天風宋雪濤：LPR降息落空，但寬松預期依舊
9月聯儲降息50BP後，國內降息預期有所升溫，但9月OMO、LPR利率並未下調，降息預期暫時落空。當前政策的主要影響因素不在於聯儲降息空間，而在於平衡政策空間、匯率壓力和政策優先順序，分攤經濟轉型成本的同時平衡短期感受與長期概率。在匯率升值後，政策空間已經逐步打开，而具體措施則有待抉擇。
（1）央行維持寬松貨幣政策，預計可能採取降准和降低存量房貸利率的組合。
聯儲降息後，國內匯率貶值壓力進一步回落，人民幣匯率相對穩定在7.1以內，這爲貨幣政策提供了良好的外部空間。考慮到自2022年以來，中國各部門持有了約5000億美金資金（詳見《多少匯，藏於民？》），匯率升值可能會加速部分未結匯資金的在當下進行結匯。
對企業來說，由於進行了套保，因此人民幣升值帶來的壓力可能並不大；但對未投保的小企業和居民來說，可能會感受到一定的壓力。隨着美債利率下降以及美元兌人民幣貶值，居民並不需要像企業一樣爲了經營需求而囤積外匯，這可能成爲推動人民幣繼續升值的一個因素。
在外部空間打开，國內基本面偏弱時，中國央行寬松的意圖並未改變，但不降息≠不寬松。自7月下旬开始，央行貨幣政策取向一直偏寬松，比如7月央行下調OMO和LPR利率10BP，9月央行表示目前降准還有一定的空間，總量上還是要推動社會綜合融資成本穩中有降。
在寬松方向不變的情況下，上周降息預期落空，可能有兩點原因：首先是銀行的息差問題，二季度銀行淨息差爲1.54%，大型商業銀行淨息差已經不足1.5%，明年年初存量貸款利率切換還會繼續壓縮淨息差，銀行的息差約束已經成爲直接降息的掣肘之一。
其次是降息對寬信用的作用有限，今年5年期LPR利率已經下降了35BP，但對房地產和經濟的實際支持力度不夠，央行在降息操作上可能需要更有針對性的措施。
央行不降息，加大了降准的可能性。一是此前央行表示目前金融機構的平均法定存款准備金率大約爲7%，還有一定下降空間。二是考慮到近期政府債發行速度明顯加快，MLF到期規模明顯上行，降准有利於緩和銀行可能面臨的流動性短缺問題。參考此前經驗，50BP的降准大約能夠釋放一萬億元左右的中長期流動性，通過降准來適度對衝MLF，也能夠緩和銀行的成本壓力。
不降息也加大了單獨調降存量房貸利率加點的概率。天風證券之前計算，38萬億存量房貸中的61%享受到了去年存量房貸利率下調優惠，但與現在新發貸款還存在着37BP的“加點利差”。而去年沒有享受政策優惠的多套房購房者（佔比12.7%）的加點利差甚至在100BP以上（詳見《存量房貸利率下調的空間、路徑與影響》）。在這樣的情況下，居民提前還貸意愿維持高位，如果不適度調降存量房貸利率，銀行的部分優質資產可能也會流失。
因此，天風證券認爲後續貨幣政策可能是降准+降存量房貸利率加點的組合——用降准保證跨季資金平穩和銀行淨息差穩定，用降存量房貸利率加點來改善居民部門的負債壓力和消費能力。
（2） 財政加快存量政策落地，並可能調整赤字率以彌補地方財政缺口。
之前匯率貶值壓力導致貨幣和財政在發力時會面臨一定掣肘。目前隨着匯率進入升值通道，財政擴張的空間也在進一步打开，財政政策後續主要在兩方面上發力。
一是存量政策加快出台，包括地方政府專項債的加快發行與落地，且專項債的用途或更加廣泛。從8月份來看，8月福建等9個省份發行了約2097億元的“特殊”新增專項債，約佔當月新增專項債發行規模的42%。自今年6月底特殊新增專項債啓動發行以來，已有17個省市（包括計劃單列市）發行了超4000億元特殊新增專項債。這部分“特殊”新增專項債資金或被用於化解地方政府存量債務等。
二是赤字率還有調整可能，今年地方政府的財政缺口比去年大，天風證券預計今年一般公共預算收入和政府性基金收入可能分別存在1.38萬億和1.75萬億的缺口，即綜合財政收入缺口較2023年擴大2.3萬億元（詳見《政策加碼的必要性與可能性》）。去年10月底，全國人大常委會批准增發國債，今年仍有可能用臨時提高赤字率、增發國債的方式來彌補財政收入的缺口。
去年底增發的1萬億元國債中有5000億元用在了去年，約佔去年財政缺口的63%。除掉去年結余至今年使用的5000億元國債和今年發行的一萬億元超長期特別國債以外，還需要增發1萬億元左右規模的國債，也不排除提前發行明年的超長期特別國債或專項債來彌補財政缺口。
風險提示
貨幣政策不及預期、財政政策不及預期、經濟弱於預期
注：本文來自天風證券於2024年9月23日發布的《預期落空後的貨幣和財政政策方向》，分析師：宋雪濤S1110517090003
本資料爲格隆匯經天風證券股份有限公司授權發布，未經天風證券股份有限公司事先書面許可，任何人不得以任何方式或方法修改、翻版、分發、轉載、復制、發表、許可或仿制本資料內容。
免責聲明：市場有風險，投資需謹慎。本資料內容和意見僅供參考，不構成對任何人的投資建議（專家、嘉賓或其他天風證券股份有限公司以外的人士的演講、交流或會議紀要等僅代表其本人或其所在機構之觀點），亦不構成任何保證，接收人不應單純依靠本資料的信息而取代自身的獨立判斷，應自主做出投資決策並自行承擔風險。根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》，若您並非專業投資者，爲保證服務質量、控制投資風險，請勿訂閱本資料中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，還請見諒。在任何情況下，作者及作者所在團隊、天風證券股份有限公司不對任何人因使用本資料中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本資料授權發布旨在溝通研究信息，交流研究經驗，本平台不是天風證券股份有限公司研究報告的發布平台，所發布觀點不代表天風證券股份有限公司觀點。任何完整的研究觀點應以天風證券股份有限公司正式發布的報告爲准。本資料內容僅反映作者於發出完整報告當日或發布本資料內容當日的判斷，可隨時更改且不予通告。本資料內容不構成對具體證券在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷或投資建議，不能夠等同於指導具體投資的操作性意見。
標題：天風宋雪濤：LPR降息落空，但寬松預期依舊
地址：https://www.iknowplus.com/post/150453.html
