交易可分爲資金融出和資金融入兩方，分別對應逆回購供給和正回購需求。由於銀行負債端儲備有龐大的存款資金，其通常是資金市場最大的供給方，而負債資金更爲充足的國股行則尤爲重要。自2022年以來，隨着銀行負債端儲蓄資金不斷累積，銀行融出資金佔全市場的份額持續上升，2022年以來銀行月均逆回購余額佔比維持在70%左右，而國股行則保持在50%以上。

銀行的資金融出能力和意愿將直接影響資金價格進而傳導至市場的加槓杆情緒，銀行體系逆回購余額佔比與資金利率和市場槓杆水平高度相關。國股行月均逆回購余額佔比與DR007利率和中信證券測算得到的債市槓杆率走勢基本吻合，反映銀行資金在資金市場的供求關系中有着及其重要的地位。當銀行體系資金融出意愿上升，資金利率往往下行，進而助推市場各機構加槓杆情緒，債市槓杆率隨之上漲，反之則下降，因此理解債市槓杆率的波動變化離不开對銀行資金融出情況的分析。

除直接關注銀行融出規模和市場佔比外，中信證券構建了銀行資金融出/融入比指標，指標下滑也反映銀行體系對資金市場的支持力度正在減弱。截至9月8日，銀行質押式逆回購余額及佔全市場比重的10日移動均值分別爲7.02萬億元和63.97%，較7月14日的峰值8.83萬億元和74.31%大幅回落。考慮到若僅觀察銀行逆回購操作規模，其絕對數值本身還受到稅期、跨季等內生性變量的影響，因此中信證券也可以綜合銀行體系在資金市場的正逆回購操作，構建銀行資金融出/融入比來反映銀行的資金供給意愿。考慮到國股行是最主要的資金賣方，同時銀行資金融出和融入在月度間有明顯的錯位效應（月初月末融出融入規模波動較大），中信證券取20日（交易日）移動均值並主要觀察國股行的融出融入比變化。截至9月8日，根據中信證券的測算，銀行資金融出/融入比20日移動均值爲2.22，較7月峰值下跌0.18；國股行資金融出/融入比20日移動均值爲5.38，較7月峰值下跌0.61，8月拐點趨勢顯現。

具體分析原因，8月國股大行資金融出意愿大幅下降，主要源於政府債發行供給增多導致銀行承接壓力上升，而央行指導下8月信貸投放加速或也造成邊際影響。8月以來在7月底政治局會議有關“加快地方政府專項債券發行和使用”的指示下，各地政府債發行明顯提速。根據中信證券粗口徑測算，8月新增專項債淨融資規模約6464億元，累積新增已基本完成全年限額水平。此外，在7月信貸不及預期的背景下，8月18日央行、國家金融監管總局、證監會聯合召开電視會議，會上提出“主要金融機構要主動擔當作爲，加大貸款投放力度，國有大行要繼續發揮支柱作用”，而8月末票據利率回升明顯也指示當月信貸表現可能不弱。地方政府債的承接壓力和表內信貸投放的邊際增多，都影響了銀行階段性的資金融出意愿和能力。

從銀行負債視角來看，目前銀行負債端相對充足，對短期流動性需求有限，但存款利率下調背景下，對中長期資金需求有所上升。近期銀行二永債供給增多，8月銀行二永債淨融資規模達1244億元，爲2023年3月以來新高。目前銀行體系對短端流動性需求有限，但在存款利率下調背景和地方化債預期下，疊加《商業銀行資本管理辦法（徵求意見稿）》將於2024年1月1日實施，銀行體系對中長期穩定資金的儲備需求明顯上升，一定程度上也制約了銀行在資金市場的融出意愿。

融入方：資金偏貴是需求回落的主因

非銀機構是資金市場的主要需求方，根據CEFTS每日披露的回購交易數據，非銀機構正回購余額佔全市場比重約70%，其中資管產品和交易型資金的操作行爲極爲重要。由於正回購余額是直接測算債市槓杆率的指標，因此分析並預測其走勢對於理解市場槓杆水平的變化也至關重要。功能上，回購工具爲交易型資金和資管產品提供了加槓杆博取期限利差以增厚收益的途徑，同時也是平滑短期負債端流動性壓力的重要工具，這也導致非銀機構成爲正回購工具的主要需求方。2022年以來資金市場中非銀機構正回購余額佔比約70%，內部機構排名方面，基金公司正回購需求量最高，證券公司、理財子、貨幣基金則分列其次。

非銀機構資金融出/融入比指標大幅上升，而各類資管產品正回購余額絕對值也有明顯回落，也反映作爲主要資金需求方的非銀機構拆入行爲收斂，進而影響市場槓杆水平。中信證券同樣可以綜合非銀機構的正逆回購操作構建非銀機構資金融出/融入比，該指標上升反映機構資金融入弱於融出意愿，例如其在22Q4贖回潮中大幅高漲，顯示當時機構資金融入難度較高，對應市場槓杆率的同步回落。根據中信證券的測算，近期非銀機構融出/融入比大幅上升，截至9月8日20日移動均值收於0.46，較7月低值上升0.05。同時中信證券觀察到貨幣基金、理財子、基金公司及產品正回購余額的絕對規模8月後明顯回落，兩指標均顯示非銀機構資金拆入行爲大幅收斂。

從傳導鏈條上，資金價格上升和負債端贖回波動加劇都有可能導致非銀機構減少資金融入並壓降槓杆，中信證券認爲近期市場表現主要源於前者。走勢上，非銀機構資金融出/融入比反轉的拐點通常落後於國股行，而非銀資金價格通常與融出/融入比同步波動，體現了【銀行收緊資金融出—資金價格上升—非銀機構融入意愿下降】的傳導鏈條。但中信證券觀察到，8月非銀機構資金融出/融入比率先回落，時點上反轉拐點爲8月14日，對應MLF與OMO利率分別實施不對稱調降當天，中信證券推測非銀機構資金在央行超預期行爲中开始提前交易流動性收緊的可能而主動壓降槓杆。而國股行的融出/融入比拐點出現時點則爲8月18日，對應央行、金管局、證監會召开金融支持實體經濟和防範化解金融風險電視會議（會上提出“主要金融機構要主動擔當作爲，加大貸款投放力度，國有大行要繼續發揮支柱作用”），同時8月有超過75%的政府債淨融規模於後半旬完成發行，國股行資金融出/融入比的拐點對應資金收緊的實際時點。負債端出現持續的大幅贖回是影響非銀機構資金融入意愿的另一因素，但從現券數據上來看，基金、理財子在8月的买盤力量並未出現明顯減弱，進入9月後基金在債市調整中贖回明顯，但理財對同業存單延續增配，反映目前對回購工具依賴度更高的現金理財規模相對穩定，而非銀機構融出/融入比與R007利率走勢仍較爲吻合，反映資管負債端的波動並不是此次非銀加槓杆情緒降溫的主因。

分機構槓杆率走勢如何？

各機構銀行間市場槓杆率各不相同，主要源於負債償付壓力和資金運用模式不同，數值上證券公司>保險機構>廣義基金>全市場>商業銀行，在跨節、跨月、跨季時點各機構槓杆率一般出現一致性下行。參考測算全市場債市槓杆率的思路，中信證券可以繼續測算不同機構在銀行間市場的槓杆水平以更精確地聚焦各類投資者的情緒變化。商業銀行對表內資金和回購余額有嚴格的監控，因此其正回購規模有限，槓杆率水平在所有機構中最低。而同爲債市配置盤的保險機構在負債端同樣有一定的償付壓力，但由於其保單產品一般期限較長，在短期流動性運用方面有更大的自主空間，導致其槓杆率相對偏高。廣義基金除銀行理財、公募基金外，還包括券商資管、信托計劃、保險資管、基金專戶外等資管產品，其債市規模體量僅次於銀行，內部品種繁多也導致對回購工具的運用頻率各不相同，但整體來看廣義基金的債市槓杆率仍高於市場水平。證券公司負債端基本沒有產品償付壓力，其自營部門資金運用僅與內部收益和績效考核掛鉤，高頻交易的特點導致其對回購工具的運用較多，其槓杆水平在所有機構中最高且波動幅度最大。根據中信證券測算，截至9月8日，2022年以來證券公司、保險機構、廣義基金、商業銀行的債市槓杆率均值分別爲217.20%、127.09%、116.64%、104.58%。

觀察2023年以來各機構的債市槓杆率情況，除證券公司槓杆率延續在高位中樞大幅震蕩外，銀行、廣義基金至8月前槓杆率中樞持續上行，而保險機構持續回落。22Q4-23Q1，債市調整疊加信貸表現強勢，商業銀行、廣義基金債市槓杆率長時間保持在均值以下，尤其廣義基金在贖回潮中受負債端壓力影響，加槓杆情緒更爲低迷。23Q2，銀行信貸投放放緩，資產荒邏輯下資金融出意愿增強，債牛行情驅動理財、債基規模逐步修復，商業銀行、廣義基金槓杆率快速擡升至高位。保險機構自22Q1起槓杆水平大幅上升，主要源於2022年中寬貨幣下資金利率處於歷史低位，而2023年後保險機構負債端增量資金持續流入，資產荒是險資配置的主要難題，對正回購加槓杆的需求性不高，因此其債市槓杆中樞重新回落並低於2022年初水平。證券公司除在22Q4的債市調整中有明顯的壓降槓杆行爲外，其余時間槓杆率基本圍繞中樞水平震蕩波動。

而8月以來，各機構槓杆率普降，廣義基金和證券公司在結束跨月後有所回升，商業銀行則繼續回落。截至9月8日，中信證券測算得到商業銀行、廣義基金、保險機構、證券公司債市槓杆率的10日均值分別爲104.53%、117.16%、122.93%、218.20%。

分位數上，除證券公司漲跌頻繁外，銀行與廣義基金槓杆率分位數自23Q2以來持續處於高位，8月則回落至底部，而保險加槓杆情緒始終較爲平淡。各機構槓杆率具有明顯的波動反復特點，根據中信證券測算，截至9月8日，商業銀行、廣義基金、保險機構、證券公司2022年以來槓杆率分位數分別爲49.51%、56.00%、29.08%、49.75%。

未來債市槓杆率展望

根據中信證券的測算，目前債市槓杆率的10日移動均值已至低位，位於 2022年以來31.98%的歷史分位數，債市槓杆率調整或已到位，短期內繼續下行受阻。回顧2022年以來歷次債市槓杆率低點，2022年3月對應海外風險疊加疫情衝擊與固收+風險向債市傳染的雙重擾動，2022年11月對應復蘇強預期驅動債市大幅調整，2023年2月對應春節後流動性季節性收緊。截至9月8日，債市槓杆率處於2022年以來31.98%的歷史分位數，而近期債市情緒雖有所起伏，但考慮到經濟復蘇的進程並非一日之功，目前機構投資者並未出現與2022年3月、2022年11月類似的一致性且極致的悲觀情緒，短期內槓杆率繼續下行或受阻。

央行雖然提示防範資金空轉風險，但穩健偏寬的貨幣政策基調並未轉變，伴隨資金利率回歸政策中樞，降准或成爲市場下一個博弈寬貨幣的機會，但需密切關注銀行信貸投放和債務置換的節奏，9月跨季、跨節的影響也不容忽視，債市槓杆率重回高位的可能性較低，但可能延續震蕩或小幅反彈。銀行收緊資金融出是近期槓杆率下滑的主因，但不同於過去幾輪央行在市場槓杆率偏高時均有明顯收緊流動性投放的行爲，經濟修復過程中保持低利率水平和流動性寬松仍有較大的必要性。二季度以來央行公开市場操作“削峰填谷”特徵明顯，8月資金面收緊時主動增加逆回購投放保證流動性充裕。跨月後資金利率已逐步回歸政策中樞，市場槓杆率自低位或有小幅反彈，同時9月降准的潛在可能將提供一定博弈機會，但也需密切關注9月銀行信貸投放和再融資化債對銀行資金供給的擾動。

分機構來看，若債市超調疊加資金利率逐步下行，證券公司債市槓杆率可能維持在較高水平，而廣義基金9月可能面臨小幅贖回波動，對其債市槓杆可能形成一定影響。目前債市利率在2.65%水平向上仍有較大阻力，若長債利率超調疊加資金利率逐步下行，券商等活躍的交易資金或有加槓杆套利空間，其杆杆率可能維持在相對高位。而近期廣義基金淨值波動有所加劇，但二級市場配置行爲反映負債端相對穩定，存款利率下調長期利好貨基、現金理財規模擴張，但考慮到9月跨季理財、基金負債端或有一定波動，廣義基金債市槓杆率或維持在中性水平。

債市如何看？

債市槓杆率的短期波動僅從交易層面影響即期的債市行情，長債利率的定價核心仍取決於長期基本面，此次債市槓杆率調整領先於債市利率上行，目前較低的槓杆率對國債利率在當前點位的賠率形成保護，策略上超調即是配置時點。將中信證券測算得到的債市槓杆率和國債利率走勢進行對比，債市槓杆率的短期波動受到資金市場供需關系的影響，對債市利率的指引作用有限。長期來看，兩者走勢具有一定趨同性，但其實質是基本面表現和市場預期的一因多果。近期一线城市“認房不認貸”、存量按揭利率下調等政策相繼落地，對債市形成一定盤整壓力，但債市槓杆率的調整領先於債市上行，同時考慮到央行總量工具未來仍具備發力空間，政策生效到基本面數據轉暖也並非一日之功，中期視角下長債利率可能仍有下行機會，而目前較低的槓杆率對國債利率在當前點位的賠率有望形成保護，策略上中信證券認爲超調即是配置時點，2.55-2.65%或是10年國債收益率的合意區間。

風險因素

槓杆率測算存在嚴重誤差；債市出現大幅波動；貨幣政策超預期收緊。

國內宏觀

9月9日，國家統計局發布8月通脹數據。8月全國居民消費價格同比上漲0.1%。其中，消費品價格下降0.7%，服務價格上漲1.3%；環比上漲0.3%。其中，食品價格上漲0.5%，非食品價格上漲0.2%。8月全國工業生產者出廠價格同比下降3.0%，環比上漲0.2%；工業生產者購進價格同比下降4.6%，環比上漲0.2%。8月CPI同比回正而環比漲幅走闊，PPI同比降幅收窄而環比轉正，CPI-PPI剪刀差收窄。

8月豬價中樞上行而海外原油價格擡升是本輪通脹回升的主要驅動。往後看，隨着消費旺季臨近，豬價可能仍有上漲空間；穩增長工具集中落地疊加海外原油價格擡升，工業品價格可能仍有支撐。預計年內剩余時段CPI同比擡升更多受食品項的新漲價支撐，而PPI同比則在基數效應下收窄降幅。

9月7日，海關總署公布8月進出口數據。2023年8月，我國出口同比跌幅較7月讀數有所收窄。環比維度看，8月的出口較7月讀數增長近1.11%，表明當月出口修復的主要原因或是基數的走弱，外需雖有邊際改善但並未明顯回暖。進口同比跌幅在國內需求修復的驅動下有所改善。往後看，我國出口表現或將在基數效應趨弱下有所好轉，但考慮到外需整體的壓力，出口絕對水平的修復仍需時間。

高頻數據

房地產市場方面，截至9月8日，30大中城市商品房成交面積累計同比下降5.05%，其中一线城市累計同比上升5.33%，二线城市累計同比下降9.55%，三线城市累計同比下降3.39%。上周整體成交面積較前一周下降40.59%，一、二、三线城市周環比分別爲-34.32%、-45.69%、-28.99%。重點城市方面，北京、上海、深圳商品房成交面積累計同比漲跌幅分別爲7.23%、17.72%、-5.11%，周環比漲跌幅分別爲1.63%、-51.49%、-17.61。上周工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行四大行發布《關於存量首套個人住房貸款利率調整的公告》，明確降低存量首套住房貸款利率有關操作細則。根據公告，自2023年9月25日起，對於符合條件的存量首套住房貸款，借款人無需提交申請，銀行將於當日統一批量調整。

航運指數方面，上周（9.4-9.8）BD指數上漲11.36%，收1186點。CDFI指數上漲3.27%。受到海岬型船需求回升影響，波羅的海幹散貨運價指數（BDI）錄得六周來最佳周度表現。

通貨膨脹：蔬菜、豬肉及多數工業品價格小幅下降，雞蛋價格上漲

上周（9.4-9.8）農業農村部28種重點監測蔬菜平均批發價較前周（8.28-9.1）下降1.15%。從主要農產品來看，生意社公布的外三元豬肉價格爲16.77元/千克，較前周下降1.76%；雞蛋價格爲11.27元/千克，較前周上漲4.16%。進入9月，終端需求持續低迷，屠宰企業壓價收購意圖明顯，豬價整體承壓小幅回落。從需求面來看，中秋節即將來臨，商超、電商等環節有雞蛋備貨需求，雞蛋價格較爲堅挺。

上周（9.4-9.8）南華工業品指數較前周（8.28-9.1）下跌0.75%。能源價格方面，WTI原油期貨價報收87.51美元/桶，較前周上漲2.29%。鋼鐵產業鏈方面，Myspic綜合鋼價指數爲143.27，較前周下降0.51%。經銷商螺紋鋼價格爲3719.56元/噸，較前周上漲0.5%，上遊澳洲鐵礦石價格爲913.67元/噸，較前周下降0.54%。建材價格方面，水泥價格爲319元/噸，較前周下降1.24%。上周，螺紋鋼交易依然偏淡，剛性需求不多，周產量和總庫存小幅下降。雖然整體需求較弱，但國家下調存量房貸利率等利好政策，加之金九傳統旺季有一定提振。

債市數據盤點：利率債收益率全面上行

一級市場：本周計劃發行7只利率債

上周（9月4日-9月8日）一級市場共發行26只利率債。本周（9月11日-9月15日）計劃發行7只利率債，計劃發行總額2340億元。

二級市場：利率債收益率全面上行

利率債收益率全面上行。截至9月8日，國債方面，1年期、3年期、5年期、10年期分別變動15.6bps、10.49bps、9.41bps、7.75bps。國开債方面，1年期、3年期、5年期、10年期分別變動12.02bps、11.53bps、10.35bps、7.5bps。

重大事件回顧

9月4日，國務院新聞辦公室舉行新聞發布會，介紹推動民營經濟高質量發展有關情況。中央編辦正式批復在國家發改委內部設民營經濟發展局作爲促進民營經濟發展的專門機構。國家發改委建立向民間資本推介項目平台和民間投資問題反映專欄，將在本周公开推出。市場監管總局在12省先試推行個體工商戶分型分類精准幫扶政策，完善“名特優新”個體工商戶選拔機制和扶持措施。近期，工信部將开展全國減輕企業負擔和促進中小企業發展綜合督查，督促政策落地見效。（資料來源：中國政府網）

9月5日，中國期貨業協會召开第六次會員大會。證監會副主席方星海指出，要加強對高頻交易等新型交易行爲監管，加強期現聯動監管，堅決防止過度投機，引導資本在期貨市場規範運作。優化市場運行，完善市場監管，降低市場交易成本，保障市場在量的合理增長和質的有效提升上保持合理平衡。（資料來源：中國期貨業協會）

9月6日，中國證監會黨委召开學習貫徹習近平新時代中國特色社會主義思想主題教育總結會議。會議強調，堅決貫徹黨中央“要活躍資本市場，提振投資者信心”的重要部署，更好服務經濟平穩健康運行和國家重大战略實施。堅守主責主業，加大資本市場防假打假力度，會同有關方面穩妥化解重點領域風險，以監管履職能力提升帶動資本市場高質量發展。（資料來源：中國證監會）

9月7日，國務院新聞辦公室舉行國務院政策例行吹風會。會上提出，目前年收入10萬元以下的個人基本不繳納或者僅繳納少量的個人所得稅。今年已填報過三項專項附加扣除（3歲以下嬰幼兒照護、子女教育、贍養老人）的納稅人，無需再做任何操作。允許企業提前享受研發費用加計扣除政策。今年把政府部門及下屬單位、金融和公用企業三個領域作爲涉企違規收費整治的重點。（資料來源：中國政府網）

9月8日，證監會近日就活躍資本市場、提振投資者信心召开三場座談會。會議指出，要樹牢底线意識，在發揮好市場自我調節機制作用同時，堅決防止市場大幅波動。會議強調，要完善資本市場法治供給，加大資本市場防假打假力度，依法嚴懲欺詐發行、虛假披露、違規減持等違法違規行爲。下一步，證監會將研究出台更多務實、管用的政策舉措，切實維護資本市場穩定健康發展。（資料來源：中國證監會）

國際宏觀

美國方面

9月5日，美國7月耐用品訂單環比終值今值-5.2%，前值-5.2%（美國商務部）。

9月6日，美國7月貿易帳(億美元)今值-650.22，預期-680，前值-654.97（美國商務部）；美國8月ISM非制造業指數今值54.5，預期52.5，前值52.7（供應管理協會）。

9月7日，美國9月2日當周首次申請失業救濟人數(萬人)今值21.6，預期23.4，前值22.8（美國勞工部）；美國9月1日當周EIA原油庫存變動(萬桶)今值-630.7，前值-1058.4（美國能源信息署）。

歐盟方面

9月4日，歐元區9月Sentix投資者信心指數今值-21.5，前值-18.9（Sentix）。

9月5日，歐元區8月綜合PMI終值今值46.7，前值47%（IHS Markit）；歐元區8月服務業PMI終值今值47.9，預期48.3，前值48.3（IHS Markit）。

9月6日，德國7月季調後工廠訂單環比今值-11.7%，預期-4.3%，前值7%（德國聯邦統計局）。

9月7日，歐元區二季度GDP季環比終值今值0.1%，預期0.3%，前值0.3%（歐盟統計局）；德國7月工業產出環比今值-0.8%，預期-0.4%，前值-1.5%（德國聯邦統計局）。

9月8日，法國7月工業產出環比今值0.8%，預期0.1%，前值-0.9%（法國統計局）。

流動性監測：銀行質押利率全面上行、SHIBOR利率全面上行

公开市場操作

上周（9月4日-9月8日），央行進行逆回購操作7450億元，14090億元逆回購到期，全周實現淨回籠6640億元。下周（9月11日-9月15日）將有7450億元逆回購到期，其中周一至周五分別到期120億元、140億元、260億元、3300億元、3630億元。

貨幣市場：銀行質押利率全面上行、SHIBOR利率全面上行。截至9月8日，DR001加權平均利率爲1.8996%，較上周變動23.08bps；DR007加權平均利率爲1.8625%，較上周變動6.22bps；DR014加權平均利率爲2.0539%，較上周變動24.53bps；DR021加權平均利率爲2.0417%，較上周變動23.94bps。

截至9月8日，SHIBOR方面，隔夜、7天、1個月、3個月對比上周分別變動21.6bps、2.1bps、3.5bps、3.7bps至1.893%、1.835%、1.945%、2.081%。

國際金融市場：美股全线收跌、歐股漲跌不一

美國市場：美股全线收跌

9月4日-9月8日：道指跌0.75%，標普500指數跌1.29%，納指跌1.93%。

周一，美股休市一日。周二，美聯儲理事沃勒表示，近期數據並未顯示美聯儲需要立即採取任何行動，需要更多數據來說明美聯儲已經結束加息。在通脹下降之前，美聯儲將不得不保持利率處於高位。道指跌0.56%報34641.97點，標普500指數跌0.42%報4496.83點，納指跌0.08%報14020.95點。周三，美聯儲柯林斯表示，可能非常接近或已達到利率峰值；勞動力市場再平衡“還有一段路要走”，美聯儲需採取謹慎、小心、審慎的政策方法，判斷通脹是否持續走向2%還爲時過早，預計經濟將在2024年底前持續放緩。道指跌0.57%報34443.19點，標普500指數跌0.7%報4465.48點，納指跌1.06%報13872.47點。周四，美聯儲威廉姆斯表示：通脹率過高，但正在下降；勞動力市場的不平衡正在逐漸消除；中信證券看到經濟正朝着正確的方向發展；美聯儲在貨幣政策方面做了很多工作；貨幣政策處於非常良好的狀態，正在影響經濟；貨幣政策取決於數據。道指漲0.17%報34500.73點，標普500指數跌0.32%報4451.14點，納指跌0.89%報13748.83點。周五，美國財長耶倫表示，正尋求國會批准向國際貨幣基金組織信托基金提供210億美元貸款，向世界銀行提供22.5億美元優惠融資。道指漲0.22%，標普500指數漲0.14%，納指漲0.09%。

歐洲市場：歐股漲跌不一

9月4日-9月8日：德國DAX指數跌0.63%，法國CAC40指數跌0.77%，英國富時100指數漲0.18%。

周一，歐洲央行行長拉加德表示，歐元區處於通脹過高的環境中，將及時讓通脹回歸至2%。德國DAX指數跌0.1%報15824.85點，法國CAC40指數跌0.24%報7279.51點，英國富時100指數跌0.16%報7452.76點。周二，英國第二大城市伯明翰市政委員會宣布該市破產。伯明翰市將停止所有新的开支，但保護弱勢群體等法定服務除外。該市破產與解決同工同酬索賠的7.6億英鎊法案有關。德國DAX指數跌0.34%報15771.71點，法國CAC40指數跌0.34%報7254.72點，英國富時100指數跌0.2%報7437.93點。周三，歐洲央行管委卡茲米爾表示，需要再加息一次，可能是最後一次；9月加息要優於晚些時候加息，另一種選擇是在10月或12月加息。經合組織指出，歐洲央行必須維持限制性貨幣政策以平抑通脹。德國DAX指數跌0.19%報15741.37點，法國CAC40指數跌0.84%報7194.09點，英國富時100指數跌0.16%報7426.14點。周四，德國DAX指數跌0.14%報15718.66點，法國CAC40指數漲0.03%報7196.1點，英國富時100指數漲0.21%報7441.72點。周五，德國DAX指數漲0.14%至15740.30點；法國CAC40指數漲0.62%至7240.77點；英國富時100指數漲0.49%至7478.19點。