申萬宏源宏觀：10月PMI的“不同尋常”

摘要

事件：10月31日，國家統計局公布10月PMI指數，制造業PMI爲50.1%、前值49.8%、預期49.5%；非制造業PMI爲50.2%、前值50%。

核心觀點：10月生產指數與預期指數大幅上升，主因價格改善扭轉企業經營預期。

“不同尋常”之一：往年10月PMI均明顯低於9月，但今年10月積極改善。2017年以來制造業PMI 10月讀數均低於9月，平均下行0.6個百分點。而今年10月回升0.3個百分點至50.1%，分結構看，生產指數（+0.8個百分點至52%）明顯回升構成主要支撐。

“不同尋常”之二：高技術、裝備、消費品制造業PMI均回落，或是高耗能行業PMI回升構成支撐。從統計局公布的四大類行業PMI來看，10月高技術制造業、裝備制造業、消費品PMI分別較9月回落2.9、0.7、1.6個百分點至50.1%、51.3%、49.5%，消費品PMI更是下行至年內最低水平。而整體制造業PMI明顯回升，或更多源於高耗能行業PMI改善。

出現上述變化的原因在於，政策加碼顯著拉動大宗價格，高耗能行業盈利轉好推動生產改善，也與高頻數據表現一致。10月建築業PMI回落0.3pct至50.4%，高耗能行業需求有所走弱。但伴隨政策加碼，黑色壓延、有色壓延等產品價格大幅上漲，推動10月出廠價格（+5.9pct至49.9%）大幅回升。此背景下，7月來大幅走低的鋼廠盈利率，10月大幅回升至62.1%，推動生產改善。10月採購量（+1.7pct至49.3%）也明顯回升。

需求層面，新出口訂單繼續下滑，但內需訂單維持穩定，生活性服務業PMI也有所修復。10月新出口訂單繼續回落0.2pct至47.3%，外需進一步放緩與外部制裁對於出口的影響或开始顯現。但與此同時，內需訂單小幅上升0.1pct至50.4%。服務業PMI也回升0.2pct至50.1%、重回景氣區間，結構上與居民旅遊出行相關的交運行業PMI升至55.0%以上。

總結：價格指標先行改善後，對扭轉企業預期有非常積極的意義，後續需要繼續跟蹤政策對於需求的支撐效果。在9月之前，制造業生產經營活動預期指數持續下滑，即使9月PMI在量的層面積極改善，但預期指數仍然下行至52%的近兩年來最低水平。但伴隨10月價格指標明顯改善，企業預期指數大幅回升2個百分點至54%，已回到今年6月時水平。而伴隨前期穩增長政策效果逐步顯現，對衝出口的潛在下行風險，內需整體也保持穩健修復，後續需繼續跟蹤政策對於需求和價格的支撐效果。

常規跟蹤：制造業PMI重回擴張區間，非制造業景氣邊際改善。

制造業增長動能回升，PMI重返擴張區間。10月，制造業PMI逆季節性回升，環比增加0.3個百分點至50.1%。主要分項中生產指數漲幅較大、邊際上行0.8個百分點至52%；新訂單指數回升至榮枯线，環比增加0.1個百分點至50%。產需活動加快下，原材料庫存、從業人員指數均有改善，供應商配送指數仍在收縮區間。

需求相對穩定下，原材料價格上漲帶動企業採購指數回升。10月，原材料價格指數大幅上漲，環比增加8.3個百分點至53.4%。價格上漲提振企業預期，企業採購活躍度明顯回升，採購量指數環比上行1.7個百分點。需求方面，內需表現穩定，在手訂單指數環比增加1.4個百分點至45.4%。制造業庫存延續去化，產成品庫存指數環比減少1.5個百分點。

非制造業：服務業景氣改善，非制造業PMI有所回升。10月，非制造業PMI邊際增加0.2個百分點至50.2%。具體行業中，服務業PMI較上月回升0.2個百分點至50.1%，其新訂單指數較上月回升2.8個百分點至47.8%。相比之下，建築業PMI較上月回落0.3個百分點至50.4%，新訂單指數雖有回升，但仍處收縮區間。

風險提示

外部環境變化，房地產形勢變化，穩增長政策推進進度不及預期。

報告正文

事件：10月31日，國家統計局公布10月PMI指數，制造業PMI爲50.1%、前值49.8%、預期49.5%；非制造業PMI爲50.2%、前值50%。

1.核心觀點：價格指標改善積極扭轉企業預期

“不同尋常”之一：往年10月PMI均明顯低於9月，但今年10月積極改善。回顧2017年以來制造業PMI的變化情況，10月讀數均低於9月，平均下行0.6個百分點。而今年10月制造業PMI較9月積極回升0.3個百分點至50.1%，實爲近年來首次，拆分結構看，生產指數（+0.8個百分點至52%）明顯回升構成主要支撐，新訂單指數（+0.1個百分點至50%）也小幅上行，也與2017年以來兩大指標10月均回落的歷史趨勢不同。

“不同尋常”之二：高技術、裝備、消費品制造業PMI均回落，或是高耗能行業PMI回升構成支撐。從統計局公布的四大類行業PMI來看，9月明顯改善的高技術制造業、裝備制造業、消費品PMI，10月均有所下行，分別較9月回落2.9、0.7、1.6個百分點至50.1%、51.3%、49.5%，消費品PMI更是下行至年內最低水平。而整體制造業PMI明顯回升，或更多源於高耗能行業PMI改善。

出現上述變化的原因在於，政策加碼顯著拉動大宗價格，高耗能行業盈利轉好推動生產改善，也與高頻數據表現一致。10月建築業PMI回落0.3pct至50.4%，結構上基建相關的土木工程建築業升至55%以上，但地產相關的房屋建築業或仍維持拖累。但伴隨政策加碼，黑色壓延、有色壓延等產品價格大幅上漲，推動10月原材料購進價格（+8.3pct至53.4%）、出廠價格（+5.9pct至49.9%）大幅回升。此背景下，7月來大幅走低的鋼廠盈利率，10月大幅回升至62.1%，推動生產改善。10月生產（+0.8pct至52）與採購量（+1.7pct至49.3%）均趨回升。

需求層面，新出口訂單繼續下滑，但內需訂單維持穩定，生活性服務業PMI也有所修復。10月新出口訂單繼續回落0.2個百分點至47.3%，雖然美國制造業PMI改善，但日英繼續回落，外需進一步放緩與外部制裁對於出口的影響或开始顯現。但與此同時，內需訂單小幅上升0.1個百分點至50.4%。此外，服務業PMI回升0.2個百分點至50.1%、重回景氣區間，與居民旅遊出行相關的鐵路運輸、航空運輸、生態保護及公共設施管理等行業PMI均升至55.0%以上較高景氣區間。

2. 常規跟蹤：制造業PMI重回擴張區間，非制造業景氣邊際改善

制造業：制造業增長動能回升，PMI重返擴張區間。10月，制造業PMI逆季節性回升，環比增加0.3個百分點至50.1%。主要分項中生產指數漲幅較大、邊際上行0.8個百分點至52%；新訂單指數回升至榮枯线，環比增加0.1個百分點至50%。產需活動加快，原材料庫存、從業人員指數均有改善，環比分別增加0.5、0.2個百分點至48.2%、48.4%。供應商配送指數仍在收縮區間，環比小幅增加0.1個百分點至49.6%。

需求相對穩定下，原材料價格上漲帶動企業採購指數回升。10月，原材料價格指數大幅上漲，環比增加8.3個百分點至53.4%，是PMI回升的重要貢獻項。價格上漲提振企業預期，企業採購活躍度明顯回升，採購量指數環比上行1.7個百分點至49.3%。需求方面，內需表現穩定，在手訂單指數環比增加1.4個百分點至45.4%，而新出口訂單指數延續下滑，環比減少0.2個百分點至47.3%。庫存方面，制造業庫存延續去化，產成品庫存指數環比減少1.5個百分點至46.9%。

非制造業：服務業景氣改善，非制造業PMI有所回升。10月，服務業PMI較上月回升0.2個百分點至50.1%，支撐非制造業PMI邊際增加0.2個百分點至50.2%。細分行業中，受國慶假期帶動，與居民旅遊出行相關的鐵路運輸、航空運輸等行業商務活動指數均升至55.0%以上較高景氣區間，住宿業景氣水平也有改善。相比之下，建築業生產小幅下滑，建築業PMI較上月回落0.3個百分點至50.4%。

假期效應帶動下，服務業需求明顯釋放。10月，服務業主要分項中，新訂單指數較上月回升2.8個百分點至47.8%；投入品、銷售價格均有上漲，分別較上月增加1.9、2.1個百分點至49.8%、47.8%。細分行業看，10月國慶假期帶動下，與居民旅遊出行相關的行業景氣明顯回升；跨區域出行的高頻數據顯示，10月全國遷徙指數均值同比增加9.2%，國內、國際執行航班架次同比分別增加4.2%、54.2%。

建築業新訂單指數仍處收縮區間，但價格指數繼續攀升。10月，建築業主要分項中，新訂單指數、從業人員指數仍處收縮區間，分別較前月增加4、2.7個百分點至43.5%、42.7%。高頻指標顯示，10月映射建築業景氣變化的粉磨开工率、瀝青开工率指標雖有回升，但均處近年同期絕對低位。對比之下，投入品價格指數繼續攀升，環比增加5.2個百分點至55.2%；銷售品價格指數升至擴張區間，環比增加4.1個百分點至52.1%。