量價拆分下，出口鏈有何亮點？

引言：出口鏈是興業證券持續提示的高景氣機會之一，爲了進一步觀察出口鏈的短期變化，興業證券對114種主要商品的出口量價進行詳細拆分。這些商品近期出口表現如何？量價維度上有何亮點？PPI又對出口價格後續走勢有何指引？詳見報告：

一、量價拆分下，主要商品的出口表現如何？

2024年出口增速延續去年三季度以來的修復趨勢，其中出口價格的積極變化正在接替出口放量成爲新的增長點。2023年三季度以來，國內出口增速趨勢性修復，出口鏈景氣度領先回暖，這一點在上市公司一季報中也得到驗證。拆分出口量價增速來看，出口回暖最初主要由放量驅動，同期受國內外供需失衡等因素壓制，出口價格對出口表現的拖累明顯；從2024年开始，出口數量增速有所放緩，但出口價格降幅开始快速收窄，指向部分商品的出口價格正在邊際好轉。

展望後續，出口價格回暖有望延續。PPI同比已於2023年6月（-5.4%）觸底，在一段時間的震蕩走平後，2024年5月錄得最新數據-1.4%，降幅較上月明顯收窄超1pct，呈現顯著向上走勢。考慮到國內出口價格的變化傳導至出口價格大概需要6個月左右的時間，預計後續出口價格同比會延續前期的回升趨勢。

興業證券分別對上中下遊環節的重點出口商品出口規模同比進行量價拆分，以觀察各商品出口量價的變化趨勢。

1.1、上遊環節

在上遊環節的主要商品中，從今年以來出口量價增速的邊際變化來看，截至2024年5月：

出口量價增速均呈現積極變化的商品主要有金屬（銅、鋁、鐵合金、貴金屬等）、能源（成品油、氣態天然氣）、化工產品（染料、肥料）以及花崗巖等。
也有部分商品出口數量增速趨勢性好轉，但同期價格增速有所放緩，如建材產品（水泥、膠合板、家用或裝飾用木制品）、煙花爆竹、稀土、化纖等。

總結而言，上遊環節中，1）受全球大宗商品周期提振，銅、成品油、貴金屬等出口量價同比今年以來均邊際好轉，且價格增速也來到了近十年的相對高位；2）海外地產景氣高企下，建材產品也出現明顯放量，但商品價格同比降幅多有擴大，指向以價換量的可能性。

1.2、中遊環節

在中遊環節的主要商品中，從今年以來出口量價增速的邊際變化來看，截至2024年5月：

出口量價增速均較2023年年底有所好轉的商品主要有電子（集成電路、中央處理部件、平板電腦）、集裝箱等。此外，船舶出口價格當月同比波動較大，若從累計同比的維度來看，最新量價同比均較2023年年底出現明顯好轉。
部分商品出口數量增速邊際改善，但同期價格增速有所回落，如新能源板塊的光伏組件、鋰離子蓄電池、鋰電池等，以及機械板塊的挖掘機、分析儀器、壓縮機、手表、無人駕駛航空器等。此外，從今年以來出口量價同比邊際變化來看，叉車雖然也存在量升價減的現象，但從絕對值來看，叉車的量價均在繼續上行。
汽車板塊量價增速均呈現明顯下滑，但這一定程度上受2023年汽車出口高增速的影響。從量價當月絕對值來看，商用車出口價格較此前基本走平，出口數量則震蕩向上；乘用車、摩托車等商品的出口價格則較去年走弱，出口數量反而仍在上行，呈現出量升價減趨勢。

總結而言，中遊環節中，1）電子、船舶、叉車出口相對強勢，呈現量價齊升的態勢，主要原因在於，中國在這些行業中擁有相當可觀的市場份額，隨着全球電子和制造業周期回暖，中國在相關板塊的出口量價也能水漲船高。2）汽車板塊中，商用車的海外市場競爭格局相對佔優，因此能夠順着全球復蘇周期保持量價同比正增長，但在去年的高速擴張下，量價增速仍不可避免地有所放緩；而乘用車、摩托車板塊正在海外市場拓展期，以價換量的趨勢明顯。3）以鋰電、光伏爲代表的新能源板塊受產能過剩影響，出口價格仍在相對低位，對出口規模增速形成拖累。

1.3、下遊環節

在下遊環節的主要商品中，從今年以來出口量價增速的邊際變化來看，截至2024年5月：

出口量價增速均有所改善的商品主要有維生素、紙漿及紙制品、水產品、肉、中藥、鋼鐵衛生器具等。
出口數量增速出現好轉，但價格增速下行的商品主要有空調、電視、糧食、蔬菜、紡織原料、箱包、抗菌素、美護用品、針/導管等。

總結而言，下遊環節中，1）部分商品上遊原材料價格上漲較爲順暢地傳導到了終端出口價格中，如紙漿及紙制品、維生素等；2）受海外補庫影響，紡織原料、空調、電視等國內出口的傳統強項的價格同比多在前期（2023H2-2024年2月）已經從底部轉折向上，但近期修復力度明顯放緩，呈現量升價減的趨勢。

1.4、小結

整體而言，今年以來出現量價齊升的主要出口商品主要有：1）全球大宗商品周期重啓下的重點資源品，如銅、成品油、貴金屬等；2）中國在產業鏈中掌握可觀份額，能夠順應全球需求回暖而推高量價的高端制造品，如電子、船舶、叉車、商用車等；3）原材料漲價傳導較爲順暢的下遊商品，如維生素、紙漿及紙制品等。

今年以來顯示出明顯以價換量趨勢的主要出口商品則主要集中在：1）附加價值較低的傳統出口強項，如部分醫療器械、建材；2）中國出口份額較高，前期在海外補庫中價格同比已經從底部有所修復，但近期價格同比有所波動的商品，如空調、電視等家電產品、紡織原料。

二、PPI對主要商品出口價格有何指引？

興業證券在前期報告中對PPI細分項的邊際變化進行詳細拆解，結合前文所述出口價格的變化情況，可以發現PPI同比到出口價格同比傳導較爲順暢的商品通常爲出口營收佔比較高的板塊以及部分上遊資源品。對於這些商品，興業證券可以借助PPI走勢對出口價格走勢進行大致判斷，其中PPI同比領先出口價格同比上行的商品是興業證券重點關注的品種。

上遊環節中，煤炭、純鹼、稀土、煙花爆竹板塊對應的PPI同比正在發生邊際好轉，出口商品價格同比卻較去年年底有所回落。

這些商品兩種價格的歷史表現的同步性較高，PPI同比走勢較出口價格同比走勢略有領先。因此這些商品出口價格同比未來有望跟上PPI同比的變化趨勢，即煤炭、純鹼、稀土、煙花爆竹板塊的出口價格同比有望轉折向上。

中遊環節中，光伏鋰電（鋰、鋰離子蓄電池、蓄電池、鋰的原電池、逆變器、光伏組件）、變壓器、汽車輪胎、分析儀器、手表、壓縮機、泵、無人駕駛航空器、液晶監視器板塊對應的PPI同比正在發生邊際好轉，出口商品價格同比卻較去年年底有所回落。中遊制造行業出口價格同比和PPI走勢分化的商品佔比較大的原因之一在於兩種價格的統計口徑較難對齊。

從上述兩種價格的歷史表現來看，鋰電板塊兩者的同步性較高，出口價格同比已經出現邊際改善或企穩，後續有望跟隨PPI同比繼續上行。