中信證券：把握新一輪外延並購增長期

外延並購是企業成長擴張的重要方式，能幫助企業在短期內突破自身限制、優化資源配置、取得協同效應。通過復盤海外和國內消費品龍頭的發展歷程，我們認爲並購有效地助力了龍頭公司實現業績增長和股價提升，並總結出並購的八大動因。其中，取得規模效應、獲得差異化品牌、切入細分市場或會成爲未來中國並購市場的重要方向。2023年8月以來，隨着IPO階段性收緊及支持並購重組的政策暖風助推，我們認爲並購市場有望迎來新一輪的活躍期，產業內部整合將成爲重要推動力，建議關注近年來積極進行並購擴張的消費企業以及政策鼓勵下具備收購能力的龍頭公司。

▍海外借鑑：從品類擴張到跨界增長，消費龍頭的成長離不开並購助力。

目前爲止全球共出現過6輪並購浪潮，依次以“橫向並購”（1895-1907年）、“縱向並購”（1920-1929年）、“混合並購”（1960-1970年）、“槓杆收購”（1983-1989年）、“跨國並購”（1993-1999年）、“並購基金推動”（2003-2007年）爲特徵。消費龍頭的並購多發生在第三次浪潮之後，通過跨行業並購實現多極增長；通過行業內並購實現消費客群的多元化。通過對海外消費龍頭並購歷程的復盤，我們歸納出並購的八大動因，①取得協同效應/規模效應，②實現壟斷，③縱向一體化，④多元化跨界擴張，⑤獲得技術、人才或合作資源，⑥獲得具有溢價的高端品牌，⑦獲得新產品切入細分市場，⑧進入新國家。

▍國內經驗：短期推進全國擴張，長期實現战略升級。

改革开放以來，中國共經歷了5輪並購浪潮，實現了從政府引導下的資源調配，到多元主體自主決策的市場化轉型。消費行業中，龍頭企業往往通過橫向整合實現全國擴張；在市場龍頭地位確立後，企業往往通過收購實現战略升級。

▍時代機遇：產業內橫向整合意愿提升，IPO渠道收緊與政策暖風助推。

從近五年國內並購市場的交易特徵來看，消費行業成爲第三大行業，並購交易數量佔市場總量的15.5%；產業內部的橫向整合是主要動因，佔市場總量的46%；協議收購是主流方式，佔市場總量的76%。從近期政策和市場動態來看，2023年8月以來，證監會階段性收緊IPO及再融資節奏，同時提出了深化並購重組市場改革的具體措施。2024年第一季度，A股IPO數量和募集資金規模分別同比-55.9%/-63.7%，並購交易的數量和資金規模分別同比-11%/+40%。預計在政策支持和市場需求的共同助力下，中國並購市場有望迎來新一輪的活躍期，產業內部整合有望成爲市場復蘇的重要推動力。

▍風險因素：

經濟增速下行超預期，對應消費需求下降超預期；各行業政策超預期變動風險；通脹超預期，提價能力不足影響能力的風險；企業業務或產能拓張不及預期；匯率大幅波動風險；產品價格波動風險；原材料、物流價格大幅上漲風險等。

▍投資策略：圍繞消費產業並購重組，我們推薦兩條投資主线：

1）關注近年來積極進行並購擴張的消費企業。收購後的整合是決定交易能否成功的關鍵環節，具有較強管理水平的企業有望實現與被購標的的協同賦能，具備較大的外延增長空間。建議密切跟蹤企業並購後的整合情況，提前配置協同效應逐步顯現的企業。

2）關注政策支持背景下現金流儲備充足的龍頭公司。證監會明確表示對頭部大市值公司並購重組進行“快速審核”；新版“國九條”也明確鼓勵頭部公司立足主業，加大對產業鏈上市公司的整合力度。建議關注現金流儲備充足、具備收購能力的龍頭公司。

注：本文節選自中信證券研究部已於2024年7月9日發布的《消費產業並購專題之一—把握新一輪外延並購增長期》報告，分析師：姜婭S1010510120056；馮重光S1010519040006；盛夏S1010516110001；紀敏S1010520030002；徐曉芳S1010515010003；社一帆S1010521100002；蔣禕S1010521050004；鄭一鳴S1010519120002