2024年美股展望：不再是“少數股的牛市”

2024年美股走勢的核心是寬松預期下的估值擴張，可能出現成長股（業績增速高）和價值股（估值水平低）同漲的情況，但成長股受制於高估值和利率波動的抑制，表現可能不如小盤價值股。

2023年美股的表現與市場在年初悲觀的預期大相徑庭，標普500、納斯達克、道瓊斯指數分別上漲24.2%、43.4%和13.7%。一方面，美國經濟沒有衰退使得美股業績明顯好於市場預期，以標普500爲例，2023年EPS同比增長0.6%。另一方面，貨幣超預期緊縮並沒有對指數的整體估值構成壓力，以標普500爲例，2023年歷史市盈率（TTM P/E）上漲25.7%，貢獻了所有漲幅。

2024年美股走勢的核心是寬松預期下的估值擴張，目前對於美股未來表現的主要質疑是估值偏貴。當前標普500 遠期市盈率（forward P/E）爲21.3倍，位於2000年以來的85.6%分位。但是估值顯著分化，在2023年11月市場开始激烈地交易2024年降息預期之前，標普500整體估值上漲6.6%，但不含前五大公司的整體估值反而下跌1.4%。

大型科技公司的漲幅受益於AI帶來更高的盈利增速預期，AI技術和其商業化的演進速度決定了高利率下的估值水平能否得到支撐。而大型科技公司以外的其余公司，符合我們在（《美股後周期三段論》2022.6.6）中的觀點：在業績增速出現拐點後貨幣繼續緊縮，EPS增速下跌、風險溢價回升、估值壓縮、股價下跌，在聯儲停止加息前，股價不會上漲。

截止2023年11月30日，除前五大公司外的標普500整體估值爲17.32，處於2016年以來的62.1%分位。根據我們（《美股後周期三段論》2022.6.6）中的觀點，在貨幣政策轉向後，只要經濟沒有深度衰退的風險，美股理應通過估值擴張上漲。

具體而言，美聯儲去年12月的點陣圖顯示2024年將停止加息並可能有三次降息。對於之前沒有明顯上漲的非指數股票，估值應該有一定擴張空間。而大型科技公司則更依賴自身業績，如果業績超預期則股價仍有上行空間。

業績方面，根據FactSet統計，標普500指數2023年盈利增長率爲0.6%，其中上半年季度盈利同比分別下降1.7%和4.1%，但下半年轉爲增長，三、四季度分別增長4.9%和2.4%。美國制造業周期已經反轉（《美國經濟可能开始新一輪復蘇》2023.9.7），美股業績有望延續去年三季度以來的回升。

FactSet分析師盈利預測顯示，2024年標普500的盈利增速爲11.8%，高於過去10 年平均盈利增速8.4%，四個季度預計盈利分別增長 6.8%、10.8%、9.0%和18.2%。預計所有11個行業將在2024年實現盈利正增長，其中醫療保健、通信服務和信息技術這三個行業的盈利增速最高。

即使考慮業績下修，2024年美股盈利也大概率正增長。歷史上看，上年末預測的標普500盈利增長到年底平均下修6.9%，但除去2001年（9.11事件）、2008、2009（次貸危機）以及2020（疫情）這種突發事件外，盈利下修幅度僅爲2%。也就是說，2024年美股盈利增速大概率在10%左右，即使悲觀預期下盈利增速也有5%左右。

估值方面，美股整體估值處在較高水平，後續美股的估值擴張需要貨幣寬松程度超過市場預期。去年10月末以來，市場交易降息預期導致美債收益率快速下跌，當前市場對2024年聯儲7次降息的定價過多。過往經驗表明，非危機環境下的金融條件的寬松可能又會制造出經濟反彈的跡象。過早寬松反而可能使美國通脹和就業市場重新走強，因此貨幣政策存在反復的可能。

亞特蘭大聯儲計算的薪資同比增速在2023年8月後基本不再下降，經權重調整後的薪資同比維持在5.4%左右，PCE通脹擴散指數也顯示接下來通脹回落可能並非如之前那般順利。

估值較高的環境下，今年美股的波動也會因此加大。確定性的機會可能主要來自於估值較低和業績反轉的行業。目前周期板塊的整體估值較低，其中房地產、工業、材料行業的估值分別處於近5年的37%、47%、56%分位數，制造業的周期性復蘇也利好於周期板塊。

以Russell 2000爲代表的小盤股的估值也處於低位，目前位於近5年的27.3%分位數。在經濟復蘇背景下，小盤股的彈性一般也更大。而醫療、信息科技的估值位於97%和90%分位數。

結論：整體而言，我們認爲2024年美股可能出現成長股（業績增速高）和價值股（估值水平低）同漲的情況，但成長股受制於高估值和利率波動的抑制，表現可能不如小盤價值股。

風險提示：全球經濟深度衰退，美聯儲貨幣政策超預期緊縮，通脹超預期

注：本文來自天風證券股份有限公司2024年1月27日發布的《美股2024展望》，報告分析師：宋雪濤 SAC執業證書編號 S1110517090003；向靜姝 SAC執業證書編號 S1110520070002

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