美聯儲加息停止後資產價格表現如何？
核心觀點
回顧歷史可以發現美聯儲停止加息後，受貨幣政策影響更大的短期美債利率往往下跌幅度更大，而長期美債利率會因未來通脹壓力、降息時點不明朗等因素於短期內震蕩徘徊或上行。預計美國經濟於今年上半年步入衰退，美聯儲或於今年年中附近降息，短期10年期美債利率或寬幅震蕩，降息落地前夕美債利率或开啓下行趨勢。
美聯儲停止加息後美國債市表現如何？
從每輪美聯儲加息周期來看，美債利率往往隨加息結束停止上漲，並在降息後大幅下行。美債利率，尤其是短期美債利率，往往在最後一次加息附近時點達到高點，此後往往跟隨降息或降息預期升溫而下行，其下行趨勢也會在衰退期間內持續。若加息停止後降息預期並不強烈，也會導致加息停止後、降息時點之前美債利率走勢通常較爲平緩的情形。
加息結束後，中長期而言，不同期限美債利率均出現震蕩下行趨勢，其中短期美債利率下行幅度更大。與貨幣政策關聯更密切的短期美債利率通常會因加息結束而失去上行推力，往往會於加息結束時點附近達到利率高點，之後震蕩下行，且其下行幅度往往較長期美債更大。在加息結束後12個月內，1年期美債利率的下行幅度通常超過100bps。
長期美債利率在加息結束後或因通脹壓力、遠期降息時點不明朗等因素震蕩徘徊甚至上行。未來通脹壓力、遠期的貨幣政策變動預期等因素會導致長期美債利率在加息結束的短期內震蕩徘徊而非立即快速下行，甚至可能出現上行趨勢。例外的是，若美國經濟實現軟着陸，由於美聯儲會採取“預防式降息”，長期美債利率往往會隨加息結束較快下行。
停止加息後美國股市表現如何？
標普500與納指通常於加息結束前1-2個月或加息結束後开始下跌。標普500與納斯達克指數往往在加息結束前1-2個月或加息結束後开始下跌，其中納斯達克指數跌幅更大。而納指與標普500指數結束下跌時點往往爲美國經濟开始復蘇時點附近。
在加息結束後，若美國經濟步入衰退，標普500指數通常會出現一段時期的下行走勢，納斯達克指數與標普500指數大體趨勢一致，且其變動幅度往往大於標普500指數。在加息結束後，若美國經濟實現軟着陸，則標普500指數通常出現持續上漲。而在加息結束後，若美國經濟步入衰退，則標普500指數通常會出現一定程度的下跌。納指與標普500走勢類似，但成長股、科技股佔比更多的納斯達克指數對利率更爲敏感，因而納指波動幅度往往大於標普500，同時在經濟復蘇階段其反彈斜率也更大。
預計美國經濟於今年上半年步入衰退，美聯儲或於今年年中附近降息，短期10年期美債利率或寬幅震蕩，降息落地前夕美債利率或开啓下行趨勢。在消費支撐不足、固定資產投資承壓的背景下，我們預計美國經濟或於今年上半年开始惡化，但下行幅度或有限，預計美聯儲或在今年年中附近降息。預計各期限美債利率峰值已過，但長期美債利率短期內未必立即快速下行，或表現爲寬幅震蕩。在降息落地之後，不同期限美債利率或將持續震蕩下行，其中短期美債利率下行幅度或更大。而股市方面，我們預計標普500指數和納指在短期存在一定的下行壓力，在未來美國經濟步入衰退後或出現階段性下跌，預計股指在美國經濟復蘇开始時點附近見底。
風險因素：美國經濟變動超預期；美國貨幣政策超預期；美國金融體系脆弱性超預期；地緣政治風險超預期。
正文
美聯儲停止加息後美國債市表現如何？
具體從每輪美聯儲加息周期來看，美債利率往往隨加息結束停止上漲，並在降息後大幅下行。美債利率，尤其是短期美債利率，往往在最後一次加息附近時點達到高點，此後往往跟隨降息或降息預期升溫而下行，其下行趨勢也會在衰退期間內持續。若加息停止後降息預期並不強烈，也會導致加息停止後、降息時點之前美債利率走勢通常較爲平緩，例如2004-2006年那輪加息周期。
加息結束後，中長期而言，不同期限美債利率均出現震蕩下行趨勢，其中短期美債利率下行幅度更大。加息時期緊縮的貨幣政策助推美債利率上行，而由於短期美債利率與貨幣政策關聯更爲緊密，當加息周期步入尾聲時，短期美債利率往往會失去上行推力，因而短期美債通常於加息結束時點附近達到利率高點。在每輪加息結束後，不同期限美債利率均出現了不同幅度的震蕩下行，其中短期利率往往會出現更大幅度的下行，在加息結束後12個月內，1年期美債利率的下行幅度通常超過100bps。此前尚不明朗的加息預期在連續維持利率不變的決定中逐漸明確，12月議息會議中美聯儲主席鮑威爾的鴿派發言進一步暗示了加息大概率已落幕（2023年7月大概率爲最後一次加息），並且釋放2024年鴿派降息信號，引發市場較爲樂觀的降息預期，1年期美債利率也於10月見頂回落。
長期美債利率在加息結束後或因通脹壓力、遠期降息時點不明朗等因素震蕩徘徊甚至上行。長期美債利率除了受貨幣政策影響之外，還會受未來通脹壓力、遠期的貨幣政策變動預期等因素影響，因而長端美債利率往往在加息結束的短期內震蕩徘徊而非立即快速下行，甚至可能出現上行趨勢（例如滯脹時期）。例外的是在軟着陸時期，由於美聯儲會在經濟惡化前採取“預防式降息”，因而長期美債利率會跟隨降息在加息結束後較快下行。
停止加息後美國股市表現如何？
標普500與納指通常於加息結束前1-2個月或加息結束後开始下跌。雖然在每輪加息結束後的股指漲跌表現不一，但是除了2020年經濟衰退，標普500與納斯達克指數往往在加息結束前1-2個月或加息結束後开始下跌，其中納斯達克指數跌幅更大。而納指與標普500指數結束下跌時點往往爲美國經濟开始復蘇時點附近。
在加息結束後，若美國經濟步入衰退，標普500指數通常會出現一段時期的下行走勢。在美聯儲加息期間，標普500指數價格往往會受利率上升以及估值壓制等因素的影響而保持震蕩或偏弱態勢。爲使經濟在疫情後較快恢復，本輪加息开始前，美國通過財政政策與貨幣政策刺激推動經濟保持強勁增長，因而標普500指數在加息周期中比較特別地呈現出持續上漲態勢。在加息結束後，若美國經濟實現軟着陸，則標普500指數通常呈現出持續上漲。而在加息結束後，若美國經濟步入衰退，則標普500指數通常會出現一定程度的下跌，尤其是在因股市崩盤而引發的經濟衰退中。
納斯達克指數與標普500指數大體趨勢一致，常於經濟衰退期走弱，且其變動幅度往往大於標普500指數。若加息停止後，美國經濟軟着陸，在美聯儲“預防式降息”、經濟企穩的背景下，納指通常呈現出持續上升的態勢。而若在加息停止後美國經濟陷入衰退，納指通常也會跟隨經濟走弱而下跌，在股市崩盤引發的經濟衰退中納指走弱程度更大，階段性高點往往在加息停止前夕達到。同時，由於納斯達克指數中成長股、科技股佔比更多，其對利率的敏感性也更高，因而納指波動幅度往往較標普500指數更大，同時在經濟復蘇階段其反彈斜率也更大。
預計美國經濟於今年上半年步入衰退，美聯儲或於今年年中附近降息，短期10年期美債利率或寬幅震蕩， 降息落地前夕美債利率或开啓下行趨勢。隨着勞動力市場增長走弱，薪資增速放緩，美國居民可支配收入增速也持續下降，面臨環比負增長壓力，疊加超額儲蓄即將耗盡，我們預計未來美國消費支撐不足。同時在高利率背景下，階段性增加的到期貸款規模將給企業經營持續加壓，雖有政府財政擴張但也很難避免企業投資的下行趨勢，私人存貨或也將隨需求降溫而下跌。我們預計美國經濟或於今年上半年开始惡化，但美國經濟下行幅度或有限，預計美聯儲可能在今年年中附近降息，具體詳細分析見《債市啓明系列20231226—爲何預計明年美國經濟會下行？》。在加息大概率結束背景下，我們預計各期限美債利率峰值已過，短期而言，長期美債利率在通脹壓力和降息預期等因素的影響下未必立即快速下行，有可能出現寬幅震蕩。在降息落地之後，不同期限美債利率或將持續震蕩下行，其中受貨幣政策影響更大的短期美債利率下行幅度或更大。而股市方面，我們預計標普500指數和納指在短期存在一定的下行壓力，或出現震蕩行情，在美國經濟开始衰退後或出現階段性下跌，預計股指在美國經濟復蘇开始時點附近見底。
風險因素：美國經濟變動超預期；美國貨幣政策超預期；美國金融體系脆弱性超預期；地緣政治風險超預期。
注：本文來自中信證券研究部已於2024年1月4日發布的《債市啓明系列20240104—美聯儲加息停止後資產價格表現如何？》，報告分析師：中信證券首席經濟學家 明明 執業證書編號: S1010517100001
首席資管與利率債分析師：章立聰 執業證書編號: S1010514110002；周成華 執業證書編號: S1010519100001；彭陽 執業證書編號: S1010521070001
首席信用債分析師：李晗 執業證書編號: S1010517030002；徐燁烽 執業證書編號: S1010521050002；丘遠航 執業證書編號: S1010521090001
大類資產首席分析師：余經緯 執業證書編號: S1010517070005；趙雲鵬 執業證書編號: S1010521120002；秦楚媛 執業證書編號: S1010523020001
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