賽點2.0爲何重視恆生互聯網？
行業周期出清至反轉過程會經歷四個“象限”：“經營難賺錢”→“減小資本开支”→“开始企穩賺錢”→“資本开支上升”，行業的長周期出清以年度爲單位計算，在財務指標上會留下“痕跡”；另一方面，出清完成後，超額行業也是以年度級別計算，因此右側思維可能更爲合適。當前恆生互聯網盈利出現改善，CAPEX總量連續兩年爲負，指標形態與白酒行業2015-2016年有相似性。
核心結論：
行業周期出清至反轉過程會經歷四個“象限”：“經營難賺錢”→“減小資本开支”→“开始企穩賺錢”→“資本开支上升”，行業的長周期出清以年度爲單位計算，在財務指標上會留下“痕跡”；另一方面，出清完成後，超額行業也是以年度級別計算，因此右側思維可能更爲合適。當前恆生互聯網盈利出現改善，CAPEX總量連續兩年爲負，指標形態與白酒行業2015-2016年有相似性。
從最新的24H1財報看，恆生互聯網上市公司出現利潤增速大於營收增速的特徵，且這一現象首先分布在指數權重上（阿裏、騰訊、美團、京東等），2022、2023年資本开支增速連續爲負，利潤超額增加可能來自於投資減少、業務擴展速度邊際放緩、行業格局改善、利潤率增加，企業盈利容易出現觸底回升，則股價也或面臨向上的拐點。另外，分紅和回購方面，美團、騰訊等恆生互聯網龍頭更傾向於回購來實現投資者回報，過去一年騰訊回購金額達695億港元，佔當期市值比重2%，回購資金不會被“分流”。
行業周期反轉的範式討論
行業周期出清過程中會經歷四個“象限”：“經營難賺錢”（經營性現金流淨額OCF爲負的企業增加）→“減小資本开支”→“开始企穩賺錢”（毛利率環比改善的企業增加）→“資本开支上升”。煤炭开採行業的出清過程較長，經歷2011-2015、2017-2020兩輪超額回撤，於2020Q3後开始走出底部。行業的長周期出清以年度爲單位計算，在經營性現金流、資本开支和毛利率等指標上都會留下“痕跡”，指標的波動範圍則可表徵出清幅度；反轉後，行業超額也是以年度級別演繹，因此右側思維或更合適。
行業周期反轉與財務視角看，恆生互聯網類似2015-2016年的白酒
當前恆生互聯網毛利改善，CAPEX總量連續兩年爲負，和白酒行業2015-2016的指標形態有相似性。從最新的24H1財報看，恆生互聯網上市公司出現利潤增速大於營收增速的特徵，且這一現象首先分布在指數權重上（阿裏、騰訊、美團、京東等）；恆生互聯網2022、2023年資本开支增速連續爲負，利潤超額增加可能來自於業務擴展速度邊際放緩、行業格局改善，企業盈利容易出現觸底回升，股價也或面臨向上的拐點。
恆生互聯網成分股回購力度較大，托底股價效果可能較分紅更好。分紅作爲一種投資者回報形式，可能被分流，成爲其他股票或新股的增量資金；相比之下，回購則更類似“定向作用”於自身股票。美團、騰訊等互聯網龍頭更傾向於回購來實現投資者回報，過去一年騰訊回購金額達695億港元，佔當期市值比重2%。
A股哪些行業可能有周期反轉特徵
對於行業周期反轉，很難通過單指標進行判斷，更多是通過行業指標的路徑圖交叉驗證得出，我們通過多指標中出現兩指標及以上共振進行篩選、再通過圖表復盤行業過去數年的“軌跡”。上遊關注養殖、化學原料；中遊關注元件、電機；機械類關注工程機械、通用設備；資源品關注小金屬、煉化。
投資策略：把握波動率階段放大機會，長期仍看“耐心資產”
等待地量之後的波動放大，把握消費階段大波動，重視恆生互聯網：首先，8月以來的A股行情展示出市場對內需政策預期的高度敏感性；第二，內需類消費板塊在24H2可能反復的海外衰退交易+美國大選交易中相對出海鏈或佔優。長期來看，高股息超額反轉條件或有兩類：一是長期國債利率中樞不再下行，二是高股息板塊股息率進一步提升受阻。長期風格切換需耐心等待更多右側信號，具備壟斷性、稀缺性的高股息資產有望獲得價值重估。
風險提示：1）過去歷史經驗僅供參考；2）測算涉及的財務指標無法窮盡，只能作部分視角；3）政策出台和落地具備不確定性。
注：本文來自天風證券於2024年9月11日發布的《賽點2.0爲何重視恆生互聯網？》，分析師：吳开達 S1110524030001
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