中金：海南自貿港“羽翼”漸豐
根據2025年海南省人民政府工作報告，2025年底封關運作是海南自貿港建設的關鍵性階段目標。我們梳理了海南自貿港航空機場及旅遊零售業的發展趨勢，整體而言，我們認爲：1）機場客流受其他目的地分流影響，今年以來表現稍顯遜色，但長期有望受益自貿港建設帶來的經濟活動往來增加；2）旅遊零售業今年或逐步回歸穩健增速，建議關注封關後海南銷售稅制度變化對於離島免稅政策的影響；3）航空市場建設或受益於最大承運人經營逐步進入正軌，此外各類稅收減免政策也有望降低航司經營成本。
摘要
2020年來海南經濟增速略快於全國；2025年底封關運作是海南自貿港建設的關鍵性階段目標。從經濟發展情況看，自2020年一系列支持海南自貿港建設的政策出台以來，2020至2024年5年海南省GDP復合增速爲5.5%，略好於全國整體0.6個百分點。從目前海南島的進出港方式看，航空爲主要途徑，在2024年離港旅客量中佔比74%。
機場：旅客量短期受分流逆風；長期受益封關帶來的客流增長。海南省目前擁有3座民航機場，2019年前整體旅客量增長基本與全國持平；2023年來旅客增速略滯後於全國水平，我們認爲或受國際线恢復及國內新興旅遊目的地分流影響。我們預計隨着海南自由貿易港的建設，海南與全球的經濟貿易往來將更加頻繁，機場客流也將隨之有所增長。從容量規劃目標看，我們預期海口增長空間或大於三亞。
旅遊零售：逐步回歸穩健增速；關注封關後海南稅收政策變化。2020年離島免稅政策大幅放寬以來全島免稅銷售額表現波動，2023至2024年受消費乏力、打擊套代購、高端旅客流失等影響客單價下行趨勢較爲明顯。根據海南省2025年工作規劃，今年免稅主體銷售情況或實現穩步增長。長期看，我們認爲銷售稅政策的後續演變或有利於激發海南整體旅遊零售活力，但由於價格優勢收斂，或對現有門店造成一定程度分流。
航空：最大承運人經營逐步進入正軌；稅收優惠政策降低航司運營成本。海南主要樞紐當前最大承運人爲海航控股，其次爲南方航空。我們認爲最大承運人此前的流動性危機部分影響了海南航空市場的建設，而隨着其破產重整完成並逐步恢復正常經營（體現在利用率等指標較行業更快的修復）或將助力海南省航空市場發展。此外，海南的企業所得稅優惠政策、保稅航油政策及航空器、航材免稅政策也有望降低航司在瓊運營成本。
風險
自貿港政策推進情況和實施效果不及預期、居民消費疲弱。
海南自由貿易港：即將閃耀的南海明珠
2020年《海南自由貿易港建設總體方案》發布後，一系列配套政策跟進。海南全島建設自由貿易試驗區的建立最早於2018年4月由習近平總書記在慶祝海南建省辦經濟特區30周年大會上宣布。2020年6月，中共中央、國務院印發了《海南自由貿易港建設總體方案》，根據中金策略組的觀點，該方案對加速海南發展、促進中國進一步對外开放及示範高質量發展具有重要意義。此後，包括國家發改委、財政部、海關總署、稅務總局等多個部委從多方面發布對海南自貿港的支持政策，其中重點政策包括個人及企業所得稅優惠政策、企業經營各項稅收優惠政策（如進口自用生產設備、營運用交通設備、生產原輔料）以及離島免稅政策等。
圖表1：海南自貿港建設主要事件時間线
資料來源：中共海南省委深改辦、Wind、中金公司研究部
海南省計劃於2025年底前封關。根據海南省商務廳，“封關”指海南全島成爲一個“境內關外”區域，其特徵可簡稱爲“一线放开，二线管住，島內自由”，封關運作的主要影響體現在1）絕大多數進口商品（徵稅商品目錄以外）免關稅，禁限類清單以外貨物可實現自由進出，海南與世界各地貿易將更加頻繁；2）進口商品可享受免稅待遇，島內消費者可按較低價格購买國際商品。根據2025年海南省人民政府工作報告，2025年底封關運作是海南自貿港建設的關鍵性階段目標，2025年海南將聚焦“零關稅、低稅率、簡稅制，五自由便利一安全有序流動”；全面完成任務清單、項目清單、壓力測試清單各項工作；進一步細化完善封關軟硬件條件。
圖表2：封關稅收制度五大原則
資料來源：海南省人民政府、Wind、中金公司研究部
關注自貿港交通行業機遇。根據交通運輸部於2020年9月的發布《海南現代綜合交通運輸體系規劃》，目前海南基本形成以環島高速鐵路、高速公路爲骨幹，港口、機場爲支撐，跨海輪渡和油氣管道爲補充的綜合交通網絡。從目前海南島的進出港方式看，航空爲主要途徑，在2024年離港旅客量中佔比74%。本篇報告聚焦於海南島航空機場配套情況梳理，整體而言我們認爲1）機場客流受其他目的地分流影響，今年以來表現稍顯遜色，但長期有望受益自貿港建設帶來的經濟活動往來增加；2）旅遊零售業今年或逐步回歸穩健增速，建議關注封關後銷售稅制度變化對於離島免稅政策的影響；3）海南航空市場建設或受益於最大承運人經營逐步進入正軌，此外各類稅收減免政策也有望降低航司在海南的經營成本。
機場：旅客量短期受分流逆風；長期受益封關帶來的客流增長
海南省目前擁有3座民航機場，包括海口美蘭機場、三亞鳳凰機場、瓊海博鰲機場，根據《海南現代綜合交通運輸體系規劃》，規劃中的機場包括三亞新機場、儋州機場、東方/五指山機場。目前三座機場的合計設計容量爲5930萬人次（2024年實際客流量4931萬人次）。從運營方看，目前海口美蘭機場由美蘭空港經營，三亞鳳凰、瓊海博鰲機場則由海南機場經營。
2019年前旅客量增長基本與全國持平；2023年來旅客增速略滯後於全國水平。從主要樞紐的客流表現看，2010至2019年海南旅客量復合增速爲11%，基本與全國整體持平。2024年海南全島客流較2019年增長10%，較全國修復水平高2個百分點，但考慮海南國際客流佔比較低（2024年國際线僅佔4%），與全國國內线相比，海南客流修復情況有所落後，2024年後則更爲明顯，我們認爲主要由於1）海南島在2020~2022年承接了部分出境遊客群的額外需求；2）近年來國內旅遊風向發生切換，一些更具性價比的、特色的旅遊目的地興起。
圖表3：海南島2009~2024機場旅客吞吐量情況
資料來源：民航局、中金公司研究部
受益於自貿港建設帶來的經濟發展，我們預期海南省機場客流量將穩步增長。我們預計隨着海南自由貿易港的建設，海南與全球的經濟貿易往來將更加頻繁，對外貿易和人員流動將更加便利，機場客流也將隨之有較大幅的增長。根據海口美蘭機場規劃，公司將加快將海南打造成爲面向太平洋，印度洋的航空門戶樞紐，建設具有世界影響力的中國特色自由貿易港，目標2035年旅客吞吐量6000萬人次（對應2024~2035旅客量CAGR約8%），遠期2050年旅客吞吐量9000萬人次（對應2035~2050旅客量CAGR約3%）。根據海南機場規劃，三亞鳳凰三期工程及瓊海博鰲機場三期工程均將於2025年底建成投運，建成後機場設計容量將分別增長至3000、300萬人次。
旅遊零售：逐步回歸穩健增速；關注封關後稅收政策變化
2020年離島免稅政策大幅放寬以來銷售額表現波動；2025年計劃穩步增長。海南離島免稅政策於2011年开始實施，至今已經歷6次修改，受益於2020年離島免稅政策在購物金額及品類限制上的大幅放寬，2020、2021年離島免稅銷售額分別實現104%、80%的高速增長，但後續表現波動，其中2022年主要受疫情下客流下滑影響，而2023、2024年則呈現量升價跌趨勢，我們認爲人均消費的下降主要由於1）高端消費者回流海外；2）“套代購”走私打擊治理逐步深入；3）宏觀經濟影響消費，高端香化、奢侈品行業等表現趨弱。展望2025年，根據省政府工作報告的預計，離島免稅經營主體銷售額同比增長10.6%，我們預期在海南客流穩步增長的同時，客單趨勢也將逐步企穩。
圖表4：離島免稅銷售額表現（2013~2024）
資料來源：海口海關，中金公司研究部
圖表5：海南島離港人次表現（2013~2024）
資料來源：海口海關，中金公司研究部
圖表6：離島免稅購物滲透率表現（2013~2024）
資料來源：海口海關，中金公司研究部
圖表7：離島免稅購物單客消費表現（2013~2024）
資料來源：海口海關，中金公司研究部
我們認爲封關後的貿易稅制對於旅遊零售格局有重要影響。根據畢馬威出版的《海南自貿港旅遊零售白皮書2025版》的預計，在銷售稅制度實施後，中短期內海南有望繼續施行有稅零售和免稅零售雙軌並行的制度安排，其中1）在進口環節，島內批零主體除負面清單外均免關稅，而增值稅及消費稅也將隨着銷售稅取消；2）批發環節無流轉稅；3）零售環節，離島免稅商無銷售稅，而一般零售主體則需繳納；長期看，不再區分牌照商和非牌照商。
航空：最大承運人經營逐步進入正軌；稅收優惠政策降低航司運營成本
海南主要樞紐當前最大承運人爲海航控股，其次爲南方航空。根據CAPA數據，按2024年座位數口徑，當前海口及三亞主要承運人包括海航控股、南方航空、中國國航，市場份額分別爲32%、24%、9%；其中海口最大承運人爲海航、三亞最大承運人爲南航。從歷史看，市場格局基本穩定，海航控股於海南市場份額整體呈小幅提升趨勢。
圖表8：海口及三亞合計航司市場份額（2012~2024）
資料來源：CAPA，中金公司研究部
我們預計海南航空市場未來建設或將受益於最大承運人破產重整完成，逐步步入正軌。海南最大承運人海航控股目前爲國內第四大航空集團，我們認爲最大承運人此前的流動性危機部分影響了海南航空市場的建設，而隨着其破產重整完成並逐步恢復正常經營（體現機隊數量企穩回升；以及利用率、客公裏收益等指標較行業更快的修復等）或將助力海南省航空市場發展。
圖表9：海航控股機隊數量季度變化
資料來源：公司公告，中金公司研究部
圖表10：海航控股與行業飛機利用率比較
資料來源：公司公告，中金公司研究部
我們預期自貿港各類稅收優惠及成本減免政策有望部分降低航空公司運營成本，包括企業所得稅，保稅航油政策，飛機及航材零關稅政策：
► 企業所得稅：根據《關於海南自由貿易港企業所得稅優惠政策的通知》，對注冊在海南自由貿易港並實質性運營的鼓勵類產業企業，減按15%的稅率徵收企業所得稅。例如根據海航控股年報，2020年起海南航空適用於15%優惠稅率（子公司吉耐斯及海航技術均享受15%所得稅率）。
► 保稅航油：根據2020、2021年海南自貿港進出島航班保稅航油政策，保稅航油綜合服務費較此前水平每噸下降100美元（海口機場爲160美元），在全島封關運作前允許進出海南島國內航线航班在島內國家正式對外开放航空口岸加注保稅航油。
► 飛機及航材免稅：根據《海南自由貿易港交通工具及遊艇“零關稅”政策海關實施辦法（試行）》，全島封關運作前，對海南注冊從事交通運輸的企業（以海南爲主營運基地）的進口航空器免徵進口關稅，進口環節增值稅和消費稅；根據《關於海南自由貿易港原輔料“零關稅”政策的通知》，用於維修以海南爲主營運基地的航空企業所運營的航空器免徵進口關稅，進口環節增值稅和消費稅。
我們預計第七航權开通或有利於外航進入海南市場。2020年6月，民航局出台《海南自由貿易港試點开放第七航權實施方案》，鼓勵、支持外航在現有航權安排外，在海南經營客、貨運第七航權。第七航權指的是某國或地區的航空公司，完全在其本國或地區以外經營獨立的航线，在境外兩國或地區間載運客貨的權利。我們認爲該政策或將有助於海外航司進駐海南市場。
風險提示
自貿港政策推進情況和實施效果不及預期：2025年底封關運作是海南自貿港建設的關鍵性階段目標，若封關相關政策未如期推進，可能導致部分對於海南航空機場業的正面影響無法如期體現；此外，我們認爲海南的產業集群、人才儲備、交通基建等多方面均將影響自貿港政策的實施效果，若部分因素改善不及預期，可能導致政策實施效果不及預期。
居民消費疲弱：海南航空機場業與居民出行消費息息相關，若消費出現持續疲弱，可能導致出行相關支出減少，導致行業收入表現不及預期。
本文摘自中金公司2025年4月22日已經發布的《海南自貿港“羽翼”漸豐》
吳其坤，CFA 分析員 SAC 執證編號：S0080521020002 SFC CE Ref：BQI397
馮啓斌 分析員 SAC 執證編號：S0080521090003 SFC CE Ref：BRW011
鄭學建 分析員 SAC 執證編號：S0080524020014 SFC CE Ref：BTZ192
楊鑫，CFA 分析員 SAC 執證編號：S0080511080003 SFC CE Ref：APY553
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