美股軟件SaaS的需求復蘇及AI進程到哪裏了？
經歷了過去數個季度的營收增速下滑，以及估值收縮之後，在2023年中報中可以看出，美股應用軟件、基礎軟件板塊均呈現需求企穩的跡象，盡管指引端仍相對謹慎，但較強的宏觀經濟韌性、公司管理層積極表述等，均強化了我們對於後續業績持續改善的信心。與此同時，AI能力融入以及貨幣化進程的逐步开啓，亦有望爲板塊後續業績增長貢獻額外動力，並進一步打开中長期增長空間。我們看好美股軟件板塊，市場最悲觀時候大概率已經過去，市場M&A活動重歸活躍亦是積極的板塊看多信號，建議不斷聚焦應用層的平台型、垂類軟件廠商，以及基礎層的數據管理、信息安全、運維、軟件开發等。
報告緣起：
近期以來，北美超預期的經濟強韌性、政府中長期債券集中供給增加、市場對美聯儲降息預期的重置等，共同推動十年期美債利率近一個月來累計上行超80bps，並帶來美股市場的大幅波動。但與此同時，我們看到美股軟件板塊股價波動，相較於2022年時候明顯降低，這亦與我們此前的觀點吻合，即美股軟件板塊的核心矛盾已經由分母切向分子，市場關注點更多轉向軟件企業的實際需求。而在本篇報告中，我們通過復盤美股軟件板塊二季報表現，探討美股應用軟件、基礎軟件、信息安全等子板塊的需求情況，並對軟件企業目前AI的進展以及可能的業績驅動進行分析，從而形成當下美股軟件板塊的投資建議。
應用軟件：需求企穩，AI貨幣化進程逐步开啓。
美股代表性應用軟件公司中報業績表現穩健，人員優化、費用控制等提效行爲使得利潤超預期幅度普遍高於收入，但訂單端相對保守的指引使部分投資者持謹慎態度。展望後續，我們認爲各公司普遍保守的指引態度、具有韌性的宏觀經濟環境以及進入Q4之後的年度預算&大批合同更新等因素均將成爲應用軟件公司業績&指引超預期的有效支撐。AI方面，主流SaaS公司計劃在2023年年末开始初步商用生成式AI產品：
1）產品體系維度，盡管各大公司均宣布了年底的AI商用計劃，但從商用功能的完整度看，Microsoft Copilot、Adobe等用於基礎場景的產品功能已經得到完善，而對於Salesforce、ServiceNow等產品邏輯、落地場景較爲復雜的則需進一步开發。
2）兌現節奏維度，目前主流的定價策略分爲兩種。對於標准化程度高的工具軟件如Adobe等，選擇推動產品套件價格普漲，培養用戶習慣、佔領用戶心智；而有落地門檻的如微軟Office套件、Salesforce等產品，AI功能則選擇面向部分客群設定額外價格。
基礎軟件：有望跟隨雲計算市場穩步復蘇，中期成長性亦相對較優。
北美主流基礎軟件廠商中報均實現了超預期的業績，盡管宏觀經濟壓力下指引口徑依然謹慎，但大多判斷雲开支優化已經趨於穩定。同時，主流基礎軟件對於需求情況的表述都相對積極，如Snowflake表示8/9月份的消費水平高出此前預期，客戶籤約出現實質性改善，Confluent表示雲業務出現重新加速的早期跡象等。
在AI層面，我們看好數據管理軟件的受益邏輯：能夠實現海量數據存儲、管理、治理的數據湖，實現批量數據的清洗、預處理、特徵工程的數據倉庫，實現歷史知識庫存儲、快速關聯的Nosql數據庫（包括向量數據庫），實現實時數據的集成、高並發查詢&處理的流數據引擎等數據管理市場都將受益於AI的高速發展。
2023Q2，MongoDB表示向量數據庫處於預覽階段，但已經看到大型客戶的極大興趣，包括某咨詢公司允許顧問在超過150萬份專家紀要中進行語義檢索；Snowflake表示其AI/ML應用生態Container Services已收到數百名客戶的private預覽請求，公司預計明年將產生實質性收入貢獻。
信息安全：需求觸底，中期成長性、盈利能力有望不斷向好。
在美股2023Q2財報披露結束後，我們觀察到安全板塊軟硬件業績表現的明顯分化。
硬件方面，疫情過後的需求激增以及供應趨緊下的價格上升使得防火牆硬件在2020-2022年加速增長；而伴隨周期回落以及行業去庫存，行業回歸到中低個位數的增長。
軟件方面，代表新一代信息安全技術的SASE、端點安全、雲安全、XDR、零信任等需求依然延續強勁。近期，CRWD和PANW均對中期指引進行更新，其中：1）CRWD將新的3-5年EBIT Margin目標提升至28%-32%，FCF Margin目標提升至34%-38%，遠遠超出市場一致預期；公司預計ARR將在5-7年內達到100億美元，非端點安全產品（雲、身份、日志等）屆時將佔到ARR 50%以上。2）PANW預計FY2023-2026 Billings&收入 CAGR將在17%-19%，且預計下一代防火牆產品FY2023-2026收入CAGR將在30%以上，並在2026財年結束時貢獻50%以上收入，Op Margin亦將兌現每年150bps的改善。
頭部安全公司對於中期的樂觀指引，體現了安全產品本身旺盛的需求，以及开支向頭部平台整合的明顯趨勢。
M&A：軟件板塊並購重歸活躍，亦是積極市場信號。
2022-2023年迄今，我們看到美股基礎軟件領域對上市公司的大額並購&私有化事件頻發，2023年2月，可觀測性和安全運營數據分析廠商Sumo Logic被Francisco Partners以17億美金的對價進行私有化；2023年7月，可觀測性軟件廠商New Relic被Francisco Partners和TPG 牽頭的財團以 65 億美元的對價進行私有化；2023年9月，思科宣布以280億美元收購可觀測性和安全日志管理廠商Splunk。
我們認爲，基礎軟件領域的上市公司近兩年來估值的大幅下挫以及其產品通用的屬性是其近期被資金青睞的主要原因。展望後續，頻發的基礎軟件公司收購案一方面會使得數據管理、性能監控、Devops、信息安全領域的頭部廠商競爭格局持續改善；另一方面，投資者也可以從技術能力相對優越、估值折扣嚴重、面臨頭部廠商开支整合壓力較強的上市基礎軟件公司中尋找潛在並購標的，進行左側布局。
風險因素：AI核心技術發展不及預期風險；科技領域政策監管持續收緊風險；私有數據相關的政策監管風險；全球宏觀經濟復蘇不及預期風險；宏觀經濟波動導致歐美企業IT支出不及預期風險；AI潛在倫理、道德、用戶隱私風險；企業數據泄露、信息安全風險；行業競爭持續加劇風險等。
投資策略：經歷了過去數個季度的營收增速下滑後，在2023年中報中可以看出，應用軟件、基礎軟件板塊均呈現需求企穩的跡象，盡管指引端仍相對謹慎，但較強的宏觀經濟韌性、公司管理層積極表述等，均強化了我們對於後續業績持續改善的信心。與此同時，AI產品的商用和收費亦有望爲後續業績增長貢獻額外的動力，並進一步打开中長期的增長空間。我們看好美股軟件板塊，市場最悲觀時候大概率已經過去，建議不斷聚焦應用層的平台型、垂類軟件廠商，以及基礎層的數據管理、信息安全、運維、軟件开發等。
注：本文來自中信證券研究部已於2023年10月13日發布的《全球SaaS雲計產業系列報告68-美股軟件SaaS的需求復蘇及AI進程到哪裏了》，報告分析師：陳俊雲 S1010517080001，劉銳 S1010522110001，許英博 S1010510120041
標題：美股軟件SaaS的需求復蘇及AI進程到哪裏了？
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