如何看待央行近期大額逆回購投放？

7月16日央行开展大額逆回購淨投放操作，引起市場關注。總量上看，7月稅期前後政府債繳款壓力較大，疊加本身是繳稅大月，可能存在較高流動性缺口；結構上存在中小行資金緊、非銀資金松的階段性失衡。結合近期央行貨幣政策框架變革的表述，央行“縮長放短”，加大OMO投放量，一方面是爲了穩定資金面，另一方面則是在淡化MLF背景下推動流動性投放轉型，強化逆回購作爲基准利率的地位。

▍7月16日央行开展大額逆回購淨投放操作，背後用意值得探討。

7月16日稅期走款第一天，央行實現6740億元的逆回購淨投放，爲今年1月17日以來的最高單日投放紀錄，而這一輪流動性投放規模遠高於歷史上7月稅期的水准。參考今年來央行每日平均約20億元的散量OMO操作方式，7月稅期央行大幅擡升逆回購投放規模背後或存在一些深意。

▍維持流動性穩定仍受關注：

1）總量上看，央行加大OMO放量或是爲了對衝稅期走闊的流動性缺口。全周資金到期規模爲1130億元，以稅期視角來看存在一些壓力；7月稅期政府債繳款存在一定的壓力，單日發行規模相較於歷史同期水平較高；此外，7月通常是年內的繳稅大月，且通常財政收入大於支出。綜合來看，7月稅期的流動性缺口可能較大，而上半月央行逆回購累計淨投放低於歷史同期水准，央行加大逆回購投放規模或是爲了對衝流動性缺口。

2）結構上看，存在中小行資金緊、非銀資金松的階段性流動性不均衡。今年來流動性分層大幅收窄，背後或是商業銀行體系相較於非銀面臨更高的資金壓力。觀察資金情緒指標，7月稅期走款時段中小行相較於非銀的資金壓力更高，而大行資金情緒相對穩定。總的來看，當下中小行資金偏緊而非銀機構資金相對寬松的失衡現象下，流動性市場結構可能較爲脆弱，央行加大逆回購投放量也是爲了穩定資金面，避免中小行與非銀資金壓力倒掛進一步加深。

▍淡化MLF背景下的流動性投放轉型。

央行在6、7月兩個月連續採取了MLF縮量、逆回購放量的“縮長放短”的操作方式，一方面MLF利率相較於存單利率偏高，商業銀行對MLF需求量並不大，另一方面在淡化MLF主要政策利率地位訴求下，MLF有縮量的必要。當下MLF存量超7萬億元，爲了避免MLF縮量衝擊資金面，加大逆回購操作規模，創設臨時隔夜回購工具都是有必要的。

▍穩定資金意圖明確，逆回購基准利率地位強化。

回顧歷史上MLF回籠而逆回購放量階段的資金面走勢特徵，多數情況下資金利率逐步回落至稅期前的中樞。另一方面，對比2019年4月和2022年11月的情況，今年三輪“縮長放短”操作中資金利率中樞與逆回購利率利差更爲穩定，結合央行行長潘功勝在陸家嘴金融論壇上對於逆回購利率主要政策利率地位的表述，央行大幅放量逆回購可能旨在強化其作爲基准利率的地位，預計後續資金利率中樞將進一步向其靠攏。

▍風險因素：

貨幣政策操作超預期，流動性波動超預期。

注：本文來自中信證券於2024年7月18日發布的《債市啓明｜如何看待央行近期大額逆回購投放》，分析師：明明S1010517100001、周成華S1010519100001、余經緯S1010517070005