轉債ETF規模放量如何看？
未 來 策 略 展 望
轉債ETF有何邊際變化？
今年以來轉債ETF份額放量較快，前期呈現“越跌越买”特徵。近期權益市場快速反彈，兩只轉債ETF份額再次大幅擴增。9月24日至10月8日6個交易日內份額分別增加6.84億份和1.84億份。
機構參與轉債ETF有何考慮？
機構是轉債ETF主要持有人。保險機構爲轉債ETF最主要的持倉力量，說明保險總體積極看待轉債ETF，不同組合對穩健和彈性各有側重。根據2024年H1基金半年報前十大持有人變化看，2024年H1公募、企業年金、社保基金、信托更偏好加倉博時可轉債ETF，或許可能更注重彈性考慮。券商和銀行理財是海富通上證可轉債ETF主要加倉力量，二者對穩健性或有更高要求。
從轉債ETF看市場轉債投資的變化？
權益反彈前，轉債ETF投資邏輯：1）轉債估值低位，但博弈難度提升，轉債ETF規避擇券同時可用於左側布局；2）投資者對轉債的風險規避情緒提升，轉債ETF安全性更高；3）轉債ETF交易價值提升，可減弱流動性風險。
9月24日开始權益與轉債快速普漲，此時倉位或重於擇券。同時隨着前期兩只可轉債ETF份額擴張，機構投資者在倉位限制下能夠配置的份額更多，轉債ETF的費用更低、交易配置速度更快，因此近期轉債ETF份額增速較快。當本輪普漲行情結束後，市場或進入分化，受益於權益行情，對於部分權益倉位受限、擇券能力較弱的投資者來說，轉債ETF的勝率和安全性仍相對較高。
風險提示：公司退市風險；轉債價格不及預期風險；政策不及預期風險；宏觀經濟不及預期風險。
1.轉債ETF有何變化？
目前市場上僅有兩只可轉債ETF，博時中證可轉債及可交換債券ETF和海富通上證投資級可轉債ETF，其中博時可轉債ETF主要跟蹤中證轉債及可交換債指數，海富通上證可轉債ETF主要跟蹤上證投資級可轉債及可交換債券指數。
今年以來轉債ETF份額放量較快，前期信用風險發酵期呈現“越跌越买”特徵，近期權益市場快速反彈，兩只轉債ETF份額大幅增長。截至10月8日，可轉債ETF份額由年初5.72億份增至25.84億份，增幅達350.56%，其中6月3日至10月8日份額增加17.27億份，上證可轉債ETF由年初0.33億份增至3.53億份，增幅955.18%，6月3日至10月8日份額增加2.83億份。
復盤2只轉債ETF的份額增長與轉債市場走勢，2023年上半年以前，轉債市場漲跌對轉債ETF份額增長影響較小。2023年8月國內經濟數據修復偏弱，權益市場开始調整，轉債市場同步下跌，ETF轉債份額有所攀升，2024年年初權益小微盤大跌，轉債跟隨正股回調，轉債ETF短時間快速放量。年後至5月中下旬，轉債市場修復回暖，轉債ETF份額相對平穩，5月中下旬至9月23日信用風險發酵，轉債市場持續震蕩下跌，轉債ETF份額放量速度加快。轉債ETF規模放量呈現“越跌越买”特徵。
2024年9月24日轉債市場跟隨權益开啓反彈，博時轉債ETF和上證可轉債ETF份額指數式擴增，9月24日至10月8日6個交易日內份額分別增加6.84億份和1.84億份。
2.機構是加倉主力？
可轉債ETF和上證可轉債ETF份額增長主要系機構增持。
機構投資者是可轉債ETF和上證可轉債ETF的主要投資者，根據2024年6月30日數據，可轉債ETF和上證可轉債ETF中機構持倉份額佔比分別爲96.82%和96.97%。今年以來二者份額大幅增長，主要系機構增持，其中可轉債ETF機構持有份額由2023年12月31日的5.41億份增至2024年H1的10.58億份，上證可轉債ETF由0.31億份增至0.97億份。
截至2024年H1兩只可轉債基金季報披露的前十大持有人來看，保險機構是兩只轉債ETF最主要的持倉機構，上半年公募基金機構是博時可轉債ETF中保險最主要的加倉力量，銀行理財是海富通上證可轉債ETF中主要的加倉力量。
2024年H1博時可轉債ETF的前十大主要機構投資者中保險（佔比前十大持倉份額25.55%）、公募基金（22.16%）和券商（14.69%）份額佔比較高。
2024年H1海富通上證可轉債ETF的前十大機構投資者結構與博時可轉債ETF略有不同，保險（佔比前十大持倉份額40.78%）、券商（37.52%）、和銀行理財（21.70%）持倉份額比例相對較高。
3.機構參與轉債ETF有何考慮？
轉債ETF因何放量？
今年5月以來，轉債市場個券違約、宏觀弱修復、轉債市場偏債老齡化以及監管壓力，整體轉債擇券邏輯調整。轉債ETF相比個券安全性更高，既能左側布局轉債的超跌修復，同時規避擇券風險，呈現“越跌越买”特徵。
此外，轉債ETF較轉債基金費率更低，且場內买賣申贖靈活，隨着轉債ETF份額擴增，流動性增強，該產品越發受到交易青睞。本輪市場超預期反彈，轉債ETF更適合快速交易上倉位，需求大幅增加，兩只轉債ETF的IOPV溢價率已經升至歷史較高位置。
從兩只可轉債ETF對比觀察機構行爲：
1）博時可轉債ETF覆蓋標的較多，海富通上證可轉債ETF持有銀行轉債市值較高。從行業結構來看，（博時）可轉債ETF共持有轉債504只，涉及29個行業，（海富通）上證可轉債ETF持有轉債112只，涉及27個行業，上證可轉債ETF持有銀行市值佔比更高，佔比45.24%，較可轉債ETF持有比例19.55%多25.68%。此外，上證可轉債ETF持有非銀、電力設備和汽車佔比較可轉債ETF高2.08%、2.03%和1.95%，持有農林牧漁、電子和機械比例較可轉債ETF低6.32%、5.15%和2.68%。
2）從評級來看，海富通上證可轉債ETF聚焦高評級轉債，博時可轉債ETF評級分布較廣泛。上證可轉債ETF僅包含AA及以上評級轉債，AAA、AA+和AA級別轉債持有張數佔比分別爲64.40%、12.15%和23.46%。可轉債ETF包含評級分類較多，其中持有AA及以上評級轉債張數合計佔比77.75%。
3）從轉債價格來看，可轉債ETF持有低價標的比例更高。上證可轉債ETF持有轉債評級更高，風險標的佔比較少，低價標的比例也相對較低。截至2024年10月8日，可轉債ETF持有破面轉債共45只，持有張數佔比合計8.93%，上證可轉債持有破面轉債6只，持有張數佔比7.23%。
4）從今年區間漲跌幅來看，可轉債ETF波動普遍高於上證可轉債ETF。年初至今，中證轉債指數漲幅2.64%，可轉債ETF漲幅3.05%，上證可轉債ETF漲幅5.25%。我們將2024年1月1日至10月8日分爲四個階段（1.1-2.5、2.5-5.20、5.20-9.23和9.23-10.8），上證可轉債ETF的漲跌幅波動普遍小於可轉債ETF。
整體來看，海富通上證可轉債ETF更加穩健，博時可轉債ETF的彈性更高。保險機構爲兩只轉債ETF最主要的持倉力量，說明保險總體積極看待轉債ETF，不同組合對穩健和彈性各有側重。根據前述2024年H1的基金半年報前十大持有人變化來看，2024年上半年公募、企業年金、社保基金、信托更偏好加倉博時可轉債ETF，或許可能更注重彈性考慮。券商和銀行理財是上半年上證可轉債ETF主要加倉力量，二者對安全穩健性或有更高要求。
4.從轉債ETF看投資邏輯變化？
權益市場反彈前，轉債ETF的投資邏輯如何？
轉債估值低位，但博弈難度提升，轉債ETF規避擇券同時可用於左側布局。轉債市場偏債老齡化，發行人整體信用資質較弱，全市場共536家發行企業，其中421家爲民企，佔比78.55%，且208家爲市值低於50億的小市值民企。部分發行人在宏觀環境弱修復下，償債能力和償債意愿減弱，由於信息不對稱，投資者在與發行人博弈償債風險時屬於弱勢地位，實際篩選擇券難度有所增加。
投資者對轉債的風險規避情緒提升，轉債ETF安全性更高。以往2019-2021年權益行情較好時，投資者給予正股期權較高估值，轉債基本通過轉股退出，市場更多關注正股成長性。5月末至9月23日期間，權益行情缺失，宏觀弱修復下，轉股退出難度增加，到期兌付、回售、減資清償等償付壓力增大，轉債市場面臨較以往更強的信用風險壓力測試。同時由於國內轉債發展時間短，歷史復盤情況爲當下走勢提供的參考有限，投資者尤其機構投資者風險規避情緒也有所提高，對轉債ETF偏好提升。
轉債ETF交易價值提升，可減弱流動性風險。以往轉債ETF的規模較小，成交量較弱，持倉主力機構投資者面臨持倉規模限制，同時需要關注流動性風險。當轉債ETF份額快速增加後，機構可投規模也逐步提升，並對流動性產生正反饋。此外，由於轉債流動性較其他債券更優，因此債基贖回時可能會對轉債產生更強烈的流動性負反饋，權益市場反彈前轉債成交量較弱，流動性風險更高，轉債ETF可以一定程度上減弱個券拋售帶來的流動性負反饋。
權益市場反彈後，轉債ETF投資邏輯如何展望？
轉債信用風險緩釋，出於風險規避的轉債ETF配置需求或減弱。破面轉債數量大幅下降，面臨減資清償和回售的標的兌付壓力減弱。同時部分臨期偏債轉債或可結合下修條款促轉股，比如山鷹轉債。9月26日晚山鷹轉債宣布下修到底。9月30日山鷹轉債出現負溢價率，當日共轉股5.4億元。
9月24日出現拐點後，權益與轉債快速普漲，此時倉位或重於擇券，部分主動基金或有踏空，轉債ETF能夠被動跟漲。同時隨着前期兩只可轉債ETF份額擴張，機構投資者在倉位限制下能夠配置的份額更多，費用更低、交易配置速度更快，因此近期轉債ETF份額增速較快。當本輪普漲行情結束後，市場或進入分化，受益於權益行情，對於部分股票倉位受限、擇券能力較弱的投資者來說，轉債ETF的勝率和安全性仍相對較高。
注：本文來自天風證券發布的證券研究報告：《轉債ETF規模放量如何看？》，分析師：孫彬彬 SAC 執業證書編號：S1110516090003
本資料爲格隆匯經天風證券股份有限公司授權發布，未經天風證券股份有限公司事先書面許可，任何人不得以任何方式或方法修改、翻版、分發、轉載、復制、發表、許可或仿制本資料內容。
免責聲明：市場有風險，投資需謹慎。本資料內容和意見僅供參考，不構成對任何人的投資建議（專家、嘉賓或其他天風證券股份有限公司以外的人士的演講、交流或會議紀要等僅代表其本人或其所在機構之觀點），亦不構成任何保證，接收人不應單純依靠本資料的信息而取代自身的獨立判斷，應自主做出投資決策並自行承擔風險。根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》，若您並非專業投資者，爲保證服務質量、控制投資風險，請勿訂閱本資料中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，還請見諒。在任何情況下，作者及作者所在團隊、天風證券股份有限公司不對任何人因使用本資料中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本資料授權發布旨在溝通研究信息，交流研究經驗，本平台不是天風證券股份有限公司研究報告的發布平台，所發布觀點不代表天風證券股份有限公司觀點。任何完整的研究觀點應以天風證券股份有限公司正式發布的報告爲准。本資料內容僅反映作者於發出完整報告當日或發布本資料內容當日的判斷，可隨時更改且不予通告。本資料內容不構成對具體證券在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷或投資建議，不能夠等同於指導具體投資的操作性意見。
標題：轉債ETF規模放量如何看？
地址：https://www.iknowplus.com/post/155509.html
