海通梁忠華：政策驅動，利潤改善

·概要 ·

基數走低和政策驅動，利潤邊際改善。10月利潤當月同比跌幅較前月收窄，這主要是受去年同期基數下行、一攬子增量政策落地後基本面改善的影響。在所有行業中，政策利好的鋼鐵、建材、內需型消費等板塊利潤均邊際修復。從庫存和企業銷售情況來看，10月在政策驅動下，進入被動去庫階段。我們認爲，當前企業盈利狀況雖有改善，但其持續性有待觀察，如果下一階段穩增長政策繼續發力、更多增量政策出台，或帶動企業盈利繼續改善。

風險提示：外需超預期回落，穩增長政策效果不及預期。

利潤跌幅收窄。2024年1-10月規上工業企業利潤累計同比增速爲-4.3%，較前一月的-3.5%進一步回落，從當月增速來看，10月利潤同比下降10.0%，跌幅較前一月明顯收窄，不過，這主要是受到去年同期基數走低的影響，整體企業盈利狀況仍較一般。

從影響因素來看，量價齊跌，利潤率跌幅收窄是利潤邊際修復的主要原因。量對利潤的貢獻再度小幅走低，10月規上工業增加值同比增長5.3%，較前一月小幅回落0.1個百分點。價格對利潤的拖累連續第三個月擴大，10月PPI同比增速爲-2.9%，這主要是受高基數影響。隨着穩增長政策落地見效，下階段量、價上行的可能性較大。10月營收利潤率累計值爲5.29%，止跌回升，但絕對值仍爲近年同期的最低值，當月值升至5.44%，同時由於基數的小幅走低，同比跌幅明顯收窄，這對利潤有較強支撐。從影響利潤率的因素來看，雖然單位成本小幅回升，但單位費用明顯下降，整體利潤率因此得以有所改善。

上遊利潤佔比有回升。我們對15個重點行業的當月利潤按上、中、下遊進行分組加總，10月中遊行業利潤佔比繼續回落至48.5%，下遊利潤則回落至21.1%的相對低位。上遊利潤佔比則有明顯提升，利潤佔比從前一月的24.0%升至30.5%。

從具體行業來看，大部分行業利潤增速回升，鋼鐵、建材、內需型消費等政策受益行業回升幅度最大。上遊行業中，鋼鐵行業利潤增速大幅回正，建材行業利潤也邊際改善，但煤炭、有色、化工等行業增速仍有小幅回落。中遊行業中，電氣機械行業利潤漲幅回落，專用設備則與前月基本持平，其他行業利潤增速均有回升。下遊行業中，除醫藥行業利潤增速回落，其他行業增速均有回升，這一方面也是受益於促消費政策，另一方面“雙11”的前置也對下遊消費行業有一定支撐。

從各行業的利潤驅動因素來看，利潤率影響較大，鋼鐵、建材量價利潤率均回升。上遊行業中鋼鐵、建材量價利潤率齊升，使得利潤邊際改善幅度最大，這主要受益於國內穩增長政策落地後，基建、地產領域等相關需求有所修復、黑色系價格回升，且上遊原材料價格如煤炭下行，使得利潤率大幅改善。而其他上遊行業中煤炭和化工價格回落、有色產量回落，疊加利潤率邊際走低，使得其盈利狀況表現一般。中下遊行業中，除電氣機械、醫藥外的行業利潤率均邊際改善，這是導致盈利狀況分化的主要原因，利潤率邊際回落的電氣機械、醫藥，其盈利狀況不佳，其他行業利潤增速或持平或改善。

連續第三個月去庫。1-10月工業產成品存貨增速爲3.9%，較1-9月的4.6%繼續回落，連續第三個月去庫。企業營收1-10月累計同比增速爲1.9%，較1-9月小幅回落，不過10月單月營收同比增長0.2%，增速由負轉正。這反映，在一攬子增量政策落地後，需求端有所改善，或驅動企業進入被動去庫階段，如果這一趨勢得以持續，或反映經濟運行狀況向好。