M1創新低的背後？

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6月14日，央行公布5月貨幣金融數據：新增人民幣貸款8100億元左右、同比少增近4000億元；新增社融2.1萬億元、同比多增近5000億元；社融存量增速8.4%、較上月回升0.1個百分點；M2同比7%、較上月回落0.2個百分點。

M1走低或因階段性衝擊、不必過度悲觀，財政端加力或支撐經濟延續修復

M1同比增速創新低、或受高息攬儲行爲糾偏的階段性衝擊有關。5月，M1同比較上月回落2.8個百分點至-4.2%，其中，單位活期存款增速較上月回落3.4個百分點至-7.1%、爲主要拖累項。單位活期存款走低，或與高息攬儲受約束下，部分企業低息貸款、高息存款的套利行爲受限，部分存款或與貸款同步收縮，及部分存款“搬家”等有關。

除階段性衝擊外，M1下探也一定程度反映實體信心尚待進一步修復。經濟溫和復蘇背景下，信心容易出現反復，企業生產投資行爲相對謹慎，資金活化度偏低、從而拖累M1。相互印證的是，企業端融資相對偏弱、票據延續“衝量”，5月票據融資超3500億元、佔企業端信貸近半成，連續第3個月同比多增。

部分金融總量指標對經濟指示意義有所下降，不必就單個數據波動過度擔憂。拉長維度來看，伴隨金融深化和經濟結構轉型，金融規模指標與經濟發展相關性正逐步減弱。此前一季度貨政報告中也曾釋放信號，經濟結構轉型、房地產供求關系變化和直接融資發展下，信貸需求會出現“換擋”；當下更需關注資金使用效率、適配高質量發展。

相較於金融總量指標，近年經濟運行節奏與財政支出更密切相關；伴隨財政加力，經濟修復仍將延續。前4月政府債券發行節奏偏慢，對經濟修復的影響只是節奏問題。5月已有加快跡象，例如，5月政府債券融資1.2萬億元、佔新增社融近6成。伴隨財政支持力度的加大、實物工作量的加快，有利於經濟運行與企業信心的恢復（詳情參見《經濟修復的斜率？》、《地產新开工，傳遞“積極”信號？》）。

常規跟蹤：實體需求偏弱、尤其是居民端，財政穩信用突出

社融受政府債券支撐，信貸明顯偏弱。5月，新增社融2.1萬億元、同比多增近5000億元。其中，政府債券融資超1.2萬億元、佔新增社融比重6成左右。新增人民幣貸款8100億元左右、處近10年同期低位。新增人民幣貸款同比減少超3成至8100億元左右、處近10年同期低位。企業債券同比改善、與低基數有關，其他分項變化不大。

信貸低迷、主因居民端拖累。5月，新增居民貸款750億元左右，同比少增超2700億元、佔信貸同比縮量的7成左右。其中，新增居民中長貸510億元左右、處2009年以來同期低位，或與地產銷售依然偏弱等有關。新增居民短貸240億元左右、僅爲去年同期規模的12%左右，創歷史同期新低。

企業端融資也相對偏弱、票據延續“衝量”。5月，企業貸款整體少增近1100億元左右，其中，企業中長貸同比少增近2700億元、與高基數有關；企業短貸延續爲負至-1200億元左右、爲歷史同期新低；票據融資超3500億元、佔企業端信貸近半成，同比多增超3100億元、連續第3個月同比多增。

M1創新低、M2延續回落。5月，M1回落2.8個百分點至-4.2%、受單位活期存款拖累明顯，M2同比回落0.2個百分點至7%，分項中，企業、居民存款同比雙雙減少，非銀存款同比多增超8300億元、或與存款“搬家”有關，財政存款同比多增超5200億元、指向財政發力有待進一步加碼。