董廣陽團隊最新分享：非標茅台的價格可作爲景氣指標，功能性食品進入快速成長期的契機已到
近日，正值秋季糖酒會，華創證券研究所所長、大消費組組長董廣陽協同華創食品飲料團隊，分享了對食品飲料領域白酒、啤酒、功能性食品等多行業投資機會的觀點。
董廣陽從2008年开始覆蓋研究消費和食品飲料，迄今已有15年的經驗;
從2010年至今，董廣陽及其團隊已11次上榜新財富最佳分析師，6次獲第一名。
作爲食品飲料行業的資深者，董廣陽在此次分享中表示，結合對白酒等行業的跟蹤觀察，有些長期以來的規律到如今依然適用，也有一些觀察指標已經出現了變化。
這也就使得，在對食品飲料行業進行研究時，所追蹤的指標、跟蹤方式、以及研究方法都將隨之變化。
華創證券食品飲料首席分析師歐陽予就這一方面具體展开，介紹了白酒行業頭部酒企與非老八大名酒企業之間的分化；
並對比海外發展歷程，發現國內以飲料，酸奶等爲載體的功能性食品賽道進入快速成長期的契機已到；
他們認爲，站在當下看，三季度可能是整個板塊最底部的時候，並在最後介紹了他們對相關公司的觀點。
投資報整理了董廣陽等分享的精華內容：
白酒行業的跟蹤指標和
研究方式在發生變化
董廣陽：非常感謝各位投資者對食品飲料行業的關心。
很多時候，我們把一些短期、長期的問題，能夠快速地通過報告的方式展現出來；
但是實際上，基本面逐步地展开總是需要很長的時間去等待。
所以，從年初以來做的判斷，總要一步一步去實現。
比方說，二季度之後的情況、三季度還有這個中秋、國慶前的呈現，這兩天也有所反應。
到三季報，再到年底，這樣一步一步地去變化。
總體來講，實際上我們是可以沿着一條對產業基本脈絡的主线，去做提前的一些判斷。
食品飲料行業，總體來講，仍然是全市場資金配置最重要的幾個領域之一。
目前爲止，畢竟中國經濟中消費在GDP佔比也非常之高了，所以消費這塊的作用也非常之大。
或者說，14億人的消費總體裏面蕴藏着非常多的機會。
經濟的持續發展中，後續可能消費也將起到非常重要的作用。
盡管在疫情之後出現了一些短暫的波動，過年後上升，春節後又回落，但現在也在逐步回暖。
大家也看到CPI和PPI等數據，在七八月份之後在逐步略微擡升，所以經濟仍在溫和改善之中，這是一個比較確定的判斷。
從中長期來看，我認爲只要這么多人仍然有消費，即使他們的消費風格不像以前那么激進，或高端化升級得那么快；
但只要消費的行爲方式發生變化，就一定會帶來新的機會。
這是我們特別關注的一個特點。
我們團隊在食品飲料領域的研究確實非常全面，做了很多各種細分領域的深度研究，
也做了很多與海外進行比較的研究，以借鑑和參考中國未來食品相關消費的發展趨勢。
整體而言，食品飲料確實在長周期範圍內不斷變化，就像過去很多年一樣，有些規律仍然適用，而一些簡單的指標可能會逐漸發生變化。
就像我們跟蹤白酒行業的價格一樣，
在2008年、2009年以前，我們在跟蹤白酒行業的價格的時候，往往是採用零售價去參考的。
但是2008年、2009年之後，零售價往往是被企業作爲一個價格指標去把它固定化；
實際上，背後批發價格的波動，就成爲一個更重要的跟蹤指標。
所以我們的研究方式、跟蹤方式變成了跟蹤批發價格，以反映供需關系的變化，以及未來盈利潛力的變化。
經過多年的觀察，我們發現，最近也出現了一些新的變化。
這意味着消費的整個產業正在發生變化，
隨着人口、經濟增長速度和技術變化（如互聯網）的影響，帶來了新的機會。
同時，隨着投資者對這個行業的理解加深，企業也會做出相應的應對，從而帶來內在跟蹤指標方式的變化。
總的來說，我們想借此機會爲大家充分展示，基於最近的一些變化和未來的展望、新的研究範式，以及對短期和中長期的一些研究觀點。
我相信，食品飲料消費行業在經歷了今年二季度以來的調整後，到三季度中秋、國慶期間的調整，經濟逐步回升的情況下，消費會有所改善。
更重要的是，目前隨着大家的預期回落和外資流出，股市估值水平回落得更快，把預期反映得更加快速。
所以，我們可能會迎來真正的價值研究的非常好的時間點，值得更多地探討中長期的問題和價值的問題。
頭部酒企
酒價波動出現收斂
歐陽予：接着董老師剛剛的介紹，我向大家匯報一下我們對整個食品飲料行業的中長期運行規律的觀察和思考的總結。
目前是10月份，三季報即將發布，白酒行業也召开了秋季糖酒會。
在過去幾年，無論是白酒還是大衆消費品行業，我們都觀察到了一些變化。
從價格指標來看，過去我們常常通過終端價格來判斷；
甚至有不少投資者將批發價格的上漲和下跌，作爲重要的參考指標。
然而，歷史上的經驗表明，每一輪白酒行情的大周期大多以茅台的價格作爲行業的龍頭引擎。
每一輪從底部到頂部的上漲，比如從2006年前後，到2012年初；
再比如這一輪，從2015年底，到2021年初，
都是茅台的價格往上漲三到四倍。
但是如果我們觀察以往的周期變化，實際上酒價的波動還是非常大的。
當行業進入下行期時，酒價也會快速回落。
茅台在2015年時，價格回落到800元出頭，基本上跌了一半。
如果按照這個規律來看，投資者在今年年中也提出了很多疑問，是否酒價繼續下跌，
才會預示着一輪白酒周期的結束？
但實際上，根據以往的經驗，茅台的價格在2020年到2021年時達到了3000元，市場也會擔心價格是否會跌至2000元以下。
然而，即使在去年消費場景完全凍結的情況下，其價格也在2500元以上保持穩定。
實際上，茅台作爲行業的龍頭代表，是一個非常典型的信號指標。
這個現象的出現，也預示着整個行業的運行規律可能已經發生了變化。
其他酒企的情況也是類似的。
盡管五糧液的批價出現了一定的倒掛的情況，但仍然堅挺在920元以上。
對比過去的大周期的調整，批價的波動幅度肯定遠大於此。
所以我們看到，頭部酒企的價格波動幅度，確實在大幅收斂。
這是這幾年來我們觀察到的，行業運行方式與以往大周期的不同之處。
頭部酒企：
從大單品到產品线的變化
這背後的原因主要有幾點。
首先，頭部酒企通過完善自己的產品线，實現了體系化的增長。
茅台在新董事長上任後，特別是2021年之後，整個產品线更加清晰了。
除了飛天之外的非標酒，還推出了精品，甚至還有珍品，年份酒以珍品的形式重新宣傳。
往下，茅台1935進入了千元的價格帶，整個產品线從過去的大單品模式，轉變爲了產品线體系化的形式。
除了茅台之外，像老窖、汾酒等今年整體表現不錯的企業也是如此，
它們通過整體產品线的運轉和體系化的銷售，來實現多輪驅動的增長。
而今年，市場可能聲音稍微大一點的像五糧液的壓力，主要來自於除了普五之外，它在腰部價格帶、次高端價格帶或更下沉的價格帶，沒有增長的驅動點。
所以這也就造成了在目前的環境下面，五糧液它的壓力還在絕對的大單品鋪貨上面。
當然，我們跟蹤行業指標時，也不僅僅要看飛天茅台這個指標。
行業的景氣度指標，我們可以看到非標茅台的價格波動性，還是非常大的，
這是我認爲，可以作爲未來行業整體景氣度跟蹤指標非常重要的一環。
另外，整個產品线體系化之後，我們可以去看產品結構。
回想在2020年的時候，其實很多酒企都在往升級的價格帶去布局產品。
比如五糧液，當時推出了經典五糧液，
茅台的非標產品由於投資屬性價格上漲了很多。
五糧液也有經典的產品，汾酒也推出了青花30復興版。
因此，對於頭部名酒企業，未來的監測指標，不能單一地只看大單品批發價格，
而是要結合產品結構，茅台非標價格的變動也是非常重要的參考指標。
這是在整個行業運行邏輯變化之後、酒價波動收斂後非常關鍵的一個因素，即從大單品到產品线的變化。
多元的渠道生態
精細化能力顯著提升
第二個是多元的渠道生態，渠道精細化能力確實在明顯提升。
雖然今年的需求環境一般，但在跟蹤頭部酒企的庫存指標時，我們發現並沒有失控性的庫存壓力。
這也是價格波動變小，價格不至於像以往崩盤式下跌的重要原因之一。
過去價格崩盤的核心點是，經銷商手裏已經有大量庫存，而下遊需求不暢；
經銷商只能以拋貨、甩貨、大幅降價的形式回籠資金，這是造成價格崩塌的重要觸發因素。
目前這些酒企通過渠道精細化能力的提升，甚至像茅台這樣的企業通過直營化形式和多元化渠道，
來避免將壓力集中在某一個經銷商或渠道上，這使得整個渠道生態更加平穩和健康。
第三點，酒企這幾年的發展，包括剛剛提到的渠道精細化和茅台的直營化，都離不开數字化管理水平的提升。
這使得酒企無論在渠道管控、終端服務，還是與消費者的互動方面，這些能力都得到了全面強化。
總結以上幾點原因，這也是頭部酒企價格波動明顯收斂的重要因素。
對白酒行業二分的看法
我們從觀察到的現象，再來看整個酒企在供給端運行的底層邏輯的改變。
實際上可以看到，非老名酒企業和老名酒企業的價格波動幅度明顯出現分化。
像劍南春、汾酒青花這樣老名酒的代表產品，在過去三年的價格波動是非常小的。
然而，另一方面，以醬酒爲代表的非老名酒企業，過去三年經歷了先上升後下行的價格波動。
特別是過去兩年，增長鋪貨比較激進的企業，其價格出現了大幅倒掛。
我們可以看到，價格大幅下跌的背後，反映的是渠道庫存的失衡。
非老名酒企業仍然通過價格下殺來實現庫存清理，他們的運行規律，與過去的周期大开大合相似。
因此，未來白酒企業在研究和跟蹤過程中，應該分爲兩個方面來看待。
對於頭部的老八大名酒企業來說，他們的酒價波動正在收斂，需要結合產品結構和非標酒價格這兩個重要指標，來觀察行業運行。
對於非老八大名酒企業，我們在觀察指標時應重點關注其酒價波動情況。
這是我對行業中長期發展的思考，即白酒行業出現二分的看法。
功能性食品
進入成長期的契機已到
今年我們進行了大量的梳理，包括到日本調研，仔細梳理食品飲料各個細分機會。
那么還有哪些比較大的機會？
我們知道，我們要抓一個產業趨勢較大的投資機會時，最好選擇從導入期到成長期的變化拐點。
比如在2018年前後的餐飲供應鏈、5年前的啤酒等。
而現在，功能性食品可能是從導入期到快速成長期的契機已到。
當然，在中國過去，功能性食品主要以保健品的形式呈現，
更多是以近藥品的形式存在，如膠囊、藥片、藥丸等。
但實際上，從消費場景和便利性的角度來看，
功能性食品更好的載體是功能飲料、功能酸奶和功能糖果等。
根據在日本的經驗，一方面老齡化趨勢，催生了對功能保健的需求；
另一方面，我們知道中國對功能食品的監管政策仍然非常嚴格。
然而，自2015年以來，由於醫保壓力加大，日本有序放寬了對功能食品的監管，這導致了功能性食品產品的迅速推新。
因此，我認爲功能性食品這條賽道，最好的載體，從容量、市場空間和滲透速度來看，應該是功能飲料。
當然，功能飲料目前在中國的消費者心目中，可能仍然是類似紅牛和東鵬這種產品。
實際上，像電解質水、維生素水等產品還有很大的滲透空間。
第二個，是功能酸奶。
根據在日本的經驗，乳業龍頭企業明治的功能性產品已經超過50%。
在中國的一二线城市，功能性乳業的消費也已經具備較好的市場基礎。
此外，像功能糖果，在過去幾年线上銷售中，已經有一些創業型公司抓住了這個機會。
但是真正的浪潮要起來，還需要像雀巢、伊利這樣的企業將整個市場的風口帶動起來。
只有他們帶動起來之後，比如功能軟糖的代工企業等、以及益生菌企業才會迎來訂單的快速增長。
總結來說，從趨勢來看，我們認爲功能飲料中的東鵬是非常值得推薦的。
除了功能性食品之外，其他較多的機會可能是消費升級後端的食品飲料機會，比如咖啡、無糖茶等。
我們近期也在陸續發布深度報告。
在未來的食品飲料領域，可能會有更多的新模式出現。
三季度可能是
整個板塊最底部的時候
最後，我再用簡短的時間匯報一下我們的調研結果，結合中秋國慶以及糖酒會的情況。
整體來看，中秋國慶符合預期，銷量小幅增長，價格企穩，不同價格帶之間存在明顯的分化，價格帶內部分化同樣明顯。
每個價格帶的龍頭企業的動銷情況反饋相對好一些。
結合我們之前提到的龍頭企業體系化能力的增強和波動減少，
在目前的估值水平下，只要明年的盈利預測置信度仍然較高，這些企業實際上已經體現出了價值。
再結合當前的渠道指標，相對來說都處於比較健康平穩的情況。
因此，我們還是重點推薦茅台和汾酒這兩個標的。
老窖等公司在管理前瞻性和執行能力以及團隊市場化方面，在當前環境下展現出了明顯的優勢。
區域龍頭今世緣和古井主要在於渠道精耕的能力。
對於大衆品來說，三季度可能還是延續着二季度的基本趨勢，
在三季度需求小幅改善，四季度又开始基數大幅降低之後，環比改善的趨勢就出來了。
三季度可能就是整個板塊最底部的時候。
從推薦的角度來說，剛剛提到的啤酒目前已經跌至明年20倍附近。
只要啤酒高端化的趨勢還沒有結束，這是一個很好的布局時點。
從推薦的角度來看，我們仍然以龍頭的青啤和華潤爲主。
其他標的從整體需求來看，仍處於緩慢恢復的過程中。
相對逆勢高增長的是東鵬，今年它全國化的紅利體現得非常明顯。
三季度的業績預告顯示，收入增長了28%至38%。
當然，從邏輯上來說，它的第二曲线電解質水也开始展現出潛力。
至於其他餐飲供應鏈等標的，它們與餐飲的景氣度指標相關。
如果後續餐飲的景氣度回升，從彈性的角度來看，立高的彈性應該是最大的。
這是我們結合中長期變化以及短期市場跟蹤情況，所做出的未來一個季度的投資策略。
標題：董廣陽團隊最新分享：非標茅台的價格可作爲景氣指標，功能性食品進入快速成長期的契機已到
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