天風研究：春季躁動之後，仍需耐心

核心觀點

普林格周期非典型復蘇，耐心比黃金貴。普林格周期先行指標，同步指標、滯後指標均回落，3月PMI大幅回暖，但結構上量價出現背離，且通脹、出口均走弱，社融脈衝回落。春季躁動喘息之後，交易驅動向基本面回歸，仍需進一步等待全面回暖信號，耐心比黃金貴。

正文

1）判斷業績拐點是市場能否走出尋底期的核心矛盾，市場底通常領先業績拐點1-2個季度出現。當經濟周期處於普林格階段2-4時（即同步指標上行階段），股票均有不錯的表現。

2）普林格同步指標是核心，但需要結合先行指標共同判斷。首先由於同步指標的拐點落後於指數底部，並且僅依靠同步指標，需要更長的時間來驗證（至少還需要1-2個月的回升才能確認低點），對市場判斷會出現偏誤。因此，我們認爲結合先行指標來判斷，對於經濟底部的判斷會提高前瞻性。突破尋底期的關鍵在於M1回升的持續性，居民中長貸才是更加核心的指標。居民中長貸頂部往往領先企業中長貸，底部通常比較接近。並且權益市場尋底期時這兩項在同比意義上均出現回升。

3）更高頻的先行指標要落到資金價格。狹義流動性資金價格觸底企穩是市場出現底部的充分不必要條件。資金價格下行至需求回暖期間存在時滯。利率下行至企穩階段往往出現在普林格階段1、階段2，資金價格觸底時間往往會同步或早於經濟復蘇期。宏觀經濟景氣邊際大幅回升，3月制造業PMI止跌大幅回升至擴張區間，但分項指標表現分化，量價之間出現背離。

社融脈衝繼續回落，新增政府債券、新增人民幣貸款少增收窄。M1、M2、社融存量回落，超額流動性小幅回落。3月社會融資比上年同期少5142億元，結構上，新增政府債券、新增人民幣貸款少增收窄，表外三項轉正。貸款結構方面，居民新增短貸、新增中長貸同比均收窄。企業貸款整體走弱，企業新增中長貸同比轉負，企業短貸同比少增走闊，票據同比轉正，信貸結構邊際走差。

風險提示：海外局勢演化超預期，通脹持續性超預期，流動性收緊超預期。

注：文中報告節選自天風證券研究所已公开發布研究報告《天風·策略 | 春季躁動之後，仍需耐心》，分析師：吳开達S1110524030001

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標題：天風研究：春季躁動之後，仍需耐心

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