如何看待本輪AI行情？

本輪AI行情復盤

1月27日我國DeepSeek發布R1模型，以高性能、低成本以及开源比肩OpenAI等行業領先企業，對全球AI技術路线及產業格局產生深刻影響。受此影響投資者情緒大幅提振，AI相關板塊引領A股及港股指數層面上行，春節假期以來（2.3至2.14）上證指數上漲3.0%，偏成長風格的科創50和創業板指分別上漲7.1%和7.3%，港股表現出更佳的上行彈性，恆生科技在此期間上漲17.0%。

本輪AI行情涉及範圍更廣，從上遊算力向中下遊應用、端側，以及“AI+”領域擴散。不同於此前AI行情交易更多集中於上遊算力板塊，本輪行情從上遊算力到中下遊應用、端側，以及醫療等“AI+”領域均有涉及，在行情早期中上遊標的漲幅更大，行至本周下遊應用、“AI+”領域體現出了更強的上行彈性。從表現上看，自2023年起核心算力公司漲幅明顯，但應用端等中下遊公司表現相對有限，根據中金軟件組觀點，2023-24 年基於 GPT-4 級別的應用沒有達到市場預期，而DeepSeek R1給予工具類應用和 Agent 應用更多的可能性，應用端有望“百花齊放”。此外，部分有望受益於AI應用的行業當前估值性價比更高，例如醫療等領域近年來調整幅度較大，有望成爲預期擴散領域。

對比13-15年互聯網行情，同樣呈現出行情擴散特徵，關注後續景氣支撐。2013年伴隨移動互聯網高速發展及產業政策支持，計算機、傳媒、電子，以及中小創風格表現較佳，後續應用端逐步成熟，相關上市公司股價有明顯表現，且行情中後期向“互聯網+”領域擴散，醫療、金融、零售等板塊普遍受益。從統計上看，細分行業表現與業績因素呈正相關性，景氣因素構成重要股價上行支撐。對比來看，本輪AI行情業績兌現領域集中於上遊，中下遊仍偏主題行情，後續伴隨應用端逐步落地，景氣因素重要性有望提升。

當前行情持續性如何？重點關注哪些領域投資機遇？

產業層面進展不斷，AI行情有望延續。根據我們此前研究，科技成長風格佔優期間，一般伴隨穩增長一攬子政策發力、流動性相對寬松，基本面改善尚難一蹴而就，產業層面存在明顯產業趨勢或海外映射。當前來看，近期公布的春節消費數據及部分經濟數據顯示宏觀基本面仍在溫和修復，最新公布的1月新增社融及貸款規模均創歷史新高，雖然可能存在政策引導下貸款前置投放以及政府債券加速發行因素影響，但也體現出政策穩增長導向；貨幣政策執行報告強調“推動企業融資和居民信貸成本下行”（此前爲“穩中有降”），表現出更明確的寬松信號[1]。同時，臨近3月兩會政策預期或逐漸升溫，赤字率及財政政策發力力度等有待觀察，短期A股市場有望延續震蕩上行。疊加AI產業層面進展不斷，我們認爲科技成長有望繼續佔優。

當前TMT板塊交易擁擠度較高，也需關注行情擴散和“高切低”效應。2月5日至2月14日，A股計算機、電子、傳媒、通信行業日均換手率分別爲3.7%、4.1%、7.6%、6.7%，分別處於近十年以來89%、94%、99%、99%的歷史分位數，四大板塊日均成交額合計7641億元，佔全部A股成交額約46%，交易熱度處於高位。從估值上看，當前計算機、電子、傳媒、通信行業P/E（TTM）分別爲132.1x、77.8x、63.8x、23.7x，分別處於近十年以來85.0%、93.8%、63.1%、27.5%分位數，除通信行業外均處於歷史較高水平。個股層面，相關龍頭個股市場熱度均已接近歷史偏極值水平。近期市場行情逐步向應用側、AI醫療等領域擴散，後續出現 “高切低”行情概率較高，關注中下遊應用側、端側，以及“AI+”投資機遇。

關注哪些領域投資機遇？結合中金軟件組行業觀點[2]，1）低成本、高性能模型降低用戶使用門檻，疊加國產算力適配背景，雲CSP、AIDC迎來利好。Deepseek-R1等模型，因其低成本、高性能的特性，降低了用戶接入AI技術的門檻，开發者通過雲服務商部署模型、开發應用，有利於應用繁榮、拉動雲資源消耗量；訓練計算的雲廠商佔據領先地位，隨訓練需求繼續向推理演進，部分雲廠商或可專注於推理服務創造差異化競爭力。國內雲廠商或迎來重估機會。此外，國內雲廠商此前布局的國產智算資源利用率或有提升。AIDC方面，雲廠商資本开支提升、第三方數據中心需求提振，且板塊估值經歷近四年調整後，估值處於歷史相對低位。

2）DeepSeekR1作爲高性價比的开源推理模型，能夠加速o1性能模型的規模化應用落地，提升AI應用在供給端模型能力的上限，AI應用有望百花齊放。3）此外，關注AI手機、眼鏡等AI端側產品，以及“AI+”領域進展，醫療、金融、智駕、電商等行業受益於AI發展更爲直接，或有望成爲主要行情擴散領域。

本文摘自中金公司2025年2月16日已經發布的《如何看待本輪AI行情？》

李求索分析員 SAC 執證編號：S0080513070004 SFC CE Ref：BDO991

朱嘉懿聯系人 SAC 執證編號：S0080123040067

黃凱松分析員 SAC 執證編號：S0080521070010 SFC CE Ref：BRQ876